Volkswagen Aktionäre brauchen langen Atem

In Erwartung harter Sanierungsschnitte bei Volkswagen hat die Börse bereits viele Vorschusslorbeeren verteilt. Manche Analysten trauen der Aktie deshalb kaum noch große Sprünge zu. Womöglich aber unterschätzen sie den "Porsche-Turbo".

Hamburg - Volkswagen  will mit einem radikalen Sanierungskurs wieder zurück in die Spur finden. "Sparen, Sparen, Sparen" lautet die Devise. Das Kostensenkungsprogramm "ForMotion" ist mit Beginn dieses Jahres von "ForMotion Plus" abgelöst worden. Um bis zu zehn Milliarden Euro sollen die Kosten in den kommenden Jahren fallen. Allein die Marke VW muss sieben Milliarden Euro dazu beitragen. Dieser Kurs dürfte auch bitter nötig sein, um das vom Vorstand ausgegebene Ziel zu erreichen: Ein Vorsteuergewinn von 5,1 Milliarden Euro im Jahr 2008. 2004 belief sich der Gewinn gerade 'mal auf rund ein Viertel dieser Summe.

Die Börse hat bereits reichlich Vorschusslorbeeren verteilt. Um satte 33,8 Prozent kletterte die Volkswagen-Aktie  im vergangenen Jahr. So manchem Beobachter erscheint der Titel deshalb nicht mehr sonderlich attraktiv. SEB-Analystin Tina Koch etwa hat ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von rund 11 auf Basis der geschätzten Gewinne von 2007 errechnet. Das sei "keinesfalls mehr günstig", schreibt die Autoexpertin. Ein Großteil der erhofften Turnaround-Story sei aus ihrer Sicht damit größtenteils bereits eingepreist. SEB stuft die Aktie auf "Halten".

Ähnlich argumentieren die Analysten Deutschlands größter Sparkasse, der Hamburger Sparkasse (Haspa). Die Aktie habe mittlerweile ein Niveau erreicht, das künftig mit operativen Erfolgen unterfüttert werden müsse. Aufgrund des schwierigen Umfeldes sowie der anstehenden Belastungen aus dem geplanten Personalabbau von bis zu 10.000 Stellen, könnten diese Erfolge aber auf sich warten lassen. Die Haspa stuft Volkswagen-Titel ebenfalls mit "Halten" ein.

Skepsis bei den Kosten

Wer auf Volkswagen setzt, muss wohl einen langen Atem mitbringen. Zwar dürfte VW in drei Jahren aus dem Gröbsten heraus sein, hatte VW-Markenchef Wolfgang Bernhard Anfang Januar erklärt. Das Ergebnis werde jedoch nicht zufrieden stellend sein. Auf Basis von neuen Produkten und Kostensenkungen werde VW aber in fünf Jahren "Licht am Ende des Tunnels" sehen.

Das wollen Analysten gerne glauben. Beim Punkt Kostensenkungen kommt aber immer wieder Skepsis auf. Den größten Teil der Einsparungen (drei Milliarden Euro) will Volkswagen beim Materialeinkauf erzielen. Insbesondere die Modulstrategie soll hierzu einen erheblichen Beitrag leisten. Die anhaltende Skepsis gegenüber diesem Ziel führt LRP-Analyst Michael Punzet vor allem das ungünstige Umfeld zurück - etwa die gestiegenen Rohstoffpreise. Zudem habe Volkswagen bereits in der Vergangenheit von jährlichen Einsparungen berichtet, ohne dass diese in den Ertragsrechnungen ersichtlich gewesen seien.

Mit "Moonraker" zur US-Trendwende

Bernhard will die "Trendwende" in den USA

An Baustellen mangelt es Volkswagen nicht. Die größte dürfte der US-amerikanische Markt sein. Getrieben von gnadenlosen Rabattschlachten fährt Volkswagen hier nach wie vor hohe Verluste ein. Zugleich hat es VW in den vergangenen Jahrzehnten versäumt auf die dortigen Bedürfnisse zugeschnittene Autos auf den Markt zu bringen, bemängelt unter anderem Branchenexperte Ferdinand Dudenhöffer. Im vergangen Jahr verkaufte Volkswagen rund 12 Prozent weniger Autos in den USA.

Damit soll jetzt Schluss sein, sagte VW-Markenchef Bernhard und fordert die "Trendwende". Der US-Absatz soll in 2006 um 5 bis 10 Prozent steigen. Mit dem bislang wenig bekannten Projekt "Moonraker" will der Autobauer seine künftige Strategie auf dem US-Markt mittelfristig festlegen - und Autos entwickeln, die die Amerikaner auch mögen und kaufen. Den Plan, gemeinsam mit Chrysler einen Van für den US-Markt zu produzieren und die Ankündigung, den Verkauf des Phaeton ab 2006 in den USA einzustellen, interpretiert Analyst Punzet als erste Auswirkungen dieses Programms.

Stolpert Volkswagen über sein Währungsmanagement?

Doch gerade wenn in diesem Jahr der US-Absatz so richtig anziehen soll, könnte sich das Währungsmanagement des Autobauers als Stolperstein erweisen. In den vergangenen Jahren war das Ergebnis von Volkswagen immer wieder durch mangelnde Absicherung gegenüber Wechselkursschwankungen unter Druck geraten. Zuletzt konnte der Konzern diese Belastungen deutlich reduzieren, weil er seine Sicherungsquote für die Jahre 2005 und 2006 mittlerweile auf nahezu 100 Prozent erhöhte habe, schreibt LRP-Analyst Punzet. Da sich die Sicherungskurse im Bereich von 1,25 Euro/Dollar bewegen dürften, werde der Autobauer von der jüngsten und voraussichtlich auch kommenden Erholung des Dollar nicht profitieren.

Porsche könnte zum Turbo der VW-Aktie werden

Als möglichen Antrieb für die Aktie sieht Punzet wie andere Analysten auch dagegen den Einstieg von Porsche  bei Volkswagen. Zwar sei damit die Übernahmefantasie aus dem Titel gewichen, andererseits eröffne die Allianz ein auf lange Sicht nicht zu unterschätzendes Ertragspotenzial, etwa durch eine bessere Kapazitätsauslastung. Porsche als Investor mit dem strategischen Branchen-Know-how sei gut für Volkswagen, um die Restrukturierung konsequent und wertschöpfend voranzutreiben, befindet auch SEB-Analystin Koch.

Porsche-Chef Wendelin Wiedeking hatte unlängst unmissverständlich erklärt, dass die Sportwagenschmiede und ihre Aktionäre an einem ansprechenden Cashflow ihrer Investitionen interessiert sind. Das dürfte andere Volkswagen-Aktionäre beruhigen und vielleicht auch bei der Stange halten, meinen Analysten, zumal Volkswagen in den kommenden Jahren mit attraktiven Dividendenzahlungen aufwarten dürfte.

Für das abgelaufene Geschäftsjahr 2005 rechnet LRP-Analyst Punzet zunächst mit einer konstanten Dividende von 1,05 Euro, wenngleich sich das Ergebnis vor Zinsen und Steuern (Ebit) um rund 45 Prozent auf 2,347 Milliarden Euro erhöht haben dürfte. Für das laufende Jahr erwartet der Experte einen weiteren Ebit-Anstieg von 21,5 Prozent auf 2,851 Milliarden Euro und zeigt sich zuversichtlich, dass Volkswagen seine ambitionierten Ergebnisziele im Jahr 2008 erreichen wird.

Auch wenn die VW-Aktie im vergangenen Jahr bereits kräftig zugelegt hat, sieht der LRP-Analyst das sich aus weiteren Kosteneinsparungen ergebende Potential noch nicht ausgeschöpft. Sein Votum: "Outperformer" bei einem Kursziel von 64 Euro zum Ende dieses Jahres.

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