Immobilienaktien Kreditschwemme statt Kreditklemme

Auf der Jagd nach Rendite investieren Pensionskassen, Stiftungen und Versicherungen immer mehr Geld in Immobilien - auch in Form von Darlehen. Die Folge: Die Finanzierungskosten börsennotierter Immobiliengesellschaften sinken - und die Aktienkurse ziehen an.
Von Richard Haimann
Objekt der Deutschen Annington: Die Immobilien-AGs freuen sich über günstige Finanzierungskonditionen

Objekt der Deutschen Annington: Die Immobilien-AGs freuen sich über günstige Finanzierungskonditionen

Foto: Deutsche Annington

Hamburg - Seit Februar kennen die Kurse der meisten Immobilienaktien nur eine Richtung: aufwärts. Das Papier des Einkaufscenter-Betreibers Deutsche Euroshop hat seither 20 Prozent zugelegt; die Aktien der Wohnungsunternehmen Deutsche Annington  und Deutsche Wohnen  sind jeweils mehr als 15 Prozent gestiegen; die Börsennotizen der Gewerbeimmobilienbestandhalter Alstria Office und Hamborner Reit  haben in der Spitze jeweils mehr als neun Prozent gewonnen.

"Die günstigen Finanzierungskonditionen treiben derzeit die Kurse der Immobilienunternehmen", sagt Georg Kanders, Branchenanalyst beim Bankhaus Lampe. "Investoren erwarten, dass die Gesellschaften bestehende Kredite billig refinanzieren und neue Darlehen zu Top-Konditionen bekommen und so ihre Gewinne und Dividenden steigern werden."

Das scheint auf den ersten Blick eine gewagte Spekulation. Denn derzeit türmen sich nach Berechnungen der Beratungsgesellschaft DTZ 124 Milliarden Euro an Hypothekendarlehen für Bürotürme, Shoppingcenter, Hotels und Logistikimmobilien in den Bilanzen europäischer Banken. Und diese gewaltige Summe beziffert nur jene Kredite, die die Institute bereits während der Boomjahre an den Immobilienmärkten vor Ausbruch der Finanzkrise an Investoren ausgereicht haben.

"Sie alle müssen in den kommenden Jahren refinanziert werden", sagt Nigel Almond, Leiter Strategisches Research bei DTZ. Noch weit größer ist der Kapitalbedarf in den nächsten Jahren in den USA, wo nach einer Studie der Ratingagentur Fitch bis 2017 Darlehen für Gewerbeimmobilien über insgesamt 257 Milliarden Euro bis 2017 fällig werden.

Experten geben Entwarnung

In den vergangenen Jahren fürchtete die Branche, dass diese gewaltigen Beträge nie refinanziert werden könnten. Die Angst vor einer Kreditklemme machte die Runde. Das "Handelsblatt" bestimmte die Situation 2011 als aussichtslos und schlagzeilte: "Die Finanzierungslücke kann niemand schließen."

Für die Annahme gab es guten Grund: Etliche Banken haben die Wirren der Finanzkrise nicht überstanden und stehen nicht mehr als Kreditgeber zur Verfügung. Zudem zwingen die neuen Basel-III-Regularien des Basler Ausschusses der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich die übrigen Institute in der Euro-Zone seit diesem Jahr, Kredite mit mehr Eigenkapital zu unterlegen. Das schränkt den Handlungsspielraum der Banken deutlich ein.

Doch nun geben Experten Entwarnung: "Gute Immobilien werden immer einen Kredit finden", sagt Andreas Pohl, Vorstandssprecher des Gewerbeimmobilienfinanzierers Deutsche Hypo. "Die Gefahr einer Kreditklemme besteht nicht mehr", sagt Volker Wiederrich, Finanzvorstand der internationalen Immobilienberatungsgesellschaft Swisslake Capital im Schweizerischen Pfäffikon.

Der Grund dafür: "Auf der Suche nach höheren Renditen investieren immer mehr Pensionskassen, Stiftungen und Versicherungen in Kreditfonds, die Darlehen an Immobilieninvestoren ausreichen", erläutert Wiederrich. Durch die Leitzinssenkungen und die massiven Interventionen der Notenbanken diesseits und jenseits des Atlantiks sind die Renditen von Triple-A-gewerteten Staatsanleihen so massiv gesunken, dass die Altersvorsorgeeinrichtungen und Assekuranzen mit ihnen nicht mehr auskömmliche Erträge erzielen, um ihre Verpflichtungen gegenüber den Versicherten zu erfüllen. Deshalb investieren sie nun zunehmend in Kreditfonds, die ihren Kapitalgebern deutlich höhere Renditen in Aussicht stellen.

Viel mehr Geld als nötig

Die US-Investmentbank Goldman Sachs  hat gerade binnen weniger Monate ihren zweiten, drei Milliarden Euro schweren Kreditfonds Broad Street Real Estate Credit Partners II, geschlossen. Während der erste 2,5 Milliarden Euro schwere Fonds ausschließlich in US-Immobilienkredite investierte, wollen die Goldmänner mit dem neuen Anlagevehikel nun auch in Europa auf Renditejagd gehen. Hier sind bereits etliche große Akteure mit eigenen Fonds am Start.

Allein Axa Real Estate, die Immobilientochter des französischen Versicherungskonzerns Axa , hat mehr als sieben Milliarden Euro bei institutionellen Investoren aus Euroländern, Großbritannien und der Schweiz für ihre Kreditfonds eingesammelt. In Deutschland legen sogar Banken solche Vehikel auf. Die Dekabank, der Fondsbesorger der Sparkassen, hat für Family Offices, Pensionskassen und Versicherungen den 370 Millionen Euro schweren Deka Realkredit Klassik geschaffen, damit diese am Immobilienfinanzierungsgeschäft partizipieren können. Die Deutsche Hypo hat einen Kreditspezialfonds für einen institutionellen Investor geschaffen.

Timo Tschammler, Geschäftsführer bei der Immobilienberatungsgesellschaft Jones Lang LaSalle, spricht von einem regelrechten "Wettbewerb der Kreditgeber". Tatsächlich führt die Masse an frischem Kapital zu einer kuriosen Situation: "In Europa ist deutlich mehr Kapital für die Finanzierung von Gewerbeimmobilien vorhanden als benötigt wird", sagt DTZ-Researcher Almond. Er hat mit seinem Team den Kreditbedarf in den einzelnen Teilmärkten und das nach Darlehen lechzende Geld genau verglichen.

Das Resultat: "In den europäischen Kernmärkten Deutschland, Frankreich und Großbritannien übersteigt das vorhandene Kapital den Refinanzierungsbedarf um insgesamt 45 Milliarden Euro", sagt Almond. Das in den drei Ländern nicht benötigte Geld dürfte in andere europäische Märkte fließen und dortige Finanzierungslücken füllen, meint der Researcher. "Die vorhandenen Mittel übertreffen damit auch deutlich den Refinanzierungsbedarf von 36 Milliarden Euro in den übrigen Teilen des Kontinents."

Günstige Kredite für Neueinkäufe

Tatsächlich balgen sich Investoren inzwischen sogar um Kredite in den südeuropäischen Staaten, deren Wirtschaft gerade erst beginnt, sich mühsam aus dem Tal der Rezession nach oben zu arbeiten. In Spanien ist die Commerzbank  gerade dabei, das 4,4 Milliarden Euro schwere Oktopus-Portfolio an Immobilienkrediten loszuschlagen, die ihre abgewickelte Tochter Eurohypo auf der iberischen Halbinsel für Gewerbeliegenschaften ausgereicht hat. Im Bieterwettstreit um das Kraken-Paket haben sich die US-Investmentbank JP Morgan und der auf notleidende Kredite spezialisierte texanische Finanzinvestor Lone Star durchgesetzt.

Börsianer setzen nun darauf, dass die Geldschwemme Immobilienunternehmen nicht nur günstige Refinanzierungen für auslaufende Darlehen, sondern auch billige Kredite für weitere Akquisitionen bescheren wird. "Die jüngste Leitzinssenkung der Europäischen Zentralbank signalisiert, dass die Zinskosten für Immobilienfinanzierungen noch lange niedrig bleiben werden", sagt Analyst Kanders.

Die Währungshüter hatten den Leitzins im Juni auf den historischen Tiefststand von 0,15 Prozent gesenkt, um die Konjunktur in der Eurozone anzukurbeln. Es werde noch einige Jahre dauern, bis die strukturellen Probleme in den Euro-Krisenländern behoben sind, sagt Marco Bargel, Chef-Investmentstratege der Postbank . "Die Zentralbank dürfte deshalb die Leitzinsen noch eine ganze Weile bei annähernd Null belassen."

Von den niedrigen Zinsen würden jene börsennotierten Immobilienunternehmen am stärksten profitieren, die hochwertige Objekte mit langlaufenden Mietverträgen und einem niedrigen Verschuldungsgrad in ihren Portfolios haben, sagt Kanders. "Solche Immobilien lassen sich jetzt sehr leicht, sehr günstig finanzieren." Auf der Empfehlungsliste des Analysten stehen unter anderem die Wohnungsgesellschaften Deutsche Annington, Gagfah , LEG  und TAG Immobilien  sowie die Gewerbeimmobilienbestandhalter Alstria Office und Hamborner Reit. Auch zahlreiche andere Analysten haben diese Werte mit Kaufen eingestuft.

Die Favoriten der Analysten

Kai Klose von der Privatbank Berenberg sieht bei Alstria und der Hamborner-Aktie ein Kurspotenzial von jeweils rund 15 Prozent. Hamborner sei dabei, sein Immobilienportfolio erfolgreich umzubauen und könne dabei schrittweise seine Profitabilität verbessern. Alstria Office wiederum sei am Markt "gut positioniert und verfügt über eine gesunde Bilanz".

Beide Gesellschaften haben zudem den steueroptimierten Status eines Real Estate Investment Trusts (Reit). Sie müssen ihre Gewinne deshalb nicht versteuern, sondern zu mindestens 90 Prozent als Dividende an die Aktionäre auskehren. Die für dieses Jahr erwartete Dividendenrendite beträgt bei beiden Gesellschaften auf dem aktuellen Kursniveau jeweils mehr als 5 Prozent.

Marc Mozzi von der Société Générale gefällt besonders die Aktie der Deutsche Annington. Die niedrigen Zinsen dürften dem Konzern helfen, durch weitere Wohnungskäufe den operativen Ertrag zu steigern. Ebenso wichtig ist für Mozzi aber noch ein weiterer Aspekt: "Das Unternehmen dürfte von der Mietpreisbremse kaum betroffen sein."

Die Große Koalition in Berlin will mit der Mietpreisbremse die Bundesländer ermächtigen, die Mieten in Großstädten mit knappen Wohnraumangebot zu deckeln. Die Bestände der Deutsche Annington befänden sich jedoch überwiegend in Städten, in denen die Einführung der Mietpreisbremse wenig wahrscheinlich sei, meint Mozzi.

Analysten mögen Gagfah

Nicht so euphorisch ist NordLB-Analyst Michael Seufert. Er hat die gesamte Branche nach den starken Kursanstiegen nur noch mit "Neutral" eingestuft. Das bedeutet, dass deren Börsennotierungen in den kommenden sechs bis zwölf Monaten sowohl um bis zu 10 Prozent steigen als auch fallen könnten. Bei zwei Werten sieht aber auch Seufert noch Kurspotenzial von mehr als 10 Prozent: Die Aktien der Gagfah und der LEG hat der Analyst mit Kaufen eingestuft.

Beide Unternehmen haben ihr Konzernergebnis im Auftaktquartal dieses Jahres massiv gesteigert. Besonders kräftig fiel das Plus bei der Gagfah aus: Betrug das Vorsteuerergebnis im ersten Quartal 2013 nur 9,4 Millionen Euro, waren es in den ersten drei Monaten dieses Jahres 43,7 Millionen Euro. Langfristig könnte die Gesellschaft ihre Gewinne noch deutlich steigern.

Der US-Finanzinvestor Fortress, der das Unternehmen an die Börse gebracht hatte, will nun endgültig aussteigen. Das verschafft dem Management Spielraum, um kräftiger in die Modernisierung der Wohnungsbestände zu investieren. "Dies dürfte es der Gagfah erleichtern, den Leerstand zu verringern", sagt Berenberg-Analyst Klose, der den Wert ebenfalls mit Kaufen einstuft.

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