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Beton-Boom

Immobilien: Der Markt hat sich gedreht, Preise und Mieten ziehen wieder an. Wie können Privatanleger davon besser profitieren - mit Aktien oder Fonds?
Von Jonas Hetzer und Christoph Seeger
aus manager magazin 3/2000

Für "Die Welle" scheint kein Superlativ groß genug. Rund 1000 Arbeiter formen bis zum Jahres- ende aus 100 000 Kubikmetern Beton das Vorzeigeobjekt der Difa, der zur DG Bank gehörenden Deutschen Immobilien Fonds AG.

Mitten in der Frankfurter City entwickelt und baut Deutschlands zweitgrößter Anbieter offener Immobilienfonds für rund 1,3 Milliarden Mark eine gigantische "Symbiose aus Wohn- und Geschäftshaus". Der Gebäudekomplex soll auf über 100 000 Quadratmetern Platz für Büros von Banken, Kanzleien und Unternehmensberatungen sowie Wohn- und Einkaufsmöglichkeiten bieten.

Mit der "Welle" liegt die Difa bei Gewerbeimmobilien voll im Trend. Die Krise Mitte der 90er Jahre scheint vergessen. Zumindest für die Ballungszentren in Westdeutschland vermeldet die Branche steigende Mieten und weniger Leerstände.

Der Markt hat sich gedreht. Mit steigenden Renditen darf vor allem rechnen, wer moderne, auf die Bedürfnisse der Nutzer zugeschnittene Bürogebäude entwickelt.

Sind Immobilien damit auch schon wieder eine interessante Alternative zu Aktien und Anleihen? Und welche Investitionen versprechen die besten Gewinnchancen?

Der Crash am Immobilienmarkt, gravierende Steueränderungen und die Erkenntnis der Anbieter, dass nicht alles, was vier Wände und ein Dach hat, wertvoller wird - das alles hat die Zahl der Anlagealternativen schrumpfen lassen.

Geschlossene Immobilienfonds sind inzwischen uninteressant. Seit die Sonderabschreibung für ostdeutsche Immobilien entfallen ist und der Gesetzgeber die Möglichkeit der Verlustzuweisung eingeschränkt hat, rechnen sich die klassischen Steuersparmodelle nicht mehr.

Abzuraten ist auch von so genannten Reits. Die hohen Wertsteigerungen dieser US-Immobilienfonds, mit denen Mitte der 90er Jahre geworben wurde, entpuppten sich als spekulative Übertreibung. Von den drastischen Kurseinbrüchen im Herbst 1998 werden sich die meisten Reits nicht erholen.

An den Kauf von Eigen- tumswohnungen sollten Anleger nur denken, wenn sie einen ausgezeichneten Marktüberblick haben. Nur Objekte in Spitzenlagen versprechen interessante Renditen.

So bleiben deutschen Anlegern nur zwei Alternativen: die Beteiligung an einem offenen Immobilienfonds und der Kauf einer Immobilienaktie (siehe Kasten Seite 230).

Offene Immobilienfonds

Wer Anteile an einem offenen Immobilienfonds kauft, kann von der Rendite eines ganzen Portfolios verschiedener Gewerbeimmobilien profitieren. Lediglich elf Anbieter teilen sich den Markt. Insgesamt 16 solcher Immobilien-Sondervermögen sind in der Bundesrepublik zum Vertrieb zugelassen - und bei risikoscheuen Anlegern heiß begehrt.

Bis 1991 verwalteten offene Immobilienfonds nur knapp 21 Milliarden Mark, Ende November vergangenen Jahres waren es bereits über 98 Milliarden Mark (siehe Grafik Seite 226). Allein 1999 flossen rund 15 Milliarden Mark an frischem Geld in die Kassen der Anbieter - so viel wie nie zuvor.

Das ist umso erstaunlicher, als die Erträge mehr als mager sind. Durchschnittlich 3,5 Prozent Rendite brachten die Anteilsscheine ihren Anlegern 1999. Der Beste, der BfG ImmoInvest, erzielte eine Rendite von gerade mal 5,4 Prozent. Mit 2,2 Prozent schnitt der Despa Fonds (Sparkassen) am schlechtesten ab (siehe Tabelle Seite 228).

Doch das ist für die meisten Käufer offenbar nicht entscheidend. Ihnen scheint wichtiger, mit einem Teil ihres Vermögens eine langfristig stabile Geldanlage zu tätigen. Die bekommen sie in der Tat: Schnurgerade verläuft die Wertentwicklung des BfG ImmoInvest.

Langfristig sind die Renditen der offenen Fonds mit Anleihen zu vergleichen. Da der Teil ihrer Ausschüttungen, der aus dem Gewinn von Immobilienverkäufen stammt, für Privatanleger steuerfrei ist, war die Nachsteuerrendite meist etwas höher als bei Festverzinslichen. Mit Aktien freilich war deutlich mehr zu verdienen, allerdings bei weit höherem Risiko (siehe Grafik rechts).

Die Renditen der Vergangenheit sind jedoch nur ein Indikator von mehreren bei der Auswahl des richtigen Fonds. Matthias Luecker, Geschäftsführer der Bad Homburger Feri Real Estate, dem Immobilienableger der Vermögensverwaltung der Quandt-Familie, hat für manager magazin vier Kriterien zur besseren Orientierung der Anleger erarbeitet.

1. Immobilienintensität

Um besser als der Rentenmarkt abzuschneiden, müssen die Fonds so viel Kapital wie möglich in Immobilien investiert haben. 51 Prozent sind das gesetzlich vorgegebene Minimum, der Rest darf in Anleihen oder Geldmarktfonds wandern. Luecker hält bei dieser so genannten Immobilienintensität eine Quote von 80 Prozent für optimal.

Von dieser Marke sind viele Fonds weit entfernt. Der Run der Anleger überforderte die Fondsmanager, sie fanden schlicht nicht genügend passende Immobilienobjekte. Die Folgen waren gravierend: Mit den steigenden Zinsen kam es zu starken Kursverlusten bei Anleihen, und das verhagelte die Gesamtperformance vieler Portfeuilles.

Den DespaEuropa Fonds (Immobilienintensität: rund 50 Prozent) traf es im vergangenen Jahr besonders hart. Trotz guter Wertentwicklung bei den Immobilienengagements kamen die Anleger am Ende auf eine Rendite von nur 2,9 Prozent.

Besser aufgestellt sind der BfG ImmoInvest, der Grundwert Fonds der Degi und die Fonds iii Nr. 1 und Nr. 2. Bei den vier Fonds sind zwischen 74 und knapp 80 Prozent der Mittel in Immobilien eingesetzt.

2. Bestandsrisiken

Eine hohe Immobilienintensität nutzt nicht viel, wenn in den Beständen der Fonds Altlasten versteckt sind. Wer sich wie der iii-Fonds Nr. 1 während der Immobilienhausse zwischen 1990 und 1992 zu Höchstpreisen mit Objekten eingedeckt habe, müsse irgendwann Wertberichtigungen vornehmen, sagt der Immobilienexperte und Branchenkritiker Stefan Loipfinger.

Da die Investmentgesellschaften ihre Einstandspreise nicht veröffentlichen, ist das Bestandsrisiko für Anleger de facto nicht zu beurteilen. Sicher ist nur, dass junge, gegen Ende oder nach der Krise aufgelegte Fonds wie der DespaEuropa und der iii Nr. 3 keine Altlasten mitschleppen.

3. Portfoliostrategie

Früher kauften die Fonds fertige Immobilien und erwirtschafteten Renditen in erster Linie über Mieteinnahmen. Wer heute erfolgreich sein will, muss diversifizieren. Gute Fonds gehen daher mit einem Teil ihres Kapitals selbst in die Projektentwicklung. Wie beim Difa-Objekt "Welle" werden die Gebäude auf die Ansprüche der Nutzer zugeschnitten. Dieses Geschäft verspricht höhere Renditen.

Dabei reicht es längst nicht mehr aus, nur in Deutschland zu investieren. Viele regionale Märkte in Europa waren und sind attraktiver. Vorreiter bei der Europa-Strategie sind der CS Euroreal der Credit Suisse und der Haus-Invest der Commerzbank. Bereits Mitte der 90er investierten die Fonds massiv im Ausland, vor allem in Holland und Großbritannien.

4. Timing

Die europäischen Immobilienmärkte entwickeln sich nicht parallel. Wenn Hamburg stagniert, kann Brüssel boomen. Nur wer zur rechten Zeit kauft, profitiert von den Marktzyklen.

Mitte der 90er Jahre waren zum Beispiel Immobilien in Amsterdam eine günstige Kaufgelegenheit, erklärt Hela Hinrichs, Leiterin des Europa Research beim international tätigen Immobilienberatungsunternehmen Jones Lang LaSalle. Seitdem sind die Mieten dort um knapp 60 Prozent gestiegen. Die Preise der Objekte zogen gleichfalls stark an.

Ein gutes Händchen bewiesen die Manager des BfG ImmoInvest. Sie erwarben im August 1995 ein Geschäftshaus mit 4000 Quadratmetern Bürofläche in Amsterdam.

Immobilienaktien

Die Manager von Immobilienaktiengesellschaften folgen im Wesentlichen zwei Strategien: Entweder entscheiden sie sich für ein lukratives Marktsegment, in dem sie hoch spezialisiert agieren; oder sie beteiligen sich in großem Stil an Immobiliengesellschaf- ten und managen aktiv dieses Portfolio.

Die Renditen für Aktionäre der Gesellschaften sind um ein vielfaches höher als die Renditen der offenen Fonds. Der vom Stuttgarter Bankhaus Ellwanger & Geiger berechnete Deutsche Immobilien-Aktienindex (Dimax) stieg seit Ende 1994 um rund 130 Prozent (siehe Grafik Seite 234).

Die Kurse der Immobilien-AG hängen am allgemeinen Börsentrend. Auch wenn sie wesentlich weniger schwanken als die Aktien des Deutschen Aktienindex (Dax) - das Risiko für Anleger ist deutlich größer als bei offenen Immobilienfonds. 58 Immobilienaktien sind im Dimax zusammengefasst. Für die Entwicklung des Index ist allerdings nur eine Hand voll Papiere maßgeblich. Der an der Börse gehandelte Streubesitz der meisten AG ist gering, es finden kaum Umsätze statt, die Kurse stagnieren.

Die holländische Investmentbank Kempen & Co. hat sich auf die Analyse von Immobilienaktien spezialisiert. Max Berkelder, Deutschland-Experte bei Kempen, hält drei Aktien aus dem Dimax für kaufenswert: Bau-Verein zu Hamburg, IVG und WCM (siehe Tabelle rechts).

Der Bau-Verein zu Hamburg hat sich auf die Sanierung von Wohnimmobilien spezialisiert. Das Unternehmen konzentriert sich auf attraktive Standorte, bisher Berlin, München und vor allem Hamburg. Wegen des im Vergleich zum Kurs hohen Net Asset Value (Verkehrswert der Immobilien abzüglich der Verbindlichkeiten pro Aktie) hält Berkelder das Wertpapier für unterbewertet.

Auch die Bonner Immobilien-AG IVG ist für den Kempen-Analysten ein klarer Kauf. Mehr als 50 Prozent der Investitionen hat IVG im europäischen Ausland getätigt. Daneben spezialisiert sich das Unternehmen auf die Projektentwicklung. Im Bieterverfahren um den Bau des neuen Berliner Großflughafens ist das von der IVG geführte Konsortium nach dem Ausscheiden von Hochtief der letzte verbliebene Bewerber. Bekommt die IVG im Sommer den Zuschlag für das Fünf-Milliarden-Projekt, sollte das den Aktienkurs beflügeln.

Am Dimax-Schwergewicht WCM schließlich kommt kein Anleger vorbei. In den vergangenen fünf Jahren stieg der Aktienkurs durchschnittlich um über 80 Prozent, Tendenz weiter steigend. Die Marktkapitalisierung von WCM macht knapp 40 Prozent des Index aus.

Dabei ist WCM eigentlich gar keine Immobiliengesellschaft. Das mehrheitlich im Besitz des Hamburger Kaufmanns Karl Ehlerding befindliche Unternehmen machte 1999 weniger als 10 Prozent seines Gewinns mit Immobiliengeschäften. Das Vermögen mehrt WCM vor allem durch Gewinne aus dem Handel mit Unternehmensbeteiligungen.

Gleichwohl wird die Immobiliensparte verstärkt. Im Februar übernahm WCM den Konkurrenten RSE, eine europaweit engagierte Immobilienholding. Branchenkenner erwarten, dass Ehlerding auch seine Beteiligung an der IVG weiter ausbaut.

Damit würde WCM die Chancen für die Aufnahme in den Dax noch mehr erhöhen. Klappen könnte es bereits im August, wenn die 30 deutschen Topwerte neu gekürt werden. Das dürfte den Aktienkurs weiter treiben. Schließlich steht WCM dann zwangsläufig auch auf den Kauflisten der indexorientierten Aktienfonds.

Jonas Hetzer/Christoph Seeger

Börsenfavoriten

Von 58 deutschen Immobilienaktien halten Analysten nur drei für kaufenswert

Unter- Wertpapier- Kursent-

nehmen kenn- wicklung*

Nummer

Bau-Verein 517 900 + 21,09**

IVG Holding 620 570 + 13,48

WCM 780 100 + 82,24

*Durchschnitt pro Jahr seit Dezember 1994.

**Nur 1999.

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