Interview "Ein mathematischer Prozess führt zum Erfolg"

Convertibles sind Anlagen mit Sicherheitspolster. Wie funktionieren die Finanzierungsinstrumente, welchen Marktgesetzen unterliegen sie? Antworten von Carsten Hilck, Convertibles-Experte und Fondsmanager bei Union Investment.
Von Christian Buchholz

mm.de:

Charakteristisch für Convertibles ist, dass sie die Kursverluste und -steigerungen einer Aktie dämpfen. Wo sind die Risiken?

Hilck: Sollte eine Firma auf den Konkurs zusteuern, so sind auch Wandelanleihen voll betroffen. Die Ansprüche der Wandelanleihen-Besitzer werden im Konkursfall allerdings vorrangig vor Aktien bei der Liquidation berücksichtigt. Im umgekehrten Fall, wenn der Aktienkurs sehr stark gestiegen ist, steigt eine Wandelanleihe fast eins zu eins mit, da sie dann meistens zur Umwandlung ansteht.

mm.de: Eine Wandelanleihe dämpft Kursverluste der Aktie ab, weil sich ihr Zinsertrag bei sinkendem Kurs nach oben entwickelt. Wie spielen die beiden Größen gegeneinander?

Hilck: Wenn eine Wandelanleihe aufgelegt wird, bezieht sich der zugehörige Zins über die gesamte Laufzeit auf das ursprüngliche Volumen des Finanzierungsinstruments. Der Zinssatz, oder richtiger Zinscoupon, bezieht sich konstant auf diese 100 Prozent. Fällt der Kurs der Anleihe unter 100 Prozent, steigt die dann aktuelle Rendite aus dem Zins - und umgekehrt.

mm.de: Zurzeit sind viele Wandelanleihen auf dem Markt, die von der Verzinsung her ein ähnliches Rendite-Niveau bieten wie Unternehmensanleihen. Die Option, bei starken Kursanstiegen doppelt zu profitieren, gibt es quasi gratis dazu. Können Sie das Phänomen erklären?

Hilck: Ja, das ist gar nicht so kompliziert. Eine Wandelanleihe ist im Prinzip eine Unternehmensanleihe plus integriertem Optionsschein. Das Optionsrecht wird (fast) wertlos, wenn sich der Kurs der Aktie weit unter dem Basispreis des Scheins befindet. Wenn die Restlaufzeit des Convertibles gering ist, spielt der enthaltene Optionsschein bei der Wertermittlung also kaum noch eine Rolle. Was übrig bleibt, ist daher eine Unternehmensanleihe.

mm.de: Der Optionsschein, den Sie erwähnten, ist ja grundsätzlich ein Call, also eine Wette auf steigende Kurse. Bei vielen Wandelanleihen spielt aber noch ein anderer "Call" eine wichtige Rolle ...

Hilck: Man benutzt die Bezeichnung "Call" für zweierlei Dinge. Auf der Aktienseite ist ein "Call" eine Aktienkaufoption. Diese ähnelt dem Recht, das ein Convertible-Besitzer hat, wenn er die Wandlung seiner Anleihe in Aktien fordert. Vor ein paar Jahren noch waren die "Optionsanleihen" sehr populär, bei denen diese "Call-Option" vom Rest der Anleihe getrennt werden konnte. Bei Wandelanleihen ist das aber nicht der Fall.

Die andere Bedeutung von "Call" stammt von der Rentenseite. Hier ist das Recht des Emittenten gemeint, die Anleihe vorzeitig "zurückzurufen". Das heißt, der Emittent darf die Wandelanleihe - meist zu vorher festgelegten Zeitpunkten - auszahlen. Der Fall kann beispielsweise dann eintreten, wenn die Wandelanleihe ein bestimmtes Kursniveau erreicht hat.

Dies ist ein Merkmal, das viele Wandelanleihen haben, oft sind sogar mehrere Termine für eine mögliche Auszahlung festgelegt. Das reduziert immer den Wert der Wandelanleihe, da das Recht ja dem Emittenten, nicht dem Anleger, eingeräumt wird.

Beide "Calls" haben gemeinsam, dass, sobald sie vom Unternehmen ausgeübt werden, die Wandelanleihe aufhört zu existieren.

Neben den Call-Optionen werden in Wandelanleihen integrierte Put-Optionen immer populärer. Eine Put-Option gibt dem Investor das Recht, die Wandelanleihe vorzeitig zu einem bestimmten Preis zu kündigen.

Warum Convertibles sich Branchentrends widersetzen

Warum Convertibles sich Branchentrends widersetzen.

mm.de: In welchen Branchen und Ländern, sehen Sie aktuell die attraktivsten Investmentmöglichkeiten?

Hilck: Das lässt sich pauschal nicht beantworten. Die Attraktivität ist stark abhängig von den einzelnen Titeln und ändert sich häufig. Wertbeeinflussende Faktoren sind neben den Aktienkursen auch die Risikoaufschläge für Unternehmensanleihen, also das Kreditausfallrisiko, das sich nach dem Rating richtet, sowie der allgemeine Zinssatz und die Volatilität der Aktie. Hinter einem erfolgreichen Convertibles-Fonds steht immer eine präzise Analyse, das ist ein sehr mathematischer und aufwändiger Prozess.

mm.de: Welche Varianten von Convertibles sind bereits am Markt – erwarten Sie in Zukunft weitere, neue Konstruktionen?

Hilck: Zu den Unterformen zählen die "Exchangeables", bei denen ein Unternehmen eine Wandelanleihe auf Aktien eines anderen Unternehmens begibt. Es gibt dann noch die "Mandatories", bei denen am Ende der Laufzeit immer eine Wandlung in Aktien erfolgt. Variabel ist hier meistens nur das Wandlungsverhältnis. Darüber hinaus gibt es zahlreiche "Finanz-Innovationen", die in Zukunft wohl noch weiter zunehmen werden.

Die Kursgewinne aller "Finanzinnovationen" - zu denen laut Finanzamt auch "Exchangeables" zählen - sind aber steuerpflichtig. Kursgewinne von Wandelanleihen dagegen sind es nicht.

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