Euro-Krise Der Markt traut Italien nicht

Der Cavaliere zieht sich zurück, doch Berlusconis angekündigter Rücktritt beruhigt die Märkte nicht. Sie spielen den Pleitefall durch, treiben die Renditen für Italiens Staatsanleihen auf Rekordhoch. Fundamental ist das nicht gerechtfertigt, sagen Experten. An harten Reformen führe aber kein Weg vorbei.
In Demutshaltung: Auch nach Berlusconis angekündigten Rücktritt trauen die Investoren Italien nicht über den Weg

In Demutshaltung: Auch nach Berlusconis angekündigten Rücktritt trauen die Investoren Italien nicht über den Weg

Foto: ALBERTO PIZZOLI/ AFP

Hamburg - Lange hat es gedauert. Viele meinen, viel zu lange. Nun tritt der Cavaliere ab. Zwar nicht sofort, denn Silvio Berlusconi will noch das der EU zugesagte Reformgesetz für mehr Wirtschaftswachstum und Stabilität durch das Parlament bringen. Möglichen Neuwahlen im Februar wird sich Italiens Regierungschef aber nicht mehr stellen.

Aktieninvestoren reagierten auf die Nachricht zunächst mit kräftigen Käufen. Die erhoffte Entspannung währte aber nur kurz, denn an den italienischen Anleihenmärkten bleibt das Misstrauen groß: Die Rendite für zehnjährige italienische Staatsanleihen schoss am Mittwoch trotz Stützungskäufen der Europäischen Zentralbank (EZB) in der Spitze auf das Rekordhoch von 7,35 Prozent. Der Risikoaufschlag zu deutschen Titeln mit gleicher Laufzeit erhöhte sich auf 5,65 Prozentpunkte - auch das ein Rekordwert.

"Der Rücktritt einer Person reicht ganz offensichtlich nicht, um das Vertrauen der Märkte in Italien wiederherzustellen", sagt Analyst Rainer Sartoris von HSBC Trinkhaus gegenüber manager magazin. "Ein Führungswechsel allein ist keine Garantie für eine Verbesserung der finanziellen Lage Italiens", bringt Yuuki Skaurai, Chef von Fukoku Asset Management, die Skepsis der Investoren auf den Punkt.

"Häufig etwas versprochen, dann aber nicht geliefert"

Das Misstrauen der Märkte ist berechtigt. "Man hat häufig etwas versprochen, dann aber nicht geliefert", kritisiert Sartoris. Um Druck vom italienischen Anleihenmarkt zu nehmen, hatte die EZB bereits vor längerer Zeit damit angefangen, italienische Staatsbonds aufzukaufen. Damit verknüpft war die politische Forderung, dass Rom Reformen schnell angeht und umsetzt.

Berlusconi hatte es nach der Intervention der Zentralbank aber offenbar nicht mehr so eilig. Auf dem Euro-Gipfel versicherte der Regierungschef erneut, Reformen bis zum G20-Treffen zu verabschieden. Wieder Fehlanzeige.

Zwar hat sich Italien zuletzt einer Überwachung seiner Staatsfinanzen sowohl durch die EU-Kommission und den IWF unterworfen, will seine Reformen jetzt auch verstärken. Schlussendlich abgesegnet sind die Gesetze aber noch nicht, und die Unsicherheit bleibt.

Dem Vernehmen nach trennen sich vor allem institutionelle Investoren wie Banken von Anleihen aus EU-Krisenstaaten und nehmen dabei auch Verluste in Kauf, um die Risiken zu minimieren. Zwar müssen sie Staatsanleihen im Gegensatz zu anderen Assets nicht mit Eigenkapital unterlegen. Doch der anstehende Schuldenschnitt Griechenlands von 50 Prozent ist ihnen eine Warnung.

"Die Fundamentaldaten rechtfertigen die Aufschläge nicht"

Zudem stehen die Institute in zweifacher Hinsicht unter Druck. Zum einen reagieren Aktieninvestoren äußerst sensibel auf jede Krisennachricht in der Euro-Zone und strafen Banken ab, die ein größeres Anleihen-Exposure von hoch verschuldeten Staaten in der Bilanz ausweisen. Zum anderen erhöhen Aufsichtsbehörden und die Politik den Druck auf die Institute, die künftig mehr Kapital für mögliche Verluste vorhalten sollen.

"Mit Emotionen haben die Verkäufe daher wenig zu tun. Staatsanleihen bergen Risiken, wie der Fall Griechenland zeigt. Offensichtlich sehen die Anleger bei Italien perspektivisch ein erhöhtes Risiko, also verkaufen sie. Das ist ein ganz normaler Vorgang", sagt Satoris.

Bei Rekordrenditen von 7 Prozent und mehr auf zehnjährige Anleihen mussten die Euro-Länder Irland, Griechenland und Portugal seinerzeit Schutz unter dem Euro-Rettungsschirm suchen. Ein Automatismus lässt sich daraus nicht ableiten.

Dieses Szenario sehen Experten für Italien auch noch nicht. "Wir halten es für unwahrscheinlich, dass Italien unter dem Schirm Schutz suchen muss", sagt Satoris. Denn faktisch stehe das Land im Vergleich zu anderen europäischen Schuldenstaaten nicht so schlecht da, wie es der Markt mit seiner tiefen Misstrauenskundgebung derzeit erscheinen lasse. "Die volkswirtschaftlichen Rahmendaten rechtfertigen die hohen Aufschläge am Anleihenmarkt in dieser Form jedenfalls nicht."

"Italien wird nicht unter Rettungsschirm Schutz suchen müssen"

Tatsächlich weist Italien nach dem jüngsten IWF-Finanzstabilitätsbericht einen staatlichen Verschuldungsgrad von rund 121 Prozent seiner Wirtschaftsleistung (BIP) auf, bei Griechenland sind es 161 Prozent.

Auch andere Experten mahnen, die Lage Italiens lasse sich nicht mit jener Griechenlands vergleichen. "Der Blick auf die fundamentale Situation Italiens ist von hoher Stabilität geprägt", sagt Folker Hellmeyer. Das gelte für den Verlauf der Krise in der Entwicklung des BIP als auch die Neuverschuldung, wendet der Chefanalyst der Bremer Landesbank ein.

Italien weise einen der größten Primärüberschüsse im öffentlichen Haushalt innerhalb der Eurozone aus. Das Land verfüge über ein "massives Staatsvermögen" im produktiven Bereich und sehr hohe unbelastete Privatvermögen bei einer grundsätzlich niedrigen Verschuldung der privaten Haushalte. "Die Märkte ignorieren diese Tatsache", kommentiert Hellmeyer.

CDS-Markt spielt verrückt

Aus seiner Sicht lag und liege das Problem Berlusconis weiter darin, dass der Regierungschef das Land nicht nach vorne weiterentwickelt habe. Dazu habe es des massiven Drucks seitens der EU und der Märkte bedurft. "Die aktuelle Bewertung an den CDS-Märkten Italiens ist jedoch absurd", ist der Analyst überzeugt und spricht von einer "skandalösen Spekulation".

Mit Kreditausfallversicherungen (CDS) können sich Investoren gegen den möglichen Default italienischer Staatsanleihen absichern. Die Kosten dafür sind am Mittwoch auf einen Rekordwert gestiegen. So ist zum Bespiel die Versicherungsprämie für fünfjährige Staatstitel auf bis zu 536 Basispunkte geklettert. Das heißt: Eine Versicherung für eine fünfjährige Staatsanleihe mit einem Nennwert von einer Million Euro kostet derzeit 53.600 Euro.

Diese Papiere dienen aber nicht nur zur Absicherung von möglichen Zahlungausfällen, sondern sind auch handelbar, ohne dass dahinter eine abzusichernde Forderung steht. Diese "ungedeckten CDS" gelten als Spekulationsobjekt. Ihr Handel unterliegt kaum einer Kontrolle.

Das Vertrauen der Märkte in Italien - fundamental berechtigt oder nicht - ist jedenfalls auf dem Nullpunkt angekommen. So mancher Beobachter befürchtet, dass auch eine neue Regierung nicht das notwendige Reformtempo an den Tag legen wird. "Wenn es Neuwahlen gibt, dürfte die Unsicherheit eher noch wachsen, weil das ein langes Vorspiel benötigt und das politische Geschacher in Italien traditionell groß ist", sagt Metzler-Analyst Mattera.

Für HSBC-Experte Sartoris hilft da nur noch eins: "Eine neue italienische Regierung muss die Sparbemühungen und Reformen konsequent vorantreiben, will sie das Vertrauen der Märkte zurückgewinnen." Es gelte die Ursachen der Vertrauenskrise zu beseitigen. Die angestrebte Aufstockung des Rettungsfonds EFSF und fortgesetzte Käufe von Staatsanleihen der EZB würden Italien kurzfristig helfen und Symptome bekämpfen, die Ursachen des Problems beseitigten sie aber nicht.

Dass eine konsequente Politik helfen kann, sich dem Sog der Euro-Krise und der Kapitalmärkte zu entziehen, zeige das Beispiel Irland. "Irland packt die Probleme an, erzielt auch erste Erfolge, wie die gefallenen Lohstückkosten zeigen", sagt Sartoris. Die Kapitalmärkte würdigten die Fortschritte dabei durchaus: Die Risikoaufschläge zu deutschen Bundesanleihen sind in den vergangenen Wochen deutlich zurückgegangen. Davon sind Italiens Staatsbonds noch weit entfernt.

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