Projektanleihen Ein Bond für alle Fälle

Mit Projektanleihen will die EU Sparkurs und Wachstumsstrategie verbinden. Die Investitionen in Straßen, Schienen und Netze sollen klein anfangen, aber in große Pläne münden. Von der Initiative privater Unternehmen hängt ab, ob die Idee zum Erfolg wird.
Hochgeschwindigkeitszüge in London: Allein für die transeuropäischen Bahnnetze fehlen laut EU 500 Milliarden Euro

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Foto: Lennart Preiss/ ASSOCIATED PRESS

Hamburg - Am Ende könnte es wieder einer dieser Brüsseler Kompromisse werden. Frankreichs neuer Präsident François Hollande, der im Wahlkampf stets Euro-Bonds für öffentliche Investitionen in Wachstum gefordert hatte, durfte nach seinem ersten Gipfel am vergangenen Mittwoch von "Konsens" in dieser Frage künden. Kanzlerin Angela Merkel konnte ihr Nein zu gemeinschaftlicher Schuldenaufnahme bekräftigen und zugleich die Idee von Projektbonds billigen, für die es ohnehin schon europäische Beschlüsse gebe. Am wichtigsten: Der deutsche Steuerzahler trete nicht mit neuem Geld ins Risiko.

Die Europäische Kommission wirbt schon seit 2010 für solche Anleihen für Infrastrukturprojekte, die im Unterschied zu Euro-Bonds von privaten Initiatoren begeben, aber mit Geld aus dem EU-Haushalt als Risikopartner besichert werden. Am Dienstag vereinbarten EU-Parlament und Mitgliedstaaten, die Idee schon jetzt in einer Pilotphase zu verwirklichen und nicht erst in der nächsten Etatrunde ab 2014.

Außenminister Guido Westerwelle hat Projektbonds in seinen Sechs-Punkte-Plan für eine europäische Wachstumsstrategie übernommen. Auch sein FDP-Parteifreund Werner Hoyer zeigt sich als neuer Präsident der Europäischen Investitionsbank (EIB) bereit, das Konzept umzusetzen. Nur Schweden und Finnland stellten sich quer, der schwedische Premier Fredrik Reinfeldt schimpfte über "kreative Buchführung, um Geld zu schaffen, das am Finanzmarkt verfügbar sein sollte".

Genau das bestreiten die Urheber der Idee. In diesem Jahrzehnt brauche der Kontinent 1,5 bis 2 Billionen Euro Investitionen in Energie, Verkehr und Kommunikation, schätzt die EU-Kommission. Von den Staaten seien solche Mittel nicht aufzubringen, zuletzt wurden gerade grenzüberschreitende Investitionen wie eine Hochgeschwindigkeitsbahn zwischen Lissabon und Madrid gestrichen. Und auch die für private Projekte in Europa übliche Finanzierung für Bankkredite werde schwieriger, nachdem sich Staatsfinanzierer wie Depfa und Dexia, irische und portugiesische Problembanken oder große Institute wie die Royal Bank of Scotland  aus dem Markt zurückgezogen haben.

"Wenn keine alternativen Kapitalquellen erschlossen werden, wird es einfach weniger Infrastrukturdeals geben", heißt es von der Wirtschaftskanzlei Freshfields Bruckhaus Deringer. "Wir müssen Wege finden, private Finanzmittel für Infrastrukturprojekte zurückzuholen, ohne direkte öffentliche Zuschüsse und damit die Staatsschulden zu erhöhen", erklärt Pierluigi Gilibert von der EIB. Die Bank fördert bereits die meisten Großprojekte direkt, in den vergangenen Wochen beispielsweise das spanische Erdgasnetz, eine neue U-Bahn-Linie für Bukarest oder den Ausbau des Rotterdamer Hafens mit jeweils dreistelligen Millionenbeträgen.

Milliardenschwere Sonderprogramme gibt es für Forschungsprojekte wie den Satelliten Alphasat oder über Kreditgarantien für Bahnprojekte. Außerdem beteiligt sich die EIB neben nationalen Förderbanken wie der KfW mit Eigenkapital an dem Fonds Marguerite, der bisher in eine belgische Offshore-Windfarm und einen französischen Solarpark investiert hat und ebenfalls ein Milliardenvolumen anpeilt. Um noch mehr solche Deals zu ermöglichen, beraten die EU-Staaten über eine Erhöhung des EIB-Kapitals um zehn Milliarden Euro.

Privates Kapital soll das eingesetzte Staatsgeld verzwanzigfachen

Dagegen nehmen sich die für die Pilotphase der Projektbonds aus dem EU-Budget bereitgestellten 230 Millionen Euro bescheiden aus. Notwendig seien nicht Millionen, sondern Milliardenbeträge, kritisierte der belgische Ex-Premier Guy Verhofstadt, der die liberale Fraktion im Europaparlament führt. Die EIB verspricht immerhin, das eingesetzte Staatsgeld mit privatem Kapital bis zu 20-fach zu hebeln. So kämen in der Pilotphase 4,6 Milliarden Euro zusammen. Sie selbst soll nach dem Konzept, mit den EU-Mitteln als Garantie, für die riskanten Tranchen privat initiierter Projektanleihen geradestehen. Das würde das Ausfallrisiko für die Geldgeber minimieren und so einer bestehenden Nachfrage entgegenkommen.

"Bestimmte institutionelle Investoren wie Pensionsfonds oder Versicherer suchen nach langfristigen Anleihen mit Bezug zu Realwerten", erklärt Gerassimos Thomas, Finanzdirektor der EU-Kommission. So würden Projektanleihen in zweifacher Weise der Zukunft der Europäer nützen: als Stütze der Konjunktur und als sinnvolles Investment, um die Altersvorsorge abzusichern.

Das Problem: Diese Investorengruppen sind per Gesetz oder Anlagerichtlinien verpflichtet, nur besonders sichere Wertpapiere zu kaufen. Bestehende Infrastrukturanleihen bekommen von den Ratingagenturen für ihre Bonität aber meist nur B-Noten. Standard & Poor's verweist auch auf Zahlungsprobleme öffentlicher Geldgeber, beispielsweise für eine Autobahn in der spanischen Region La Mancha oder ein Krankenhausprojekt in Birmingham. Wegen der Staatsschuldenkrise habe S & P zwar noch keinen Projektbond herabgestuft, "aber hauptsächlich, weil wir in den unter schwerem Stress stehenden Staaten keine relevanten Ratings haben".

Als Konjunkturprogramm für die Krisenländer wären solche Anleihen also kaum geeignet. "In einigen dieser Länder gibt es nur sehr wenige neue Projekte", berichtet Marguerite-Partner Michael Dedieu. Der EIB-gestützte Fonds habe sich beispielsweise für einen Flughafenbau auf Kreta interessiert, der aber abgesagt wurde. An einer irischen Autobahn könne man sich aber noch beteiligen, nachdem der zunächst ausgewählte Baukonzern abgesprungen ist.

Im vergangenen Jahrzehnt lösten die Monoliner genannten US-Anleihenversicherer das Bonitätsproblem, indem sie die Bonds zu 100 Prozent garantierten und so ihre eigenen AAA-Noten weiterverliehen, unabhängig von Emittenten und Details der betroffenen Projekte. Nach EU-Angaben wurden rund 100 Milliarden Euro über Anleihen in europäische Infrastruktur investiert. Nachdem sich die Monoliner aber auf dem Immobilienmarkt verzockten, ist dieses Geschäftsmodell hinfällig. "Dieser Markt hat praktisch aufgehört zu existieren", bedauert EU-Funktionär Thomas.

Eine vollständige Garantie und damit ein AAA-Rating ist bei den neuen Projektanleihen ausgeschlossen. Mindestens die Note "A" soll aber drin sein, um Investoren anzulocken. Ob dieses erklärte Ziel zu erreichen ist, lassen die Ratingagenturen offen. Zu viele Details seien noch unklar.

Bauindustrie findet sich "genauso systemrelevant wie die Banken"

"In Nordamerika gibt es einen voll funktionsfähigen Markt für Projektanleihen", bemerken die Analysten von Fitch. So konnte der Baukonzern Hochtief am Freitag einen Milliardendeal für den Autobahnring im kanadischen Edmonton bekanntgeben, der über eine Anleihe mit der Bonitätsnote A- finanziert wird. Als Erfolgsfaktoren nennt die Ratingagentur Steueranreize, das große Spektrum an Anleiheninvestoren und auf der Gegenseite fehlenden Appetit der amerikanischen Banken, Infrastrukturprojekte mit ihrem langen Zeithorizont und großen Baurisiken per Kredit zu finanzieren, wie es in Europa noch verbreitet ist.

Die Grundidee der EU-Projektanleihen findet in Fachkreisen große Unterstützung, hat eine Umfrage von Freshfields ergeben. Neun von zehn Experten seien dafür, darunter alle Vertreter von Infrastrukturfonds. "Die Initiative könnte eine Schlüsselrolle spielen, um Kapital in baureife Infrastrukturprojekte zu lenken", resümiert die Kanzlei. Im Detail gebe es aber noch "mehr Fragen als Antworten".

Das hat auch die offizielle Konsultation der EU-Kommission ergeben, an der sich aber nur wenige deutsche Firmen beteiligten. Der Energieversorger EnBW merkte an, günstigere Fremdkapitalzinsen würden für Investitionen in die deutschen Strom- und Gasnetze, wo die Rendite der Betreiber reguliert wird, wenig nützen. Offshore-Windanlagen dagegen könne die Initiative voranbringen. Die Dekabank forderte eine Fertigstellungsgarantie für die Investoren während der Bauphase. Der Verband der Europäischen Bauwirtschaft warnte davor, öffentliche Investitionen zugunsten der Projektbonds zu kürzen. Die Branche sei "genauso systemrelevant wie die Banken". Am meisten Bedenken gab es wegen der Kontrollfunktion der EIB und möglichen Interessenkonflikten mit den privaten Gläubigern, falls ein Projekt pleite geht.

All diese Fragen stehen vor dem Start der Pilotphase an. Und erst wenn die sich als erfolgreich erweist, will die Bundesregierung Projektanleihen als Dauerregelung zustimmen, die nach dem Willen der Kommission bis 2020 bis zu 20 Milliarden Euro jährlich mobilisieren sollen. Am kommenden Donnerstag soll der Haushaltsausschuss des Europaparlaments die Initiative formell beschließen, das Plenum und ein Gipfel der Staatschefs folgen im Juni und Juli. Dann könnte es mit ersten Bonds losgehen.

Die dänische Regierung als EU-Ratsvorsitz erklärte, vier bis zehn profitable Projekte würden für die Pilotphase erwartet, deren Finanzierung die Krise bisher verhindere. Auf Anfrage von manager magazin online wusste die EU-Kommission aber noch keine konkreten Interessenten zu benennen.

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