Finanzkrise "Der zweite Teil des Dramas"

Es ist eine der schwersten Krisen seit Langem, sagt Klaus Kaldemorgen, Fondsmanager, Sprecher der Geschäftsführung und Anlagevordenker bei der DWS. Im Gespräch mit manager-magazin.de erläutert er, wie es jetzt weitergeht - und wo er noch Chancen sieht.
Von Arne Gottschalck

mm.de: Herr Kaldemorgen, Sie gelten als Manager der ruhigen Hand, der seine Entscheidungen mit Bedacht plant und durchführt. Hat sich das geändert?

Kaldemorgen: Die extremen Kursausschläge der letzten Wochen bieten oftmals gute Chancen, gegen die Markttendenz zu handeln.

mm.de: Und künftig?

Kaldemorgen: Ich bleibe bei meiner Einschätzung, dass die wirtschaftliche Entwicklung eher düster ist; die Welt wird aber nicht untergehen. Werden Weltuntergangsszenarien an der Börse gehandelt, halte ich dagegen.

mm.de: Wie hält man solche Börsenphasen durch?

Kaldemorgen: Man darf vor allem den grundlegenden Trend nicht aus den Augen verlieren. Wenn man sich von jeder kurzfristigen Stimmung mitreißen lässt, hat man seine Performance schnell verspielt. Gerade jüngere Kollegen haben durch den Performancedruck Angst, Entwicklungen zu verpassen und laufen den kurzfristigen Schwankungen hinterher.

mm.de: Wo in der Krise stehen wir jetzt?

Kaldemorgen: Wir sehen nun den zweiten Teil des Dramas Finanzkrise. Investoren, die auf Kredit Aktien gekauft haben, wie Hedgefonds oder russische Oligarchen, werden nun gezwungen, zu verkaufen, um ihre Kredite zu bedienen. Die Banken sind gezwungen, ihr hohes Leverage durch den Verkauf von Aktiva zu verringern. Alle versuchen, zu liquidieren. Der Preis, der erzielt wird, ist dabei sekundär. Zwar steht die Weltwirtschaft vor einem schweren Einbruch, China wird voraussichtlich sein Wachstum halbieren. Am Aktienmarkt hat sich dies aber mittlerweile als Konsensus herausgebildet.

mm.de: Ist es eine echte Weltrezession, wie einige meinen?

Kaldemorgen: Nein. Es ist aber einer der schwersten Krisen seit Langem.

"Gewinnschätzungen zu hoch"

mm.de: Wo kann da noch Wachstum herkommen?

Kaldemorgen: Es gibt Branchen, die von der Krise, wenn man das sagen darf, profitieren können. Umwelttechnologie zum Beispiel, das könnte von einem geänderten Bewusstsein des Staats profitieren, der Investitionsprogramme anstößt. Oder nehmen Sie Investitionen in Verkehrswege, das gesamte Transportwesen gehört überdacht. Die Eisenbahn ist ein ideales Mittel. In den USA wird derzeit das Gros der Transporte noch mit dem Truck abgewickelt.

mm.de: Die Deutsche Bahn ist also interessant für Sie?

Kaldemorgen: Derzeit kann ich nichts dazu sagen, der Börsengang ist ja noch offen.

mm.de: Wie sehen Sie die nähere Zukunft?

Kaldemorgen: Die Aktien fangen erfahrungsgemäß sechs Monate vor der wirtschaftlichen Talsohle an zu steigen. Mit etwas Optimismus könnte der wirtschaftliche Abschwung gegen Ende des nächsten Jahres sein Ende finden. Der Boden an den Börsen könnte sich also schon im ersten Quartal 2009 herausbilden. Es wird ein steiniger Weg werden, da diesmal nicht wie 2003 eine Blase die andere ablöst.

mm.de: Immer wieder heißt es, die Aktien seien derzeit billig. Sind sie es?

Kaldemorgen: Sie waren schon zu Beginn des Jahres billig. Das war 2000 zum Beispiel ganz anders, da waren die Aktien überbewertet.

mm.de: Wonach messen Sie die Günstigkeit, nach dem Kurs-Gewinn-Verhältnis? Ist das noch zeitgemäß?

Kaldemorgen: Nun, ein KGV ist nur so gut wie die Gewinnschätzung der Analysten. Die sind aber aktuell immer noch zu hoch. Man muss die Kennzahl daher aus verschiedenen Perspektiven betrachten - dynamisch, relativ und historisch. Mich interessiert zum Beispiel, wie der Gewinn der BASF in der Rezession sein könnte, zum Beispiel bei einem Rückgang der Wirtschaft um 2 Prozent. Macht das Unternehmen dann noch Gewinn und das KGV steht bei 14, so ist das in meinen Augen günstig.

mm.de: Und bei Banken, funktioniert das da auch?

Kaldemorgen: Sagen wir so, bei einer BASF traue ich dem Buch. Eine Raffinerie, die ist da, sie verliert tatsächlich nicht an Wert. Bei Banken ist das nicht so einfach, da kann ich nicht so gut reinschauen, vielleicht andere. Das ist komplex.

"USA als Erste aus der Krise"

mm.de: Wie beurteilen Sie die Rolle der Politik in der Krise?

Kaldemorgen: Die Politiker haben aus der Vergangenheit gelernt; auch aus dem Debakel in Japan. Das Land hatte versucht, mit einer Nullprozent-Zinspolitik der Krise zu trotzen. Das mündete in einem verlorenen Jahrzehnt. Klar ist, die Banken müssen rekapitalisiert werden. Wenn Banken wie Lehman Pleite gehen, da müssen die anderen gesichert werden, auch wenn der Steuerzahler Aua macht. Europa hat das smart gelöst. Es sind außergewöhnliche Zeiten.

mm.de: Sind diese milliardenschweren Staatshilfen nicht zu viel des Guten?

Kaldemorgen: Die Mutter aller Interventionen, nicht wahr? Aber vor der stand auch die Mutter aller Kreditvergaben. Das hat alles überboten, was es jemals gab. Das war ökonomisch schädlich. Aber Illusionen sollte man sich nicht machen: Der Ausfall der Kredite kann nicht kompensiert werden, nur gelindert.

mm.de: Und was ist mit den Staatsfinanzen? Da türmt sich doch ein gewaltiges Defizit auf.

Kaldemorgen: Das macht mir Sorgen, die Dämme sind gebrochen. Es wird spannend sein, zu beobachten, in welchem Umfang die Zentralbanken bereit sind, die explorierende Staatsverschuldung zu monetarisieren, sprich Geld zu drucken, um dem Zinsanstieg entgegenzuwirken. Der Weg aus der Krise kann vor allem in den USA nur durch Konsumverzicht erfolgen. Auf Dauer ist Konsumnachfrage auf Kredit kein stabiles Wirtschaftsmodell.

mm.de: Neel Kashkari, der Manager des US-Hilfsfonds, verwaltet 700 Milliarden Dollar. Wäre das nicht ein Job für Sie?

Kaldemorgen: Nein danke, das ist ein Getriebener, er läuft nur mit dem Feuerlöscher herum. Und hat hoffentlich genug Pulver drin.

mm.de: Hilft den USA nicht der schwache Dollar?

Kaldemorgen: Der Industrie hilft ein schwacher Dollar auf jeden Fall, Exporte können einen Teil der fehlenden Konsumnachfrage kompensieren.

mm.de: Gehören US-Aktien in diesem Szenario überhaupt noch in ein Portfolio?

Kaldemorgen: Ich denke, dass die USA aufgrund ihrer Flexibilität als erste aus der Krise kommen. Exportunternehmen und Infrastruktur gehören auf jeden Fall ins Portfolio.

Emile Zola und Peter Lynch

mm.de: Und was halten Sie von Asien - dass sich die Region vom Rest der Welt lösen könne, schien ja eher Wunschdenken zu sein.

Kaldemorgen: Die Abkopplungstheorie war Unfug. Das ist nun mal Globalisierung - wenn es nicht gut läuft, werden alle verhaftet. Es gibt keine Abkopplung.

mm.de: Auf einer Skala von null bis zehn, wo stehen wir, wie rational sind die Märkte? Null steht dabei für irrational.

Kaldemorgen: Wir sind auf der Skala knapp über null. Rationalität und Normalität haben an den Märkten im Augenblick Seltenheitswert. Dies eröffnet demjenigen Chancen, der bereit ist, kurzfristige Risiken in Kauf zu nehmen, um auf den Augenblick zu warten, wenn wir uns auf der Skala wieder der Mitte nähern.

mm.de: Haben die Anleger eigentlich ausreichend Geduld für so ein Umfeld? Bei Immobilienfonds zumindest scheint sie der Langmut verlassen zu haben.

Kaldemorgen: Das war der Missbrauch einer Anlageklasse als Parkplatz für Geld.

mm.de: Wie diversifiziert man unter solchen Umständen eigentlich?

Kaldemorgen: Das ist die Frage, Diversifikation ist sehr schwer geworden. Nur Kasse half, aktuell beim DWS Vermögensbildungsfonds I bis zu 20 Prozent, das ist sehr ungewöhnlich. Versorger sind inzwischen eng mit Energieaktien korreliert, die wiederum mit Schwellenländern.

mm.de: Und was ist mit alternativen Anlagen?

Kaldemorgen: Alternative Anlagen wie Rohstoffe haben nicht wirklich geholfen bei der Diversifikation. Schauen Sie nur auf den Ölpreis.

mm.de: Früher sagten Fondsmanager, wenn sie in 51 Prozent aller Fälle richtig liegen, sei es gut. Ist es heute so, dass Fondsmanager eher auf die Fehlervermeidung schielen?

Kaldemorgen: Wer in den vergangenen Monaten die wenigsten Fehler gemacht hat und auf der Mitte der Straße geblieben ist, steht im Augenblick am besten da.

mm.de: Viele Fondsmanager schwören auf ein bestimmtes Buch, aus dem sie Ideen oder Inspiration schöpfen. Haben Sie so auch ein Werk?

Kaldemorgen: Das wollen Sie nicht wirklich wissen.

mm.de: Doch.

Kaldemorgen: "Das Geld" von Emile Zola. 1891 erschienen, handelt es von raffinierten Finanztransaktion und dem Aufstieg und Fall einer Bank. Sehr spannend. Und aktuell. Ansonsten "The world is flat", ein Buch über die Globalisierung. Durch die Finanzkrise ist bei diesem Buch vermutlich ein Nachtrag fällig.

mm.de: Abschließend Ihre Lehre aus der Krise?

Kaldemorgen: "Real companies in real economies", das zählt. Wenig verschuldete Unternehmen, die sich gegen eine Rezession als robust erweisen dürften. Und bei Währungen nichts außer den großen Drei - Dollar, Euro und Yen.