Zur Ausgabe
Artikel 35 / 67
Vorheriger Artikel
Nächster Artikel

Auf und davon

Lock-up-Frist: Etliche Gründer haben das Debakel am Neuen Markt gut überstanden. Sie hatten Aktien frühzeitig nach dem Börsengang verkauft. Wie steht es um die Lock-up-Frist, die Phase, in der Alteigentümer ihre Papiere nicht zu Geld machen dürfen?
Von Ulric Papendick
aus manager magazin 2/2001

Anfang vergangenen Jahres, inmitten all der Begeisterung am Neuen Markt, erlitt der Aktienkurs von Buecher.de plötzlich einen Schwächeanfall. In nur zwei Tagen verlor der Internet-Buchhändler fast einen Viertel seines Werts.

25 Prozent in derart kurzer Frist, und das auch noch in einer Boomphase - was war passiert?

Eine eindeutige Antwort gibt es nicht. Aber einen Verdacht. Bei Buecher.de war die so genannte Lock-up-Periode für Altaktionäre ausgelaufen; eine Sechs-Monats-Frist nach dem Börsengang, während der es den alten Eigentümern - Gründern, Vorständen, Aufsichtsräten oder Wagnisfinanziers - untersagt ist, ihre Aktien zu verkaufen.

Diese Regel soll vor allem die Kleinanleger am Neuen Markt davor schützen, dass die Alteigentümer der meist noch nicht profitablen Unternehmen erst Kasse machen und sich dann auch noch persönlich verabschieden.

Eine schöne Regel. Doch nicht nur bei Buecher.de stellt sich die Frage, ob sie ausreicht, um die anderen Aktionäre vor Schäden zu bewahren. Eine Studie der Universität Frankfurt legt den Verdacht nahe, dass nach dem ersten halben Jahr bei vielen Gründern und ihren Geldgebern der Drang zum Aussteigen sprunghaft wächst. Erstmalig in Deutschland untersuchten jetzt Experten des Frankfurter Lehrstuhls für internationales Bank- und Finanzwesen die Kursentwicklung von Aktien des Neuen Marktes nach dem Auslaufen der Lock-up-Frist.

Resultat: In den ersten sechs Wochen nach Ende der Sperrfrist entwickeln sich die Kurse im Schnitt 8 Prozent schlechter als der Markt. Gleichzeitig nimmt die Zahl der gehandelten Aktien um 25 Prozent zu.

Der Verdacht drängt sich auf, dass da jemand Kasse macht, so viele Anteile wie möglich verkauft. Denn von der Sperrfrist abgesehen, sind die Macher der am Neuen Markt notierten Firmen in ihrer Vermögensdisposition frei. Ist die Lock-up-Zeit vorbei, können sie ihre Aktien ohne weitere Einschränkung an der Börse platzieren. Heimlich, still und leise.

In den USA ist das anders. Bill Gates muss als Insider seine Verkäufe von Microsoft-Aktien der amerikanischen Börsenaufsicht melden. Und die macht das publik.

In Deutschland erfährt die Öffentlichkeit nichts von solchen Börsengeschäften. Und deshalb weiß hier keiner etwas Genaues.

Buecher.de, mittlerweile in Mediantis umgetauft, übrigens auch nicht. Von Verkäufen der Altaktio- näre sei nichts bekannt, heißt es lapidar in der Münchener Zentrale. Na gut, ganz auszuschließen sei es nicht, schließlich handele es sich bei der Mediantis-Aktie um ein nicht namentlich registriertes Inhaberpapier. Die Kursentwicklung? Tja, schwer zu sagen, so richtig abgestürzt sei die Aktie ohnehin erst später. Welch ein Glück für die Alteigentümer, sollten sie damals verkauft haben.

Gleiches gilt für den Software-Hersteller Fantastic. Dort gibt In-vestor-Relations-Managerin Hanne Dyg wenigstens zu: "6 Prozent unserer Altaktionäre haben sich nach Ende der Sperrfrist von ihren Papieren getrennt, außerdem einige Großinvestoren, die beim Börsengang eingestiegen waren."

Fantastic verlor nach dem Auslaufen der Lock-up-Frist zwischen Ende März und Anfang Mai vergangenen Jahres fast die Hälfte des Börsenwerts. Bei einem aktuellen Kurs von knapp zwei Euro ist der Rest mittlerweile auch weitgehend verloren.

Für den Neuen Markt, der ohnehin mit rapide schwindendem Anlegervertrauen zu kämpfen hat, ist die Unsicherheit über das Verhalten der Altaktionäre nicht gerade ein Pluspunkt. Dennoch gibt sich die Börse gelassen. "Wir sind die einzigen in Europa, die überhaupt eine Lock-up-Verpflichtung verlangen", kommentiert Walter Allwicher von der Deutsche Börse AG die Ergebnisse der Studie.

Immerhin: Die Börsenverantwortlichen haben einen gewissen Handlungsbedarf ausgemacht. Von März dieses Jahres an wollen sie gemäß dem amerikanischen Vorbild auch die Vorstände und Aufsichtsräte deutscher Unternehmen verpflichten, ihre Aktienverkäufe innerhalb von drei Tagen nach dem Verkauf öffentlich kundzutun. Außerdem sollen künftig Strafen, die bei Regelverstößen verhängt werden, bekannt gegeben werden.

Börsenvorstand Volker Potthoff bejubelt das als "weiteres Zeichen für das Qualitätsmerkmal Transparenz, das den Erfolg des Neuen Marktes ausmacht". Ein Fortschritt wäre diese Vorschrift gewiss. Aber ausreichend ist sie keineswegs. Die Börse kann vie- le Regeln aufstellen - ob sie auch in der Lage ist, sie wirksam zu kontrollieren, steht auf einem anderen Blatt: Im Gegensatz zu den USA fehlt hier zu Lande eine gesetzliche Absicherung. "Das sind rein privatrechtliche Vereinbarungen zwischen Börse und Unternehmen", sagt Christian Pawlik vom Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel (BAWe).

Die Folge: Wenn sich ein Unternehmer weder um die Sperrfrist noch um die Meldepflicht schert, liegt es allein an der Börse, das Fehlverhalten zu entdecken und notfalls zu ahnden. Theoretisch kann sie zwar schon seit September 1999 bei Regelverstößen saftige Bußgelder verlangen. Ob sie die Sanktionen - unter anderem die Erstattung sämtlicher Gewinne aus dem regelwidrigen Aktienverkauf - in der Vergangenheit wirklich exekutiert hat, darüber schweigen sich die Verantwortlichen aus.

In einem Punkt hat die Börse mittlerweile wenigstens vorgesorgt: 1999 führten die Frankfurter eine separate Kennnummer für gesperrte Wertpapiere ein, um den Verkauf zu verhindern. Zuvor waren Altaktionäre von Metabox und Artnet in den Verdacht geraten, während der Lock-up-Frist Anteile verkauft zu haben.

Andere nehmen es noch weniger genau. Die Banken zum Beispiel. Zwar vereinbaren viele Geldhäuser mit den Firmen, die sie an den Neuen Markt bringen, sogar zwölf Monate Sperrfrist für Alteigentümer. "Nur mit Zustimmung der Emissionsbank", steht dann im Prospekt, dürften Aktien vorher verkauft werden.

Doch mit der Kontrolle ist es nicht allzu weit her. "Das ist eher eine Vereinbarung auf der Basis von Treu und Glauben", sagt Jens Spaniol von der Dresdner Bank.

Wie die Praxis aussieht, illustriert der Fall Thomas Haffa. Der EMTV-Chef verpflichtete sich Ende 1999 gegenüber der WestLB, nach einer Kapitalerhöhung ein halbes Jahr lang keine eigenen Papiere abzugeben. Vor kurzem räumte Haffa ein, Anfang 2000 für 40 Millionen Mark EMTV-Aktien verkauft zu haben - ohne Wissen der WestLB, wie diese beteuert. Jetzt zeigt sich die Landesbank hilflos. "Uns ist kein Schaden entstanden, auf welcher Grundlage sollten wir gegen Haffa vorgehen?" klagt Michael Wilde von der WestLB. Sanktionen? Nicht geplant.

"Typisch für die Banken", meint der Tübinger Anlegeranwalt Dietmar Kälberer. "Erst wird mit solchen Floskeln um das Vertrauen der Anleger geworben. Um die Kontrolle kümmert sich später aber niemand." Kälberer, der eine Gruppe aufgebrachter EMTV-Anleger vertritt, will Haffa jetzt auf Schadenersatz verklagen. "Wer in seinem Prospekt schreibt, es gebe eine Sperrfrist, dann aber doch Aktien verkauft, der muss das zumindest per Ad-hoc-Mitteilung bekannt geben", argumentiert der Anwalt.

Anlegerschützer fordern für Deutschland eine gesetzlich verankerte Verpflichtung der Altaktionäre, ihre Verkäufe zu melden. Das wollen auch die Börsenwächter vom Bundesaufsichtsamt. "Dann können wir mit Bußgeldern gegen Sünder vorgehen", sagt BAWe-Sprecher Pawlik. Selbst wenn diese Strafen niedrig seien im Vergleich zu den mög- lichen Gewinnen der Altaktionäre - "was zählt", so Pawlik, "ist die abschreckende Wirkung".

Besser noch wäre, wenn die Eigentümer gezwungen würden, geplante Verkäufe im Voraus anzukündigen. Dann kann jeder Aktionär überlegen, wie er sich verhalten will. Der Insider hätte keinen Zeitvorteil mehr. Ulric Papendick

Glossar

Lock-up: Am Neuen Markt dürfen die Alteigentümer - Gründer, Vorstände oder Wagniskapitalgeber - ihre Aktien bei einem Börsengang erst nach einer sechsmonatigen Sperrfrist verkaufen. Mit dieser so genannten Lock-up-Periode (englisch für "absperren") will die Deutsche Börse AG Kleinanleger vor kursdrückenden Verkäufen der alten Eigner schützen.

Achtung, Anleger

Bei etlichen Neue-Markt-Firmen dürfen die Altaktionäre demnächst Kasse machen

Datum Unternehmen

01. 2. 2001 CTS Eventim*

03. 2. 2001 Abit *

04. 2. 2001 Datasave*

07. 2. 2001 Varetis*

08. 2. 2001 eJay

10. 2. 2001 Macropore

10. 2. 2001 Softline*

11. 2. 2001 Lion Bioscience

17. 2. 2001 Web.de*

20. 2. 2001 Rösch*

21. 2. 2001 Biodata

21. 2. 2001 H5B5 Media*

22. 2. 2001 Pironet*

24. 2. 2001 Blue C

28. 2. 2001 4 MBO

01. 3. 2001 F.A.M.E.

04. 3. 2001 Linos

07. 3. 2001 IPC Archtec*

13. 3. 2001 SAP SI

14. 3. 2001 pgam

15. 3. 2001 Travel24.com*

17. 3. 2001 Ision*

17. 3. 2001 Thiel Logistik*

20. 3. 2001 caatoosee

20. 3. 2001 GAP

21. 3. 2001 Lambda Physik

21. 3. 2001 Brainpower*

21. 3. 2001 Openshop*

22. 3. 2001 Bechtle*

22. 3. 2001 TV Loonland*

24. 3. 2001 Concept*

24. 3. 2001 Internolix*

25. 3. 2001 Winter

25. 3. 2001 Orbis

*Ende der freiwillig verlängerten Frist für einen Teil der Altaktionäre.

Quelle: Deutsche Börse, Unternehmensangaben.

Online

Lock-up: Wie ist die Sperrfrist für Altaktionäre in Deutschland geregelt? Was geschieht, wenn sie ausläuft? Unter welchen Bedingungen sind Aktien besonders absturzgefährdet? Wie halten es die Amerika- ner? Experten der Universität Frank- furt haben diese Fragen untersucht. Die Ergebnisse finden Sie unter

www.manager-magazin.de

Zur Ausgabe
Artikel 35 / 67
Vorheriger Artikel
Nächster Artikel