Fusionen und Übernahmen "Viele deutsche Konzerne sind für Ausländer sehr attraktiv"

Volle Kriegskassen, niedrige Zinsen, Steuervorteile: US-Konzerne sorgen für einen Boom im M&A-Geschäft. Die Deutschen müssen aufpassen, nicht ins Hintertreffen zu geraten, warnt Christian Kames. Der M&A-Experte der Citigroup erklärt, warum deutsche Firmen Vorwärtsdrang brauchen - und warum sie oft selbst ins Visier von Firmenjägern geraten.
Auf der Jagd: "Eigentlich überrascht es, dass wir nicht mehr öffentliche Übernahmen durch Ausländer sehen"

Auf der Jagd: "Eigentlich überrascht es, dass wir nicht mehr öffentliche Übernahmen durch Ausländer sehen"

Foto: imago

mm: Herr Kames, seit Jahren prophezeien Investmentbanker im Januar, man stehe unmittelbar vor einem Boom im Geschäft mit Fusionen und Übernahmen (Mergers&Acquisitions, M&A). Jetzt ist es tatsächlich mal eingetreten. Was ist 2014 anders als in den Jahren zuvor?

Kames: In den vergangenen Jahren wuchsen die Unternehmen vor allem organisch, also aus sich heraus; jetzt aber steht strategisches Wachstum durch Zukäufe auf der Tagesordnung. Das weltweite M&A-Volumen ist um rund 50 Prozent gegenüber Vorjahr gestiegen. Insbesondere Transaktionen mit einem Volumen ab 5 Milliarden Dollar aufwärts haben überproportional zugenommen. Solides globales Wachstum, starke Unternehmensbilanzen und Eigenkapitalmärkte sowie historisch günstige Finanzierungskonditionen sind wesentliche Gründe dafür. 2013 war zudem das erste Jahr seit 2009 ohne handfeste Krise.

mm: Geht es nach der Sommerpause so weiter, oder sind die geopolitischen Risiken zu groß?

Kames: Ich gehe davon aus, dass wir ein starkes zweites Halbjahr sehen werden. Die Krise in der Ukraine hat bislang nur begrenzte Auswirkungen. Mehr als die Hälfte des weltweiten M&A-Volumens entfällt ohnehin auf die USA, und hier konsolidieren zahlreiche Branchen derzeit erheblich. Der Druck der US-Investoren auf die Strategien der Unternehmen ist hoch, auch was den Einsatz von Bar-Beständen für Übernahmen angeht. Auch steuerliche Überlegungen spielen eine Rolle, etwa bei den "Inversion Trades", wo Unternehmen per Zukauf ihren Sitz ins Ausland verlagern oder Cash-Reserven einsetzen, die sie im Ausland angesammelt haben. Aber auch europäische und asiatische Unternehmen sind deutlich aktiver. Und Finanzinvestoren haben nach wie vor mehr Geld als sie ausgeben können.

mm: Deutsche Konzerne halten sich bei Übernahmen mit wenigen Ausnahmen wie schon in der Vergangenheit zurück. Schlecht bekommt Ihnen das nicht.

Kames: Ich kenne kaum ein größeres deutsches Unternehmen, das nicht über Wachstum durch Akquisitionen ernsthaft nachdenkt oder diese aktiv verfolgt. Allerdings ist auch klar, dass deutsche Unternehmen einem geringeren Druck durch Ihre Aktionäre ausgesetzt ist. Positiv formuliert sind sie weniger vom Aktienmarkt getrieben, strategische Überlegungen spielen eine größere Rolle. Zudem haben wir nicht die gleiche Industriestruktur wie die USA. Hier ist zum Beispiel die Konzentration an Industrieunternehmen viel höher; Mega-Transaktionen sind daher viel seltener als etwa im Healthcare-Bereich.

Unternehmen in Deutschland: Technologisch vorn und oftmals niedrig bewertet

mm: Was folgt daraus für deutsche Unternehmenslenker?

Kames: Die Deutschen müssen sicherlich aufpassen, nicht ins Hintertreffen zu geraten. Allerdings geht es für die meisten weniger darum, Marktanteile in Europa zu gewinnen als um den Zugang zu Wachstumsmärkten. Regional stehen neben Asien vor allem die USA wieder auf der Agenda. Hier sind viele deutsche Firmen deutlich unterrepräsentiert, und die USA werden absehbar ein sehr wichtiger und stabiler Markt sein.

mm: Also rechnen Sie mit mehr Vorwärtsdrang?

Kames: Vorsichtiger Vorwärtsdrang, das würde passen. Deutsche Unternehmen sind bei Firmenkäufen und -verkäufen vielfach zurückhaltender als US-Unternehmen. Das wird sich kurz- bis mittelfristig auch nicht ändern. Verglichen mit den USA haben deutsche Unternehmen allerdings den "Nachteil" des kleineren Heimatmarktes. Es geht also oft um grenzüberschreitende Transaktionen. Da ist die Hürde generell höher, da Transaktionen komplexer sind. Niveau und Frequenz bei M&A-Transaktionen wie in den USA werden wir absehbar nicht erreichen. Aber je internationaler deutsche Unternehmen sein wollen, desto mehr werden Sie über M&A wachsen müssen. Vielfach geht das ohne Akquisition gar nicht.

mm: Und anders herum? Für wie gefährdet halten Sie deutsche Konzerne?

Kames: Sie müssen sich bewusst sein, dass viele von Ihnen für Ausländer sehr attraktiv sind. Viele deutsche Firmen verfügen über eine technologische Spitzenposition und sind oft noch vergleichsweise niedrig bewertet. Die Hürden für öffentliche Übernahmen in Deutschland sind zudem nicht besonders hoch. Eigentlich überrascht es, dass wir nicht mehr öffentliche Übernahmen durch Ausländer sehen.

Wie Hedgefonds von Übernahmen in Deutschland profitieren

mm: Ein Geschäftsmodell von Hedgefonds ist es, sich im Zuge von Übernahmen beim Zielunternehmen einzukaufen und auf eine höhere Abfindung durch den Käufer zu spekulieren - siehe Elliott bei Kabel Deutschland oder Celesio. Im Oktober 2013 hat der Bundesgerichtshof (BGH) entschieden, dass Vorstände künftig ein Börsen-Delisting beschließen können, ohne die Hauptversammlung fragen und den Restaktionären einen Ausgleich zahlen zu müssen. Legt er damit aggressive Fonds wie Elliott an die Kette?

Kames: An die Kette vielleicht nicht. Allerdings ist es schon so, dass das BGH-Urteil die Risiken für Hedgefonds deutlich erhöht. Jeder Fonds muss sich genauer überlegen, ob er das Risiko eingehen will, in einer Aktie gefangen zu sein, die kaum handelbar ist und das Management auch noch selbst von der Börse nehmen kann. Mit Blick auf die Transaktionssicherheit bei öffentlichen Übernahmen ist dies sicherlich zu begrüßen. In der Schweiz etwa sind wegen des vereinfachten Delistings die Annahmequoten bei Übernahmeangeboten deutlich höher als in Deutschland.

mm: Gefährdet das BGH-Urteil normale Aktienfonds, die immer damit rechnen müssen, dass ihre Beteiligungen per Delisting drastisch an Wert verlieren?

Kames: Zumindest muss man sich noch mehr fragen, ob es sinnvoll ist, an einer Gesellschaft beteiligt zu sein, die von einem Großaktionär beherrscht wird. Und ob es sinnvoll ist, in einer Aktie investiert zu sein, die kaum gehandelt werden kann. Das ist dann besonders relevant, wenn es darum geht, ein Übernahmeangebot anzunehmen. In der Vergangenheit wurde zu sehr auf zusätzliche Prämien geschielt, jetzt finden potentielle Risiken wieder mehr Beachtung.

mm: Bisher haben nur kleinere Unternehmen wie Marseille Kliniken, Schuler, Strabag oder Biolitec das vereinfachte Delistingverfahren genutzt. Warum nur so wenige, und wann folgt der erste Großkonzern?

Kames: Als Großkonzern muss man nicht unbedingt der erste sein. Kleinere Unternehmen sind flexibler und öfter bereit, ins Risiko zu gehen. Die gängige Praxis muss sich ja nach dem BGH Urteil erst einmal durchsetzen. Wenn es hier mehr Präzedenzfälle gibt, dann werden auch die ersten Großunternehmen folgen.

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