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Techblase: Der neue Neue Markt

Foto: Jonas Holthaus für manager magazin

Irre Bewertungen locken Anleger Bitcoin-Blase und Tech-Träume: Worauf Sie jetzt achten müssen

Euphorische Anleger, Megafusionen, gehypte Börsengänge und Cashburn-Rekorde: Die Exzesse der Dotcom-Ära kehren zurück. Mit Kryptocoins lassen sich heute sogar noch leichter Millionen einsammeln als während der Internetmanie 2000.

Die folgende Geschichte stammt aus der April-Ausgabe 2018 des manager magazins, die Ende März erschien. Wir veröffentlichen sie hier als Kostprobe unseres Journalismus' "Wirtschaft aus erster Hand". Damit Sie künftig früher bestmöglich informiert sind, empfehlen wir ein Heft-Abo.

Jan Denecke (44) ist die letzte Hoffnung des hoch verschuldeten US-Unternehmens Kodak. Dabei hat der Deutsche den Firmensitz in Rochester, New York, noch nie von innen gesehen. Seinen ersten großen Auftritt hatte Denecke am 9. Januar in Las Vegas: Auf der Elektronikmesse CES stellte er an der Seite von Kodak-CEO Jeff Clarke das Projekt KodakOne vor, das die Bildrechte von Fotografen im Internet durchsetzen soll. Binnen Stunden explodierte der Aktienkurs: Mit 220 Millionen Dollar ist der Börsenwert nun fast doppelt so hoch wie vor der Pressekonferenz.

Vier Wochen später steht Denecke in seinem Westberliner Büro, blickt auf die knallgelbe Fassade des Altenheims "Ruhesitz am Zoo" und denkt darüber nach, was er noch packen muss, bevor er in zwei Tagen mit Frau und Kind nach Venice Beach aufbricht. In seinem neuen Office am Stadtstrand von Los Angeles will er in den nächsten drei Monaten sein Kodak-Projekt vorantreiben und Investoren ansprechen.

Der Berliner Rechtsanwalt verdiente sein Geld eine Zeit lang mit dem Abmahnen von Teenagern wegen illegaler Musikdownloads. Zudem betreibt er mit Freunden den Klub "Haubentaucher" auf dem RAW-Partygelände, der gut besucht ist, auch dank unermüdlichen Marketings: Im April 2016 kam Til Schweiger zur Saisoneröffnung an den Außenpool.

Als geschickter Verkäufer weiß Denecke, dass es für den Erfolg eines Projekts vor allem eines bekannten Namens und einer guten Story bedarf. Dass KodakOne so viel mehr Aufmerksamkeit bekommt als andere Start-ups, die fast das Gleiche machen, liegt an der weltberühmten Marke. Und an einem Buzzword, mit dem sich derzeit noch schneller Millionen einsammeln lassen als mit dem Begriff Internet Ende der 90er Jahre: Blockchain.

Bei der Softwaretechnologie werden Informationen nicht in einer zentralen Datenbank auf einem Server gespeichert, sondern von vielen Computern, die immer neue Blöcke an die Datenkette hängen. Mit dem Verfahren wollen Hunderte Start-ups die Wirtschaft noch einmal ganz neu aufbauen. Denecke verspricht, das Abrechnen von Fotohonoraren einfacher und fairer zu machen.

Ganz ohne Blockchain treibt Denecke schon seit 2015 Honorare für Fotografen ein. 2016 gründete er Ryde ("Reward your ideas") und ließ eine Bildersuchmaschine für das Internet programmieren. Mittels Blockchain sollen fortan alle Lizenzverkäufe festgehalten werden. Bildnutzer zahlen das Honorar per KodakCoin, die Kryptomünze will Denecke demnächst herausgeben.

Bis zu 20¿Millionen Dollar soll das Initial Coin Offering (ICO) für KodakOne und seine Berater laut Werbebroschüre bringen. Firmenanteile muss Denecke dafür nicht abgeben, rechtlich bindende Verpflichtungen, was KodakOne mit den Millionen machen darf, gibt es kaum. Der Berliner hätte ausgesorgt.

Dabei ist KodakOne bisher nicht viel mehr als eine Idee. An deren Umsetzbarkeit und Beteiligten große Zweifel angebracht sind. Kodak ist immer noch hochgradig pleitegefährdet.

Seit dem Anschwellen der Dotcom-Blase vor der Jahrtausendwende war es nicht mehr so leicht, an Anlegergelder zu kommen. Mit ICOs wie dem von KodakCoin haben Gründer seit 2015 bereits knapp vier Milliarden Dollar eingesammelt, meldete der Beratungsriese EY Ende des vergangenen Jahres. In den ersten zwei Monaten 2018 kamen laut der Website CoinDesk bereits drei Milliarden Dollar dazu.

EY hat 372 Coin-Offerings analysiert und festgestellt: Treiber des Hypes sind Privatanleger, die Angst haben, das nächste Google zu verpassen. Viele der Projekte sind noch in der Entwicklungsphase, erzielen weder Umsatz noch Gewinn. Weil Käufer keine Firmenanteile erhalten, sondern nur Nutzungsrechte an nicht vorhandenen Produkten, werden die Coins auch Token ("Chip" oder "Gutschein") genannt.

Der ICO-Boom erinnere ihn fatal an die Zeit, als Techunternehmen ohne Produkte gigantische Bewertungen auftürmten, um nach 2000 dann im Dotcom-Crash zu implodieren, sagt Julian Hosp. Der ehemalige Kitesurfprofi ist Chief Visionary Officer bei TenX, das im vergangenen Juli 80 Millionen Dollar per ICO für die Idee einer Bitcoin-kompatiblen Kreditkarte eingestrichen hat. "Ich bin sicher, wir werden dieselben Failure-Rates sehen wie immer bei Start-ups: Weniger als 1 Prozent überleben", schätzt Hosp.

Cashburn-Könige im Nasdaq 100

Ein Dotcom-Déjà-vu erleben Finanzmarktbeobachter nicht nur bei den Kryptogutscheinen. Auch an der Börse gewinnt man zunehmend den Eindruck, der Neue Markt sei auferstanden.

Börsengänge von Techfirmen basieren wie zu den schlimmsten Nemax-Zeiten auf reinen Wachstumsfantasien. Da liefern Gründer bei der Investorenwerbung Gewinnprognosen ab, die sie schon ein halbes Jahr später krachend verfehlen, was den Kurs um 50 Prozent kollabieren lässt - an nur einem Tag.

So wie Ende Februar bei Rovio: Der Anbieter des Computerspiels "Angry Birds" war im September 2017 an die Börse gegangen und kann nur ein halbes Jahr später kaum noch eines seiner Versprechen einhalten.

Das Milliardendebüt von Snapchat geriet für Anleger ebenfalls zum Flop, das des hoch verschuldeten Kabelnetzbetreibers Altice USA im vergangenen November gar zum Desaster (minus 33 Prozent). Nun plant der Musikstreamingdienst Spotify den Handelsstart, trotz Hunderter Millionen Dollar Jahresverlust und mächtiger Konkurrenz von Apple und Amazon.

Vor 18 Jahren war es das Listing der Volksaktien-Tochter T-Online, das dem Irrsinn die Krone aufsetzte und zum Rohrkrepierer geriet. Viereinhalb Jahre später gliederte die Telekom ihren ungeliebten Ableger wieder ein, zu einem Drittel des Ausgabepreises.

Ähnlich wie damals haben sich Techaktien zu einem echten Klumpenrisiko entwickelt. Die fünf größten US-Techkonzerne steuern heute ein knappes Sechstel der Marktkapitalisierung zum Leitindex S&P 500 bei, wie schon im Dotcom-Boom (siehe Tabelle). Der Ansturm auf die Giganten sei extrem, warnt Ulrich Kaffarnik (60), Vorstandsmitglied beim Vermögensverwalter DJE Kapital und seit mehr als 30 Jahren am Finanzmarkt aktiv. "Kursverluste von 20 Prozent wären eine ganz normale Korrektur - damit würde nicht einmal der Aufwärtstrend gebrochen."

Weit tiefer abstürzen könnten jene Techlieblinge, die trotz Boom und breitem Kundenstamm immer noch negative Cashflow-Margen aufweisen. Ein Alarmsignal, dessen Missachtung die Anleger bereits 2000 viel Kapital gekostet hat. "Der Dotcom-Boom endete, als das Anlegermagazin ,Barron's' die Cashburn-Raten der Internettitel offenlegte", sagt Baki Irmak (45), Fondsmanager des Digital Leaders Fund, der alles, was beliebt und teuer ist, umgeht.

Irmak weiß, wie riskant es ist, auf solche Trendaktien zu setzen. In den 90ern hat er bei der BHF Bank gearbeitet, deren Investmentbanker einige der größten Kapitalvernichter an den Markt brachten, wie EM.TV. Damals erlebte er, wie die Stimmung kippte. Lucent Technologies, eine der fünf schwersten Techaktien, traf es besonders hart; der Aktienkurs des US-Telekomausrüsters mit der negativen Cashflow-Marge fiel von 59 Dollar auf 58 Cent. Gemessen an der negativen Cashflow-Marge akut gefährdet sind diesmal Tesla und Netflix (siehe Tabelle oben).

Mitgefüttert wurde und wird der Hype von enormen Mengen an Wagniskapital. Die Venture-Capital-Investitionen sprudeln wieder fast so üppig wie einst. Zwischen 70 und 80 Milliarden Dollar flossen in den vergangenen Jahren in Gründungen (siehe Grafik).

Foto: manager magazin

Das viele Kapital führt an einigen Stellen schon wieder zu extrem aufgeblähten Bewertungen. Beste Beispiele: der skandalgeschüttelte Fahrdienstvermittler Uber und der Bürovermieter WeWork, der zur Ikone des modernen Headquarters hochstilisiert wird. Das Immobilienunternehmen vermarktet sich als IT-Plattform und ist im Branchenvergleich grotesk überbewertet.

Fusionsfieber: Anzahl der Megadeals und Wert aller Deals weltweit

Fusionsfieber: Anzahl der Megadeals und Wert aller Deals weltweit

Foto: manager magazin

Zugleich hat das billige Geld auch das Übernahmefieber wieder angeheizt. Allein in den ersten zwei Monaten des Jahres wurden 33 Megadeals mit mehr als fünf Milliarden Dollar Kaufpreis angekündigt. Im bisherigen Rekordjahr 2000 waren es zu diesem Zeitpunkt erst 19. Insgesamt gaben Unternehmen schon 788 Milliarden Dollar für Firmenakquisitionen aus (siehe Grafik). Erfahrungsgemäß markieren solche Großdeals das Ende eines Aufschwungs.

Wie irrational der Überschwang schon wieder ist, zeigen die Stimmungsindikatoren. Vor allem amerikanische Anleger sind in Partylaune. US-Aktien sind so teuer wie seit dem Dotcom-Boom nicht mehr. Und selbst im risikoscheuen Deutschland gibt es wieder mehr als zehn Millionen Aktionäre.

Viele, die den Boom bei Techaktien und Bitcoin verpasst haben, lockt die Euphorie. Sie legen ihre Vorsicht genau zum falschen Zeitpunkt ab. Je höher die Bewertungen noch steigen, desto größer wird die Gefahr eines Aktiencrashs, in dessen Folge die Kurse um mehr als die Hälfte einbrechen, wie nach 2000.

Ein Markt, der das bereits hinter sich hat, ist der für Kryptowährungen wie Bitcoin und Ethereum. Sie sind die populärste Variante der virtuellen Coins. Der Bitcoin-Kurs stieg 2017 von 830 auf 19¿300 Dollar, Ethereum schoss von 8 auf 820 Dollar. Chris Larsen, Entwickler des Kryptocoins Ripple, war rechnerisch mit 20 Milliarden Dollar zwischenzeitlich reicher als SAP-Mitgründer Hasso Plattner.

Unlängst feierten 600 Nerds ihren Reichtum mit einer Blockchain-Kreuzfahrt von Singapur nach Thailand. Andere gingen in Puerto Rico auf die Suche nach Land, um dort eine Blockchain-Republik zu gründen. "Alle werden lächerlich reich, nur Sie nicht", überschrieb die "New York Times" einen Artikel.

Kurz darauf stürzte Bitcoin auf 6000 Dollar. Doch die wilde Fahrt ist noch nicht vorbei: Seit Anfang Februar hat sich der Kurs wieder fast verdoppelt. Viele von denen, die auf dem Papier zu Multimillionären wurden, investieren jetzt in ICOs oder starten selbst einen.

99 Prozent Betrug

Nirgendwo erwacht der Neue Markt so plastisch zu neuem Leben wie bei den ICOs. Er zieht teilweise sogar dieselben Hasardeure an wie früher der Dotcom-Hype. Cameron Chell etwa. Er nennt sich "Lead Strategic Advisor" bei KodakOne, dem Projekt von Anwalt Denecke. Von ihm stammt die Idee, die Lizenz für den Markennamen Kodak zu erwerben.

Mit dem Aufblasen von Börsenstorys kennt Chell sich aus. In den 90ern brachte er Aktien unters Volk, bis er von der Börsenaufsicht Ontario wegen unsauberer Brokergeschäfte vom Wertpapierhandel ausgeschlossen wurde.

Jetzt wird wieder aufgeblasen, was die Blockchain hergibt. Da mag das Schlagwort noch so sinnfrei eingesetzt werden. Selbst KodakCoin-Gründer Denecke hat Probleme zu erklären, warum er eigentlich eigene Coins braucht. Weil es noch keine funktionierende Datenbanksoftware dafür gibt, wird KodakOne die Bilder zunächst in einer ganz gewöhnlichen Datenbank auf einem eigenen Server oder in einer Cloud speichern. Wie die Wettbewerber auch. Der Hedgefonds Kerrisdale Capital wettet bereits auf fallende Kurse und bezeichnet KodakOne als "Unsinnsprojekt" und reinen "PR-Stunt".

Ulrich Kaffarnik hat all das schon mal erlebt. Der Vermögensverwalter von DJE Kapital kam in den 90ern als einer der wenigen glimpflich durch den Kollaps, weil er sich von Dotcom-Aktien ferngehalten hatte. Er sitzt in einem tiefen Ledersessel des Hamburger Übersee-Clubs, gerade hat er vor 60 Großanlegern über die Crashgefahr gesprochen.

Im Winter 1999 hatte er schon mal in einem Klub zur Vorsicht gemahnt, im Börsenklub der Uni Chemnitz war das damals. "Die Studenten hätten mich fast gesteinigt", erinnert sich Kaffarnik. Einer hatte ein Wertpapierdepot aus nur zwei Aktien, eine davon war Lucent Technologies. Auch heute gibt es wieder Anleger, die alles auf eine Aktie setzen, vorzugsweise Tesla.

Verglichen mit den Kryptojüngern sind die Fans des Elektroautopioniers aber noch relativ besonnen. "Wir könnten gleich hier in wenigen Stunden einen ICO starten", sagt Kian Schreiber und zeigt auf das kleine Fenstertischchen im Mitgliederbereich des Berliner "Soho House". Schreiber, schulterlanges dunkelblondes Haar, offenes weißes Hemd, sieht aus wie ein Kryptoprophet. Er hat gerade einen ICO laufen: Mit Hicky, eine Blockchain-basierte Dating-App, will er bis zu 33 Millionen Dollar einsammeln.

Hicky ist eine von vielen Blockchain-Dating-Apps und eines von vielen Projekten des Gründers, bei dessen Start-up Xtech die RWE-Tochter Innogy investiert ist. Xtech entwickelte ein System, das Euro und Dollar in Kryptowährungen umwandelt, und betreut andere ICOs.

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Foto: Jonas Holthaus für manager magazin

Selbst einem Kryptogewinner wie Schreiber ist inzwischen unheimlich, wie leicht sich gutgläubige Ignoranten von ihren Euros trennen. 200 Millionen Dollar bei einem ICO? Irre, findet Schreiber. "Nicht einmal Tesla oder SpaceX hatten am Anfang so viel Geld."

Die Finanzaufsichten sind längst weltweit alarmiert. Zur Crypto Assets Conference Ende Februar in Frankfurt schickte die BaFin ihren Blockchain-Experten Christoph Kreiterling. "Regulierer verderben den Spaß bei Fintech", begrüßte der 1,90 Meter lange Rheinländer die 150 NikeTräger. "Aber wir sind auch nicht hier, um sie glücklich zu machen, sondern um für Finanzstabilität zu sorgen."

Dann fügte er noch hinzu: "Einige von Ihnen erinnern sich vielleicht an den Neuen Markt. Das war das Gegenteil von Finanzstabilität." Und auch diesmal sehe er keinen Grund, die Schätzung aus der Szene zu korrigieren, dass es sich bei 99 Prozent aller ICOs um Betrug handle.