Telekom-HV "Beliebigkeit und Allgemeinplätze"

Nach Ansicht von DWS-Chef Klaus Kaldemorgen hat der Vorstand der Deutschen Telekom zu lange am Prinzip Hoffnung festgehalten. Den Gewerkschaften wirft er anachronistisches Verhalten vor. manager-magazin.de dokumentiert die Rede des Fondsmanagers auf der Hauptversammlung am Donnerstag in Köln.

"Sehr geehrter Vorstand und Aufsichtsrat, verehrte Aktionäre,

mein Name ist Klaus Kaldemorgen, ich bin Geschäftsführer bei der DWS, Deutschlands größter Investmentfondsgesellschaft.

Seit der Privatisierung der Deutschen Telekom  (DT) im Jahre 1996 haben die Aktionäre nur Geld verloren. Während der Dax  seit Börseneinführung der DT 143 Prozent zugelegt hat, büßte die Telekomaktie unter Berücksichtigung der Dividenden 7 Prozent ein. Auch im Jahr 2006 hat sie ihren Aktionären keine Freude gemacht. Seit Anfang des Jahres gehört sie wieder zu den Schlusslichtern im Dax, dasselbe gilt auch im Vergleich mit anderen großen europäischen Telekomwerten.

Es ist mir wichtig deutlich zu machen, dass die Kapitalgeber ebenso unter dem Geschäftsverlauf gelitten haben wie die Beschäftigten.

Der Telekommunikationssektor ist geprägt von starkem Wettbewerb vor dem Hintergrund eines schnellen technischen Fortschritts. Das regulatorische Umfeld begünstigt zudem Marktanteilsverluste der großen Telekommunikationsunternehmen.

Das Ausmaß, in dem die DT im vergangenen Jahr Kunden im Festnetz und Marktanteile im DSL-Geschäft verloren hat, ist selbst vor diesem Hintergrund überraschend und besorgniserregend.

Der Zuwachs an Neukunden im DSL Geschäft war bei Ihren Wettbewerbern doppelt so hoch wie bei der DT. Dies zeigt, dass die DT Gefahr läuft von diesem Wachstumsmarkt abgeschnitten zu werden.

Zwei Gewinnwarnungen, zunächst im August 2006 und dann erneut Ende Januar dieses Jahres, sind auch ein Beleg dafür, dass der Vorstand zu lange am Prinzip Hoffnung festgehalten und auf Zeit gespielt hat statt Veränderungen im Konzern herbeizuführen.

Sie, Herr Obermann, scheinen nun zumindest den Ernst der Lage zu erkennen und gewillt zu sein, die Kostenstruktur des Unternehmens an die Erfordernisse des Marktes anzupassen. Sie haben dafür ganz ausdrücklich unsere Unterstützung.

Unverständlich ist, dass von Seiten der Gewerkschaft keine Bereitschaft zu erkennen ist, auf nicht marktkonforme Monopolprivilegien zu verzichten. Hindert man ein Unternehmen daran, mit wettbewerbsfähigen Kosten zu agieren, werden alle verlieren, das Unternehmen und die Beschäftigten. Es ist schon ein Anachronismus, für die 34 Stunden Woche zu streiten, fast jeder Schüler in Deutschland muss länger arbeiten.

Wir hoffen im Interesse des Unternehmens auf die Einsicht der Beteiligten, die DT auf der Kostenseite wettbewerbsfähig aufzustellen. Schon Darwin hat erkannt, dass es nicht die klügsten und stärksten sind die sich im Wettbewerb behaupten, sondern die anpassungsfähigsten.

"Besser auf flotte Sprüche verzichten"

Rasches Handeln ist im Interesse des Unternehmens das Gebot der Stunde, weil bei gleicher Güte des Dienstleistungsangebots der Preis zunehmend zum wesentlichen Differenzierungsfaktor wird.

Vor diesem Hintergrund stimmt es nachdenklich, dass der Vorstand der DT glaubt, nachhaltig eine Prämie zwischen 10 und 20 Prozent gegenüber den Preisen anderer Anbieter erzielen zu können.

Wie realistisch ist es, mittel- bis langfristig von einer 10-20 prozentigen Prämie für DT Produkte auszugehen? Zwar rechtfertigt guter Kundenservice einen moderaten Aufpreis, doch gerade hier gibt es bei der DT deutliche Schwächen, wie aus zahlreichen Presseberichten und Kundenerfahrungen ersichtlich ist.

In welchem Ausmaß können Sie weiter Kosten senken, falls Ihre Preisprämie gegen Null tendiert? Unverständlich ist in diesem Zusammenhang das Leitmotiv ihres diesjährigen Geschäftsberichtes: Service. Mehr als ein Versprechen! Man liest es und kommt zu dem Schluss, dass Service jetzt als Drohung zu verstehen ist. Angesichts der miserablen Serviceleistung wären klar definierte Servicestandards an denen wir Sie, Herr Obermann, im nächsten Jahr messen können, ausreichend. Besseren Service haben bereits Ihre beiden Vorgänger versprochen.

Es erscheint auch im Kundeninteresse besser, zur Abwechslung auf flotte Sprüche zu verzichten und einfach besseren Service zu liefern.

Für Marketing hat die DT nach ihren Aussagen, Herr Obermann, alleine in Deutschland jährlich 800 Mio. Euro ausgegeben. Sie räumen nun mit einer verwirrenden Markenvielfalt und konkurrierenden Produktangeboten auf. Dies ist zu begrüßen.

Frage: Wie hoch schätzen Sie die durch diese Maßnahmen zu erzielenden Einsparungen beim Marketing?

Eine 'Dauerbaustelle' im Konzern ist T-Systems. Bei begrenztem Wachstum in Deutschland ist eine stärkere Internationalisierung dieses Bereiches erforderlich.

Eine Partnerschaft mit einem global ausgerichteten Unternehmen könnte die Lücke in der internationalen Präsenz schließen.

Frage: Wie schätzen Sie die Chancen ein, hier nicht nur eine schnelle sondern auch dauerhaft tragfähige Lösung zu finden? Welche Machtverteilung wäre für Sie innerhalb einer solchen Partnerschaft noch akzeptabel? Herr Pauly spricht in diesem Zusammenhang vage von einem signifikanten Anteil!

"Keine klare Agenda"

Insgesamt sind wir zuversichtlich, dass das neue Führungsteam die Herausforderungen auf dem deutschen Markt entschlossen in Angriff nimmt. Ziel muss es sein, mindestens wieder die Kapitalkosten zu verdienen.

Solange aber die Kapitalkosten nicht verdient werden, folglich Unternehmenswert vernichtet wird, reagieren wir als Aktionär gerade bei Fragen der Kapitalverwendung im Konzern äußerst sensibel. Deshalb verfolgen wir mit Sorge, dass trotz der Schwierigkeiten im Inland immer häufiger über Akquisitionen gesprochen wird.

Leider sind Ihre Ausführungen zu diesem Thema, Herr Obermann, geprägt von Beliebigkeit und Allgemeinplätzen.

Auf dem Investorentag im März dieses Jahres haben Sie sinngemäß gesagt, dass Akquisitionen in existierende Märkte natürlich nicht ausgeschlossen sind, ebenso wenig in benachbarten Märkten. Aber Gelegenheiten jedweder Art außerhalb Ihrer Kerngebiete wollten Sie ebenso wenig ausschließen.

Die Argumente, die für Zukäufe ins Feld geführt werden, sind ebenso vielfältig und lassen keine klare Agenda erkennen. Neben der Notwendigkeit zur Konsolidierung werden Synergien und Wachstumschancen genannt. Irgendetwas wird ja hoffentlich zutreffen.

Die DT hat in der Vergangenheit bei ihren Käufen und Verkäufen keine glückliche Hand gehabt. Ihre Aktionäre möchten deshalb ein klareres Bild über die zukünftige Verwendung ihres Kapitals haben. Streben Sie die Rolle eines regionalen Spielers, eines globalen Spielers oder die eines lokalen Champions an oder gar alle drei Rollen?

Zwar wird stets auf strikte finanzielle Disziplin bei einer möglichen Akquisition hingewiesen, bei der Konkretisierung von Parametern, an denen dies gemessen wird, bleiben Sie, Herr Obermann, vage.

Bitte erläutern Sie uns, welche Parameter Sie als Meßlatte für einen Wert steigernden Zukauf betrachten.

Ihr bevorzugtes Interesse an Zukäufen liegt im Mobilfunkbereich, von dessen Wachstumschancen Sie nach wie vor überzeugt sind.

Lassen Sie uns doch einen Blick auf ihre Aktivitäten in diesen Bereich werfen, die sich in Deutschland, Großbritannien und den USA konzentrieren.

In Deutschland war der Rückgang des Serviceumsatzes um rund 8 Prozent im vierten Quartal enttäuschend und übertraf sogar noch den Umsatzrückgang im Festnetzbereich. Auch Vodafone musste Umsatzrückgänge hinnehmen, wenngleich deutlich weniger.

Frage: Erklärt sich der deutliche Unterschied zu Vodafone aus der Einführung großer Minutenbündel, über die die Profitabilität der besten Kunden reduziert wurde, oder gibt es andere negative Trends? Auffällig ist, dass T-Mobile beim Datenumsatz pro Kunde - dem Wachstumsfeld schlechthin- keinen Spitzenplatz einnimmt. Woran liegt das? Der Trend zur Flatrate bringt ihre Margen im Mobilfunkbereich weiter unter Druck! Wie sehen Sie die Entwicklung in den nächsten zwei Jahren und was unternehmen Sie gegen den Margenverfall?

"Keine gute Basis für Übernahmen"

Es scheint in Deutschland nicht nur Handlungsbedarf im Festnetz zu geben, sondern auch im Mobilfunk! Dies ist keine gute Basis für Übernahmen im Ausland.

Ihr Mobilfunkgeschäft in Großbritannien leidet schon jetzt an völlig unbefriedigenden Margen und verdient bei weitem nicht seine Kapitalkosten.

Der Markt ist äußerst wettbewerbsintensiv, und selbst Vodafone hat bei einem Analystentag auf zukünftig dauerhaft niedrigere Margen hingewiesen.

Frage: Würde sich Ihrer Ansicht nach die Wettbewerbssituation in England verbessern, wenn es zu einer Konsolidierung im Markt kommen würde? Sehen Sie angesichts der Marktsättigung in Großbritannien, die Penetration von SIM Karten liegt dort mittlerweile bei 120 Prozent, überhaupt noch Wachstumschancen? Sehen Sie angesichts des reifen Marktes in England noch einen strategischen Wert dort als Käufer aktiv zu sein? Wie viel könnte T-Mobile UK im Zuge einer Konsolidierung wert sein? Schätzungen gehen von ca. 7 Mrd. Euro aus. Halten Sie dies für realistisch?

Ihr USA Geschäft hat eine äußerst erfreuliche Entwicklung genommen. Die operativen Ergebnisse dort sind gut und haben die Aktionäre zumindest teilweise für das schlechte Timing beim Erwerb dieses Assets entschädigt.

Jedoch nähert sich der Markt in den USA in Bezug auf neue Mobilfunkkunden der Sättigung. Deshalb stellt sich angesichts ihres geringen Marktanteils von ca. 11 Prozent die Frage nach der strategischen Perspektive.

Sie liegen damit deutlich hinter den drei größten Wettbewerbern, und müssen, um konkurrenzfähig zu bleiben, heftig investieren. Dadurch wird der Cash Flow des Konzerns belastet.

Der strategische Wert von T-Mobile USA ist für Ihre Wettbewerber aufgrund des Konsolidierungsdrucks erheblich. Schätzungen belaufen sich auf einen Wert von annähernd 30 Mrd. Euro. Dies entspricht der Hälfte ihres Börsenwertes und immerhin 1/3 ihres enterprise values. Der Beitrag zum EBITDA beläuft sich aber nur auf knapp 20 Prozent. Der Wert von T-Mobile USA wird folglich nur unterdurchschnittlich im Börsenkurs der DT reflektiert. Es ist also davon auszugehen, dass ein Verkauf den Börsenwert steigern dürfte.

Teile des Erlöses könnten an die Aktionäre zurückfließen, und es bliebe dennoch Kapital übrig für Investitionen in Deutschland sowie ergänzende Akquisitionen in der Nähe des Heimatmarktes.

"Welche Priorität hat stabile Dividende"

Bezüglich zukünftiger Akquisitionen habe ich folgende Fragen:

Glauben Sie, dass trotz der stark gestiegenen Preise für potentielle Übernahmekandidaten, die Preisvorstellungen liegen hier zwischen 7-9 mal EBITDA, die Kapitalkosten verdient werden können und wenn ja nach wie vielen Jahren?

Möchten Sie für zukünftige Zukäufe eigene Aktien einsetzen, auch wenn dies angesichts der niedrigen Bewertung eine erhebliche Verwässerung für Ihre Aktionäre bedeutet? Mit einem Firmenwert zu EBITDA von ca. 5,5 liegen Sie etwa 50 Prozent niedriger in der Bewertung als mögliche Übernahmekandidaten.

Würden Sie alternativ eine höhere Verschuldung akzeptieren als die von Ihnen propagierte Bandbreite von 2 -3 mal EBITDA und ggf. eine Herabstufung ihres Ratings riskieren?

Bei Ausnutzung des genehmigten Kapitals und der vollen Ausnutzung ihres Verschuldungsspielraums von 3 mal EBITDA würde Ihnen rechnerisch ein finanzieller Spielraum von 30 Mrd. Euro zur Verfügung stehen. Stimmen Sie dem zu und gibt es ggf. innerhalb des Spielraums eine Obergrenze für Zukäufe?

Der Kurs der Telekom-Aktie wird zurzeit wohl kaum von Wachstum oder Gewinnphantasie gestützt, sondern im Wesentlichen durch die Dividendenrendite. Folglich werden alle Kapitalmaßnahmen von Ihren Aktionären auf Kompatibilität mit der Dividende überprüft.

Wir wüssten gerne von Ihnen, Herr Obermann, welche Priorität Sie einer stabilen Dividende einräumen. Würden Sie die Dividende ggf. anderen Zielen, wie strategischem Wachstum, unterordnen? Wären Sie bereit für ein oder zwei Jahre die Dividende auch aus dem Cash-Flow zu bezahlen, falls der Gewinn pro Aktie niedriger ist als die Dividende?

Sie, Herr Obermann und Ihre Vorstandskollegen, sind sicher nicht um die Herausforderung zu beneiden, die DT im Inland wieder wettbewerbsfähig zu machen.

Wir sind davon überzeugt, dass nur ein starkes und konkurrenzfähiges Unternehmen den Interessen von Beschäftigten und Aktionären gleichermaßen gerecht werden kann.

Sie haben bei dieser schwierigen Aufgabe unsere Unterstützung und unser Vertrauen.

Wir sind aber auch davon überzeugt, dass gerade im Telekomsektor erst aus einer starken Position im Heimatmarkt Erfolge in anderen Märkten möglich sind.

Eine strikte Kapitaldisziplin sehen wir als Vorraussetzung für einen zukünftig hoffentlich besseren Aktienkurs.

In diesem Sinne wünschen wir Ihnen für die Zukunft Augenmaß und Durchhaltevermögen.

Vielen Dank für Ihre Aufmerksamkeit!"

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