Henrik Müller

Euro-Krise Das Spiel wird schmutzig

Der Rücktritt von EZB-Chefvolkswirt Jürgen Stark offenbart, wie tief die Risse innerhalb der Währungsunion inzwischen sind. Die Leichtigkeit der frühen Jahre ist endgültig dahin. Die Konflikte werden noch härter als bisher. Der Euro-Zone stehen turbulente Zeiten bevor.
Jürgen Stark: Nach dem Rücktritt von Bundesbank-Chef Axel Weber geht mit dem EZB-Chefvolkswirt ein weiterer "Falke", der die Anleihenkäufe der EZB für falsch hält

Jürgen Stark: Nach dem Rücktritt von Bundesbank-Chef Axel Weber geht mit dem EZB-Chefvolkswirt ein weiterer "Falke", der die Anleihenkäufe der EZB für falsch hält

Foto: Alex Hofford/ dpa

Jürgen Stark geht - kommt jetzt die Inflation? Die Marktreaktionen und Kommentare auf den Rücktritt des Chefvolkswirts der Europäischen Zentralbank (EZB) vorigen Freitag schienen diese Frage mit Ja zu beantworten. Die Börse brach nach der Ankündigung prompt und heftig ein. Die Beobachter schienen einig, dass der Abgang die EZB als Institution schwerwiegend schwächen würde, dass der deutsche Einfluss auf den Euro nachlasse, ja, dass alles kein gutes Ende nehmen würde.

Natürlich, die Lage im Euro-Raum ist schwierig, die Möglichkeit des Scheiterns des gesamten europäischen Projekts ist möglich. Stimmt also die schlichte Formel: Stark weg, Vertrauen weg, Geld weg? Hier sind drei Thesen zur Zukunft der Währung und ihrer Hüter:

  1. Der EZB steht eine heikle Phase bevor - nicht nur weil Stark geht.
  2. Notenbanking ist ein schmutziges Geschäft geworden - nicht nur in der Euro-Zone.
  3. Dass die Inflation langfristig merklich steigt, ist wahrscheinlicher als ein Zerbrechen des Euro-Raums.

Eines nach dem anderen:

Erstens stehen der EZB schwierige Zeiten bevor. Es wird mindestens ein halbes Jahr dauern, bis klar ist, wohin sich die Notenbank entwickelt. Jean-Claude Trichets Vertrag als Präsident läuft turnusmäßig Ende Oktober aus, für ihn übernimmt der Italiener Mario Draghi. Der andere Italiener im EZB-Direktorium, Lorenzo Bini Smaghi, wird gegen einen noch zu benennenden Franzosen ausgewechselt werden. Spätestens bis Jahresende wird auch Stark seinen Posten räumen. Sein Nachfolger soll Jörg Asmussen werden, bislang Staatssekretär im Berliner Finanzministerium.

Man wird Trichet, derzeit heftig in Deutschland kritisiert, vermissen. Bis vor kurzem hat er es geschafft, den 23-köpfigen EZB-Rat zusammenzuhalten. Ob sein Nachfolger das ebenfalls hinbekommt, muss sich noch erweisen. Doch die Zuspitzung der Krise, die die EZB immer tiefer ins Krisenmanagement hineingezogen hat, offenbart Risse im Rat. Erst trat Bundesbank-Chef Axel Weber aus Protest gegen die Anleihekäufe der EZB zurück, nun macht auch dessen Nachfolger Jens Weidmann bei jeder Gelegenheit deutlich, dass er vom derzeitigen Mehrheitskurs nicht viel hält.

Wenn die fundamentalen Differenzen in der geldpolitischen Philosophie bestehen bleiben, wird die einheitliche Geldpolitik auf Dauer nicht funktionieren.

Die Konflikte innerhalb der EZB werden härter

Vor allem das Direktorium ("executive board") - das sechsköpfige Managementteam, das zusammen mit den nationalen Notenbankchefs aus den 17 Mitgliedsländern den EZB-Rat bildet - muss mit einheitlichen Positionen in die Sitzungen gehen. Sonst wird die Meinungsbildung chaotisch und der Kurs der Bank unvorhersehbar. Der Chefvolkswirt hat dabei eine starke Position; der Posten ist nicht zu verwechseln mit dem gleichnamigen Job bei Banken oder Versicherungen. Der EZB-Chefvolkswirt ist derjenige, der bei den Ratssitzungen Anfang jeden Monats den Weg weist. In der Euro-Bank-Choreographie ist er der zweite, der vorträgt - nach dem für die Märkte zuständigen Direktoriumsmitglied - und dann, basierend auf der ökonomischen Analyse der knapp 250 Wirtschaftsforscher der Notenbank, das Recht des ersten Vorschlags hat.

Bislang war die Position und damit auch die EZB von Bundesbank-Denke geprägt: zunächst durch ihren ersten Chefvolkswirt Otmar Issing, dann durch Jürgen Stark. Das wird sich künftig ändern. Zum einen weil offen ist, ob Asmussen den Posten des Chefvolkswirts bekommt - über die Aufgabenverteilung entscheidet die EZB autonom. Zum anderen weil der deutsche Kandidat zwar als fähiger Ökonom mit Erfahrung gerade in der internationalen Währungspolitik gilt, aber nicht in der Bundesbank sozialisiert wurde. Bislang ist er kein Geldpolitiker, sondern ein loyaler Diener diverser Minister gewesen. Nun muss er sich binnen weniger Monate zum möglichst unbeugsamen Notenbanker mit eigener Agenda emanzipieren.

Wegen all dieser personellen Veränderungen ist es schwierig vorherzusagen, in welche Richtung sich die EZB als Institution entwickeln wird. Die Leichtigkeit der frühen Jahre ist auf jeden Fall dahin. Die Konflikte werden härter.

Die Notenbanker müssen sich - zweitens - viel intensiver der Öffentlichkeit stellen als bisher. Den EZBlern, gerade auch Jürgen Stark, muss man vorwerfen, dass sie ihr Handeln der Öffentlichkeit gegenüber bemäntelt haben. Sie hätten sich hinstellen und sich für die Rettung des Euro feiern lassen können. Stattdessen hat Stark eine technokratische Argumentation gepflegt, wonach die EZB nur Staatsanleihen kaufe, um die "Transmission" der Geldpolitik durch die Banken zu gewährleisten. Die Öffentlichkeit versteht das nicht, und die Fachleute glauben es nicht.

Notenbanking wird politischer - die Politik ist auf Notenbanken angewiesen

Die werden's schon richten - mit dieser Haltung haben die europäischen Regierungen, auch die deutsche, durch Passivität in der Staatsschuldenkrise die EZB zu Kriseninterventionen genötigt. Wenn sich dann Leute wie Bundespräsident Christian Wulff hinstellen und diese Interventionen geißeln, ist das wohlfeil. Trichet und Co. kaufen in großem Stil Staatsanleihen, weil sie einen Flächenbrand fürchten und weil keine andere Institution da ist, die diese Rolle übernehmen könnte. Auch wenn künftig der Euro-Rettungsfonds EFSF einspringt und selbst Anleihen vom Markt kauft, wird sich die EZB im Hintergrund bereit halten und im Zweifel intervenieren - der EFSF verfügt schließlich, im Gegensatz zur EZB, nur über begrenzte Mittel.

Verfahren wie die Lage ist, ist das Spiel inzwischen schmutzig geworden. Denn natürlich hilft der EZB-Kurs faktisch einzelnen Staaten bei ihrer Finanzierung. Das wird zu Recht kritisch beäugt. Aber gibt es Alternativen? Notenbanking wird politischer, und die Finanzpolitik vieler Staaten ist auf die Notenbanken angewiesen - eine saubere Trennung zwischen gewählter Regierung und formal unabhängiger Notenbank wird immer schwieriger. So autonom, wie es die Bundesbank einst war, sind Zentralbanken nicht mehr, auch nicht in den USA oder in Großbritannien oder in der Schweiz.

Was bedeutet all dies - drittens - für den Geldwert? Bislang ist in der Euro-Zone von galoppierender Inflation nicht viel zu sehen, trotz der großen Liquiditätsspritzen durch die EZB. Kurzfristig stehen die Zeichen sogar eher auf Deflation - so kann man die negativen Realzinsen auf 10-jährige deutsche Anleihen interpretieren.

Die hohen privaten und staatlichen Schulden der westlichen Volkswirtschaften halten die Nachfrage am Boden, zumal wenn die Zinsen wegen der großen Unsicherheiten steigen. Deshalb befindet sich die Wirtschaft bereits wieder im Abschwung, obwohl der Aufschwung in vielen Ländern noch gar nicht angekommen ist. Schwache Bankensektoren verleihen ungern Geld. Es gibt viele dämpfende Faktoren derzeit. Würden die Notenbanken nicht mit extrem laxer Geldpolitik gegensteuern, würde sich womöglich die Deflation - ein fortgesetztes Sinken des Preisniveaus - durchsetzen.

Aber die Bedingungen können sich rasch ändern. Zum Beispiel könnte ein äußerer Schock einen energischen Inflationsimpuls auslösen: eine rasche Verteuerung der Importe aus China, weil der Yuan aufwertet und die chinesischen Löhne steigen. Oder: Die hohen Staatsschulden führen in eine Glaubwürdigkeitskrise, so dass die EZB quasi unbegrenzt Bonds aufkaufen muss und diese Liquidität nicht mehr, wie bislang, durch "sterilisierende Maßnahmen" neutralisieren kann.

Das Risiko ist nicht klein, dass eine fortgesetzt expansive Geldpolitik irgendwann zu Geldentwertung führt. Die Anleihekäufe und die Liquiditätsspritzen haben die EZB in eine unangenehme Lage gebracht. Insofern haben Stark und Co. Recht, wenn sie einen Ausstieg aus dem Krisenmodus anmahnen.

Aber noch mal gefragt: Was ist die Alternative? Ein Ausstieg aus dem Euro, wie ihn Hans-Olaf Henkel nicht müde wird zu fordern? Der Bankrott ganzer Volkswirtschaften? Die Zeiten, als Geldpolitik ein Geschäft mit einfachen Antworten war, sind endgültig vorbei.

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