Euro-Krise Auswege und Irrwege aus der Schuldenfalle

Die Euro-Krise ist derart verfahren, dass sich die Frage stellt: Ist der Westen bankrott? Genau genommen ja. In Japan und den USA ist die Lage ebenso dramatisch, sie wird lediglich besser kaschiert.
Euro-Produktion in der Bundesdruckerei: Ein bisschen Inflation bringt nichts

Euro-Produktion in der Bundesdruckerei: Ein bisschen Inflation bringt nichts

Viele Euro-Staaten können sich nur noch mit haushälterischen Tricks über Wasser halten. Längst sind nicht mehr private Anleger - Bürger, Banken, Versicherungen, Investmentfonds - die Hauptfinanziers der Staaten. Zunehmend verschulden sich die Staaten bei sich selbst.

Zum Beispiel die USA. 12 Prozent der Washingtoner Bundesanleihen (Treasuries) liegen bei der Federal Reserve, 35 Prozent bei anderen US-Regierungsinstitutionen; weitere 22 Prozent werden, so der IWF, von ausländischen Notenbanken, vor allem der chinesischen, als Währungsreserven gehalten. Macht einen Staatsanteil von zusammen 69 Prozent.

Ähnlich das Bild in Japan: Von den Tokioter Bonds liegen 21 Prozent bei in- und ausländischen Notenbanken und anderen Regierungsstellen; weitere 20 Prozent werden von der Japanischen Postbank gehalten, die wiederum zu 100 Prozent dem Staat gehört. In Großbritannien hat die Bank of England ein Fünftel der Staatsschulden aufgekauft, weitere 6 Prozent liegen bei ausländischen Notenbanken.

Auch im Euro-Gebiet hat die Europäische Zentralbank (EZB) Teile der Anleihen jener Staaten aufgekauft, die Probleme hatten, sich zu refinanzieren. Wichtiger noch waren die langfristigen Liquiditätsspritzen (LTRO - Long Term Refinancing Operation), die die EZB seit Dezember 2011 in die Banken injizierte, die wiederum Staatsanleihen angeschlagener Staaten wie Italien und Spanien kauften. Künftig wird sie das mit dem OMT-Programm wieder direkt tun. Griechenland, Portugal und Irland werden bis auf Weiteres über die europäischen Rettungsschirme und die EZB finanziert - die wiederum von den übrigen Euro-Mitgliedsstaaten garantiert werden.

Staatliche Institutionen manipulieren die Märkte

Der Befund ist eindeutig: Die größten staatlichen Schuldner werden nicht mehr überwiegend vom privaten Kapitalmarkt finanziert, sondern von Notenbanken und anderen staatlichen Einheiten. Eine Perpetuum-mobile-Ökonomie, die zwar den akuten Finanzstress lindern mag, die aber die grundlegenden Schuldenprobleme nicht dauerhaft lösen kann.

Schwierig, wie die Lage ist, manipulieren staatliche Institutionen die Märkte. Entsprechend wenig Verlass ist auf die üblichen Marktsignale. Die Zinsen sind längst staatlich beeinflusst, sowohl in ihrer Höhe als auch in ihrer Struktur: So bemühte sich die Fed in der "Operation Twist", die langfristigen Zinsen weiter zu drücken.

Die EZB war lange zurückhaltender. Anders als die übrigen großen Notenbanken verweist die Euro-Bank darauf, ihr sei es per EU-Vertrag verboten, in die direkte Staatsfinanzierung einzusteigen. Präsident Mario Draghi beruft sich gern auf die Tradition der Deutschen Bundesbank, der er sich verpflichtet fühle. Zunächst ist die EZB am Sekundärmarkt aktiv gewesen, hat also Staatsanleihen von Banken übernommen und nicht direkt den Finanzministern abgekauft. Sie lässt die Märkte und Regierungen aber im Unklaren über die Größenordnung ihrer Interventionen.

Das LTRO-Programm wählte den Umweg der Liquiditätsschwemme für die Banken. Weil die EZB kein bedingungsloser Retter der letzten Zuflucht (lender of last resort) sein soll und auch das neue Ankaufprogramm OMT nur greifen kann, wenn sich die Länder Programmen unterwerfen, stehen die Schuldenprobleme der Euro-Zone quasi allein im Fokus der Weltöffentlichkeit. Dabei ist die Lage in Japan und den USA ebenso dramatisch. Sie wird lediglich besser kaschiert durch die Interventionen der Notenbanken.

Gibt es Auswege?

Höheres Wachstum als Notausgang

Würde höheres Wachstum einen realistischen Notausgang eröffnen? Nach dem Zweiten Weltkrieg haben es viele Länder geschafft, aus den damals hohen Staatsschulden herauszuwachsen. Das wäre zweifellos die beste, weil schmerzärmste Lösung: Es genügt, wenn das Sozialprodukt schneller steigt als die Verbindlichkeiten, um die Schuldenquoten zu senken.

Ausgabenkürzungen, Steuererhöhungen und die damit einhergehenden Verteilungskämpfe ließen sich so umgehen. Deshalb wird jetzt auch so viel geredet über wachstumsfördernde Strukturreformen, die das Potenzialwachstum anregen sollen; das gehört zum Standardrepertoire der Ökonomen bei IWF, OECD, EU et cetera. Angebotsorientierte Reformen sind prinzipiell immer eine gute Idee.

Aber leider wird sich damit das Schuldenproblem des Westens kaum lösen lassen. Eine Untersuchung der BIZ zeigt: Übersteigen die Verbindlichkeiten bestimmte Schwellenwerte, dann drücken die Schulden das Wachstum. Für Staatsschulden liegt dieser Grenzwert zwischen 80 und 100 Prozent des BIP (Reinhart und Rogoff kalkulieren, dass ab einer Quote von 90 Prozent das Wachstum im Durchschnitt um 1 Prozentpunkt sinkt).

Auch für Unternehmensschulden sieht die BIZ-Studie eine wachstumsdämpfende Schwelle bei 90 Prozent, bei privaten Haushalten bei 85 Prozent. Viele westliche Länder liegen über diesen Werten oder nähern sich ihnen rasch.

Hohe Schulden und alternde Bevölkerung bremsen das Wachstum

Wachstum wie in den 1950er Jahren? Dagegen sprechen neben anderem auch die demografischen Perspektiven. Man braucht gar nicht die derzeit gängigen langfristigen Bevölkerungsvorausberechnungen zu Rate zu ziehen, die eine negative Entwicklung zeigen; danach sollen im Jahr 2060 in fast allen europäischen Ländern die Zahl der über 64-Jährigen die Zahl der 15- bis 64-jährigen Einwohner übersteigen. Eine Vorhersage, die wegen des langen Zeitraums so unsicher ist, dass sie uns heute keine schlaflosen Nächte verursachen sollte.

Es genügt schon der Blick auf die nächsten beiden Jahrzehnte. Bis 2030 sind die Vorhersagen für den Arbeitsmarkt ziemlich genau, weil die dort berücksichtigten Personen schon fast alle geboren sind. Die Aussichten sind für Deutschland schon schlimm genug: Das Arbeitskräfteangebot hat seinen Höhepunkt überschritten; selbst wenn man längere Lebensarbeitszeiten und eine höhere Erwerbsbeteiligung von Frauen unterstellt: Zwischen 2010 und 2020 wird die Zahl der Personen, die dem Arbeitsmarkt zur Verfügung stehen, um 1,8 Millionen Personen abnehmen. Bis 2025 werden weitere 1,8 Millionen aus dem Markt ausscheiden. Ein in Friedenszeiten beispielloses Austtrocknen des Arbeitsmarktes. Anderen Ländern steht mit leichter Zeitverzögerung eine ähnliche Entwicklung bevor.

Weniger Menschen heißt weniger Wachstum

Weniger Menschen heißt weniger Wachstum. Heißt: Die bestehenden Schuldenlasten müssen von einer schrumpfenden ökonomisch aktiven Bevölkerung bedient werden. Das wird schwierig.

Alle Hoffnungen, aus den Schulden einfach herauswachsen zu können, dürften sich also in Luft auflösen. Historisch gesehen sei das sowieso die Ausnahme: "Schuldenquoten werden selten allein durch konsistentes, robustes Wirtschaftswachstum gesenkt. Häufiger passiert es, dass Schuldenstände reduziert werden durch fiskalische Austerität, Schuldenrestrukturierung (manchmal echter Bankrott) oder eine Kombination aus allem", schlussfolgern Reinhart und Rogoff.

Also Steuern rauf und Ausgaben runter? Eine Mischung aus Ausgabenkürzungen und Steuererhöhungen, um nachhaltige Haushaltsüberschüsse zu erzielen, kann allenfalls über Jahrzehnte wirken und wird über so lange Zeiträume politisch schwer durchsetzbar sein.

Oder Schuldenschnitte statt Rückzahlung? Für einzelne Länder mag die Sanierung durch Verzicht der Gläubiger oder durch schlichtes Einstellen der Rückzahlungen auslaufender Anleihen - vulgo: Staatspleite - möglich sein. Doch derzeit sind derart viele Nationen in einer ähnlich prekären Lage, dass die Gefahr der Ansteckung enorm ist - mit ziemlicher Sicherheit wäre dies der Weg zum finanziellen Armageddon.

Schon die "freiwillige Beteiligung privater Gläubiger" an der Griechenland-Krise - ein Euphemismus, denn die Banken wurden von den Regierungen zur "Freiwilligkeit" massiv gedrängt -, die im Sommer 2011 beschlossen wurde, trug massiv zur Eskalation der Euro-Krise bei. Eben deshalb haben die Euro-Staaten Ende 2011 Schuldenschnitte für die Zukunft ausgeschlossen.

Inflation zur Haushaltssanierung - doch ein bisschen Inflation bringt nichts

Also Inflation? Darin sehen manche eine Abkürzung auf dem Weg zur Haushaltssanierung. Wenn die Einkommen nominal schneller steigen, weil Preise und Löhne entsprechend anziehen, so die Überlegung, ließen sich Schuldenquoten schmerzlos senken. Das Problem dabei ist nur: Ein bisschen Inflation bringt nichts.

Der IWF hat dieses Szenario in einer Modellrechnung durchgespielt: Wenn die Verbraucherpreise über einen längeren Zeitraum um 6 Prozent - statt bislang um 2 Prozent - stiegen, würden die Schuldenquoten nur um wenige Prozentpunkte sinken. Denn ein einmaliger Anstieg der Inflationsrate führt lediglich zu entsprechend steigenden Zinsen.

Folglich wird der Schuldendienst für alle Anschlussfinanzierungen teurer - jede neue Anleihe, jeder neue Kredit würde höher verzinst. Ergo: Wer durch Geldentwertung die Lasten erträglicher machen will, der darf nicht zimperlich sein. Nur überraschende und sprunghaft steigende Preissteigerungsraten würden zu einer nachhaltigen Entlastung führen: Erst eine Inflation von 25 bis 30 Prozent, heißt es beim IWF, würde die Schuldenquoten merklich senken.

Diese Erkenntnis entspricht dem historischen Muster: Wenn in der Vergangenheit viele Staaten in Zahlungsverzug gerieten, kam es stets mit einigen Jahren Zeitverzögerung zu einer Häufung von Volkswirtschaften, die jährliche Inflationsraten von mehr als 20 Prozent aufwiesen. Doch der IWF warnt: Nach einem solchen Geldentwertungsschock stellten sich ganz andere Fragen. Um nach ein paar Jahren die Inflationsdynamik wieder zu brechen, müssten die Notenbanken dann wohl derart auf die Bremse treten, dass sie die nächste große Rezession auslösen würden. Ob sie das tun werden? Oder ob sie die Preisdynamik einfach laufen lassen?

Euro-Vision Teil I: Wohin uns die Euro-Krise führt

Lesen Sie in Teil II: Die Wahrheit über Europas Weg in die Schuldenfalle

Lesen Sie in Folge IV, wie der Euro zur vernachlässigten Währung wurde

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