Goldman-Sachs-Stratege gibt Börsenausblick "Da gibt es momentan wenig Sorge"

Was erwartet Anleger im Jahr 2022? Christian Mueller-Glissmann, Anlagestratege bei der US-Bank Goldman Sachs, über Inflations- und Wachstumsrisiken, Fed und EZB sowie Vorteile europäischer Aktien gegenüber US-amerikanischen.

Das Interview führte Christoph Rottwilm
Goldman Sachs an der New Yorker Börse: Die Bank rät, Aktien 2022 überzugewichten

Goldman Sachs an der New Yorker Börse: Die Bank rät, Aktien 2022 überzugewichten

Foto: BRENDAN MCDERMID/ REUTERS

manager magazin: Herr Mueller-Glissmann, wenn man Ihren aktuellen Marktausblick für 2022 liest, kann man sich wundern, Worte wie "Corona" oder "Covid-19" finden sich darin kaum. Kann die Börse die Pandemie bereits abhaken?

Christian Mueller-Glissmann: Die Pandemie ist natürlich noch nicht vorbei, wird aber 2022 im Vergleich zum vergangenen Jahr eine geringere Rolle für die Märkte spielen. Das konnte man zuletzt bereits beobachten. Seit Dezember haben Zykliker und Wachstums-sensitive Werte an der Börse relativ gut performt. Es sieht so aus, als würde die Omikron-Welle allmählich ihren Peak erreichen. Der Markt blickt ja immer voraus auf die kommenden sechs bis zwölf Monate, und da gibt es momentan wenig Sorge. Natürlich besteht immer noch das Risiko, dass etwas Neues kommt, das wir noch nicht kennen. Aber das ist spekulativ. Bisher ist der Markt 2022 eher besorgt wegen der Geldpolitik der Zentralbanken. Das hat die Rolle des entscheidenden Risikos momentan übernommen.

Das hängt mit der Inflation zusammen, die Sie auch in Ihrem Ausblick als Risikofaktor nennen. Ebenso wie ein nachlassendes Wirtschaftswachstum, das Investments an der Börse im laufenden Jahr ebenfalls beeinträchtigen kann. Sollen Anleger jetzt vorsichtig werden und ihre Aktienquote senken?

Markt-Timing ist immer schwierig. Zudem muss man sich fragen, was man erwartet, wenn sich das Wirtschaftswachstum verlangsamt. Wird es eine scharfe Korrektur geben, oder schwächen sich die Renditepotenziale einfach nur ein wenig ab? Zudem stellt sich die Frage, wie es bei anderen Assetklassen sowie letztlich auch beim Cash zur gleichen Zeit aussieht.

Was ist Ihre Erwartung?

Wir erwarten in unserem Basisszenario, dass das Wachstums- sowie Realzinsniveau weiterhin eine Übergewichtung von Aktien und eine Untergewichtung von Anleihen unterstützen. Je weiter wir Richtung zweite Jahreshälfte kommen, desto mehr wird sich die Frage stellen, ob die Fed bei ihren Zinserhöhungen zu schnell vorgeht. Ob also die Realzinsen zu schnell steigen und das Wachstum daher zu schnell einen Dämpfer erhält.

Da sprechen Sie wohl vor allem von der Situation in USA.

Grundsätzlich gilt meist: Wenn in den USA eine Korrektur stattfindet, dann kann sich Europa und der globale Aktienmarkt selten abkoppeln. Wir erwarten allerdings, dass sich Europa und andere entwickelte Länder wie beispielsweise Japan in diesem Jahr ein wenig lösen können.

Weshalb?

Das liegt zum einen daran, dass es in den USA eine Bremswirkung vonseiten der Fiskalpolitik gibt, weil der "Build-back-better"-Plan der Regierung Biden wohl nicht kommen wird und alte Fiskalprogramme auslaufen. Zudem gibt es dort Gegenwind aufgrund der Geldpolitik. Wir erwarten ja keine Zinserhöhungen von der Europäischen Zentralbank im laufenden Jahr, in den USA aber durchaus. Interessant ist zudem, dass von unseren Volkswirten in Europa in diesem Jahr etwa 4,4 Prozent Wirtschaftswachstum erwartet werden. In den USA dagegen 3,5 Prozent. Das heißt, zum ersten Mal seit langer Zeit wird Europa den Schätzungen zufolge stärkeres Wachstum liefern als die USA.

Was folgern Sie aus alldem?

Wir könnten im kommenden Zyklus nicht nur für drei oder sechs Monate eine Phase sehen, in der Europa besser performt als die USA, sondern möglicherweise für längere Zeit. Für Investoren ist das bedeutsam. Viele gehen davon aus, dass Europa die USA bestenfalls vorübergehend outperformen kann. Deshalb ändern sie in solchen Phasen kaum etwas Grundlegendes an ihrer Portfolio-Aufteilung. Ich würde aber sagen: Mit der Zentralbankpolitik, mit der Fiskalpolitik und mit den unterschiedlichen Wachstumsaussichten ergeben sich langfristige Möglichkeiten.

Welche Rolle spielt dabei die Inflation, über die derzeit viel diskutiert wird?

Die Märkte fokussieren sich gerne einseitig auf die negativen Auswirkungen der Inflation, also Verlust von Kaufkraft oder restriktivere Zentralbankenpolitik. Sollte die Inflation aber länger auf höherem Niveau bleiben, dann kann das auch Vorteile haben, und zwar insbesondere für Europa. So kann die Inflation etwa das Produktivitätswachstum antreiben. Wenn die Arbeitskosten niedrig sind und es zugleich technologischen Fortschritt gibt, investieren die Unternehmen weniger. Steigen dagegen die Lohnkosten und werden womöglich auch Maschinen teurer, dann sagen die Unternehmen: Okay, jetzt müssen wir investieren, um unsere Produktivität zu verbessern. Europa könnte dann mit seinen oft kapitalintensiveren Industrien potenziell stärker von solchen Investitionen profitieren.

Die Fed hat für 2022 drei Zinsschritte in Aussicht gestellt, was manche für zu zaghaft halten. Wie ist Ihre Einschätzung, ist die Fed zu vorsichtig, oder greift sie damit vielleicht sogar zu stark ins Geschehen ein?

Unsere Volkswirte erwarten 2022 vier Zinsschritte der US-Notenbank. Zudem erwarten sie, dass die Fed bereits im Sommer mit der Reduzierung der Bilanz starten wird. Unsere Sorge ist, dass die Zentralbank zu schnell und zu aggressiv vorgehen könnte, noch dazu in einem Umfeld mit etwas fallendem Wirtschaftswachstum. Investoren könnten dadurch abgeschreckt werden. Dann würden die Zinsen zusätzlich steigen und das Wachstum wird noch stärker beeinträchtigt. So kann ein Teufelskreis entstehen.

Halten Sie das für wahrscheinlich?

Wir beschäftigen uns damit, aber es ist nicht unser Basisszenario. Unser Basisszenario ist, dass die Fed vier Zinsschritte durchführen kann und der Markt das sogar für zu zurückhaltend hält. Es wird vielleicht ein wenig mehr Volatilität geben. Aber das Bärenmarktrisiko ist aus unserer Sicht relativ begrenzt. Übrigens zeigt der Blick in die Vergangenheit: Immer, wenn die Fed die Zinsen angehoben hat, haben Aktien gut performt. Erst, wenn die Zinsschritte beendet waren, musste man sich Sorgen machen.

Auf der anderen Seite will die EZB die Zinsen in diesem Jahr noch gar nicht anfassen, obwohl auch in der Euro-Zone die Inflationsrate inzwischen eine 5 vor dem Komma hat. Halten Sie diese Zurückhaltung der Notenbank für gerechtfertigt?

Anders als in den USA ist die Inflation in Europa zu einem großen Teil durch hohe Energiepreise getrieben. Die kann die Zentralbank nicht beeinflussen. Auf dem Papier sehen die Inflationsraten zwar ähnlich aus. Die Treiber dahinter sind jedoch andere. Deswegen verstehe ich schon, warum die Fed momentan etwas aggressiver vorgeht als die EZB. Denn die EZB würde mit möglichen Zinsschritten derzeit kurzfristig wenig Einfluss auf die Preisentwicklung nehmen.

An der Wall Street treiben seit Jahren die großen Tech-Konzerne wie Amazon, Apple oder Tesla den Aufschwung an. Zuletzt stagnierten jedoch deren Kurse. Sind diese Papiere nun ausgereizt oder besteht weiter Potenzial?

Völlig richtig, im vergangenen Zyklus stand ein Investor am besten da, wenn er große US-Tech-Werte hatte. Im kommenden Zyklus erwarten wir allerdings, dass eine größere Diversifikation Vorteile bringen kann. Das heißt zum Beispiel regionale Diversifikation: Die Vorteile Europas, die wir angesprochen haben, spielen dabei eine Rolle. Dabei muss man auch sehen, dass die europäischen Aktien im vergangenen Zyklus relativ gesehen deutlich underperformt haben. Sie sind derzeit erheblich günstiger bewertet, als Aktien am US-Markt. Wenn man die Sektoren adjustiert, kommt man momentan auf einen Discount von 20 Prozent in Europa.

Welche Nicht-Tech-Branchen halten Sie in dem Zusammenhang für spannend?

Taktisch gewichten wir momentan Banken und Energietitel über. Langfristig gibt es in diesen Branchen allerdings nach wie vor einige Herausforderungen, die die Unternehmen meistern müssen. Im Energiesektor etwa die Abkehr von den fossilen Energieträgern. Der Bankensektor hat noch viel vor sich in Bezug auf den technologischen Wandel und die Digitalisierung. Daher muss man auf lange Sicht vorsichtig sein. Ein weiterer spannender Bereich ist die Pharmaindustrie. Es ist möglich, dass in dieser Branche, ausgelöst durch die Covid-Krise, ein neuer Innovationszyklus begonnen hat, der noch nicht in die Kurse eingepreist wurde.

Auch Kryptowährungen ziehen immer mehr Aufmerksamkeit auf sich. Goldman Sachs hat bereits eigens einen Handelsdesk für digitale Währungen eingerichtet und bietet institutionellen Investoren einige wenige Derivate an. Glaubt Goldman an Kryptowährungen – oder folgt Ihr Haus lediglich einem Trend, dem es sich nicht entziehen kann?

Ich würde es so sagen: Kunden haben Interesse. Und wenn Kunden Interesse haben, möchten wir sie unterstützen. Das Interesse ist allerdings bisher eher intellektuell als Kapital-getrieben, obwohl sich dies langsam ändert, insbesondere seitdem die SEC den ersten BTC-Futures-ETF zugelassen hat. Wir entwickeln daher entsprechende Produkte, um die Kundennachfrage zu erfüllen. Investoren wollen Kryptowährungen zunächst einmal verstehen. Sie wollen wissen, welche Rolle sie in der Geldanlage spielen können, also: Was ist das Renditepotenzial, was ist das Risiko, welche Korrelationen gibt es. Unter dem Gesichtspunkt haben wir uns das angeschaut

Mit welchem Ergebnis?

Der Bitcoin hat bisher eine hohe Korrelation mit Aktien und auch mit Rohstoffen. Das Asset eignet sich also kaum zur Risikoreduktion im Portfolio, was einem auch schon die hohe Volatilität zeigt. Zugleich gibt es eine sehr negative Korrelation mit dem US-Dollar. Das heißt: Bitcoin könnte ein Asset sein, das an Attraktivität gewinnt, wenn der Dollar unter Druck gerät. Und das ist ja eine Sorge, die viele Investoren haben, angesichts der hohen Inflation. Allerdings spielt da wiederum die Fed eine wichtige Rolle, die ja gerade die Inflation bekämpft.

Geben Sie eine Prognose ab, wo der Bitcoin am Ende des Jahres stehen wird?

Nein. Wir sagen lediglich, dass eine geringe Allokation in diesem Bereich in bestimmten Szenarios sinnvoll sein kann.