Anleihekäufe gegen "Fragmentierung" So sieht das EZB-Hilfsprogramm für Italien aus

Die EZB will Italien helfen – darf aber auf keinen Fall ein offizielles Italien-Hilfsprogramm aufsetzen. Daher dürften die Notenbanker am Donnerstag nicht nur die Zinsen erhöhen, sondern auch ein kompliziertes Instrument vorstellen: Anleihekäufe, um eine "Fragmentierung" zu verhindern.

EZB-Chefin Lagarde, Italiens noch amtierender Premier Draghi: Hilfen inmitten der Regierungskrise

EZB-Chefin Lagarde, Italiens noch amtierender Premier Draghi: Hilfen inmitten der Regierungskrise

Foto: Boris Roessler/ dpa

Die Europäische Zentralbank (EZB) wird am Donnerstag nicht nur die Zinsen erhöhen und damit die Zinswende einleiten. Außerdem wird die Notenbank mit hoher Wahrscheinlichkeit ein Programm vorstellen, um hoch verschuldete Euroländer wie Italien am Anleihemarkt zu stützen.

Das Hilfsprogramm ist umstritten, nicht zuletzt wegen der aktuellen Regierungskrise in Italien. Europa treibt die Sorge um, die Regierung von Ministerpräsident Mario Draghi könnte zerbrechen und das EU-Gründungsmitglied in eine ungewisse Zukunft stürzen.

Neues Hilfsprogramm TPI soll hoch verschuldete Länder am Anleihemarkt stützen

Eine Voraussetzung für das Hilfsprogramm soll sein, dass sich das betroffene Land an Vorgaben der EU-Kommission hält, Reformen umsetzt und strikte Haushaltsdisziplin hält. Während der Eurokrise im Jahr 2010 hatte das überschuldete Griechenland Kredite aus dem Europäischen Rettungsfonds ESM erhalten und musste zugleich Vorgaben der in Griechenland verhassten "Troika" aus Europäischer Kommission, EZB und IWF erfüllen.

Die Option, den ESM erneut an Bord zu holen, ist diesmal wahrscheinlich vom Tisch: Die EZB will nicht Erinnerungen an die erste Eurokrise wecken und ist auch darauf bedacht, das neue Hilfsprogramm nicht wie ein "Italien-Hilfsprogramm" aussehen zu lassen. Daher nutzen die Euro-Banker den technischen Begriff "Anti-Fragmentierungsprogramm": Die Hilfen sollen verhindern, dass die Eurozone auseinanderfällt, ohne dabei ein bestimmtes Land zu nennen. Offiziell heißt das Anti-Fragmentierungsprogramm "Transmission Protection Instrument" (TPI).

Das Transmission Protection Instrument (TPI) soll aktiviert werden, "um ungerechtfertigten, ungeordneten Marktdynamiken entgegenzuwirken", so die EZB.

Anleihenkäufe doch wieder möglich

Im Klartext heißt das: Mit dem neuen Programm schafft sich die EZB die Möglichkeit, doch wieder Staatsanleihen zu kaufen – obwohl das Programm der Nettoanleihekäufe eigentlich ausgelaufen ist. Zusätzliche Anleihen (wie etwa italienische Staatsanleihen) sollen dann gekauft werden, wenn der Abstand der Anleiherenditen einzelner Staaten zur Rendite der deutschen Bundesanleihe sehr viel größer ist als im Schnitt der vergangenen Jahre. Damit will die EZB verhindern, dass die Risikoaufschläge für Anleihen hoch verschuldeter Staaten wieder stark in die Höhe schießen und den Schuldendienst erschweren.

Bei dem geplanten "Anti-Fragmentierungsprogramm" sollen auch die Regeln des EU-Stabilitäts- und Wachstumspakts eine Rolle spielen, wenn sie nächstes Jahr wieder greifen. Sie sind derzeit wegen der Corona-Pandemie ausgesetzt.

Wie das Werkzeug genau ausgestaltet wird, ist noch unklar. Doch dürften Staatsanleihekäufe dazu gehören. Experten verweisen darauf, dass die EZB in rechtlich gefährliches Fahrwasser geraten könnte, sollte beispielsweise Italien inmitten einer akuten Regierungskrise gestützt werden. Dies wäre Wasser auf die Mühlen all jener Kritiker, besonders in Deutschland, die solche Käufe der EZB schon immer als verkappte Staatsfinanzierung angesehen haben. Gegner früherer EZB-Anleihen-Kaufprogramme waren bis vor das Bundesverfassungsgericht in Karlsruhe gezogen. Laut KfW-Chefvolkswirtin Fritzi Köhler-Geib ist es sehr wahrscheinlich, dass auch das geplante neue Programm früher oder später dort bestehen muss.

Gretchenfrage: Wann ist ein Spread "ungerechtfertigt" und wann nicht

Commerzbank-Ökonom Michael Schubert sieht die EZB daher vor einer Gratwanderung: Je effektiver sie das neue Programm gestalte, indem sie Käufe unter lediglich lockeren Bedingungen zulasse und mit potenziell großen Volumina interveniere, desto mehr begebe sie sich "aus rechtlicher Sicht auf dünnes Eis". Denn im Maastricht-Vertrag der EU ist der EZB die monetäre Staatsfinanzierung explizit verboten. 

Und aus Sicht der Kritiker sind Käufe italienischer Staatsanleihen nichts anderes als eine Staatsfinanzierung durch die EZB – selbst dann, wenn die EZB offiziell nur aus dem Grund am Anleihemarkt eingreift, um die Renditeabstände zwischen den Anleihen der einzelnen Mitgliedstaaten zu verhindern.

Für Frederik Ducrozet, Chefkonjunkturanalyst beim Schweizer Vermögensverwalter Pictet, ist klar: "Eine selbstverursachte politische Krise in Italien ist der Lehrbuch-Fall einer Situation, in der die EZB nicht intervenieren sollte."

Erst Griechenland, jetzt Italien: Angst vor einer neuen Eurokrise

Die Angst vor einer neuen Eurokrise ist berechtigt: Im Juni hatte sich zeitweise der Renditeabstand italienischer zehnjähriger Staatspapiere zu deutschen Bundesanleihen gleicher Laufzeit, die bei Investoren als Goldstandard gelten, auf 2,50 Prozentpunkte ausgeweitet.

Anleger blicken angesichts der bevorstehenden EZB-Zinswende verstärkt auf das schwache Wirtschaftswachstum des Landes und auf die zu erwartenden höheren Zinskosten, die auf den Staat zukommen. Der italienische Staat hat inzwischen einen Schuldenberg von 2,5 Billionen Euro aufgehäuft. Dieses Jahr könnte die Staatsverschuldung 150 Prozent der Wirtschaftsleistung übersteigen.

Wer kommt nach Draghi?

Doch der jüngste Anstieg der Risikoaufschläge hat einen anderen Grund: Nach dem abgelehnten Rücktrittsgesuch Draghis steht die Regierung in Rom auf der Kippe. Ein Szenario bei Neuwahlen: Die rechtsextreme Partei Brüder Italiens könnte zur stärksten Kraft im Parlament aufsteigen. Ob sich eine neue Regierung an die EU-Vorgaben für ein Hilfsprogramm halten wird, ist unsicher.

Die EZB muss bei ihren Planungen auch immer Deutschland im Blick haben: Gegner ihrer Anleihen-Kaufprogramme waren bis vor das Bundesverfassungsgericht in Karlsruhe gezogen. Das ist auch EZB-Chefin Christine Lagarde bewusst. Das neue Werkzeug dürfte daher an strikte Bedingungen geknüpft werden. Dies dürfte nach Einschätzung von Pictet-Experte Ducrozet auch ein Weg sein, interne Kritiker zu besänftigen. Währungshüter würden immer über den Begriff einer "ungerechtfertigten Verschärfung" der Finanzierungsbedingungen streiten, meint Ducrozet. Aber sie würden wahrscheinlich einhellig darin übereinstimmen, dass eine notwendige Bedingung für eine Unterstützung durch die EZB darin bestehen sollte, dass Regierungen die Reformagenda der EU einhalten.

la/Reuters
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