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Ackermanns Expansion: Die Zukäufe der Deutschen Bank

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Postbank-Übernahme Ackermanns kühles Kalkül

Deutsche-Bank-Chef Josef Ackermann schafft Klarheit: Das lange Warten auf die Postbank-Übernahme hat ein Ende, die damit verbundenen hohen Kosten werden verbucht, das Privatkundengeschäft gestärkt - oder doch nicht? Die Deutsche Bank stellt sich auf verschiedene Szenarien ein, die auch noch möglich sind.

Hamburg - Die Aktionäre der Postbank stehen vor einer schweren Entscheidung. Sollen sie ihre Anteilsscheine der Deutschen Bank andienen, die dafür nur den gesetzlich geforderten Mindestpreis zahlen will, 24 bis 25 Euro? Das entspricht dem Kurs der vergangenen Monate, der schon von der Erwartung geprägt war, dass der Frankfurter Branchenriese bald das Ruder in Bonn übernimmt. Doch manch ein Aktionär dürfte auf eine Übernahmeprämie gehofft haben, bis hin zu 44 Euro, die Josef Ackermann für eine Kaufoption auf verbliebene Anteile der Deutschen Post ausgehandelt hat.

"Es ist unwahrscheinlich, dass die Minderheitsaktionäre Aktien unter diesen Bedingungen anbieten werden", sagt deshalb Finanzexperte Heino Ruland. Auch die Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz rät von einer schnellen Annahme des Angebots ab. "Für die Postbank-Aktionäre gibt es keine Notwendigkeit, jetzt zu verkaufen. Die Zeit arbeitet für sie", meint DSW-Sprecher Marco Cabras.

Andererseits gilt Cabras' Satz noch mehr umgekehrt für die Deutsche Bank : Die Zeit arbeitet für sie. Im Februar 2012 kommt sie sowieso an die Mehrheit der Postbank-Aktien, von denen sie bereits 29,5 Prozent hält. Denn dann wird eine Wandelanleihe der Deutschen Post  fällig, die nur die Deutsche Bank gezeichnet hat. Die Scheine verwandeln sich in Postbank-Aktien . Weitere Anteile kann sie bis Februar 2013 per Option von der Post übernehmen - alles schon bezahlt.

Die Deutsche Bank hat keine Notwendigkeit, jetzt Postbank-Aktien zu kaufen und zu diesem Zweck gar das Übernahmeangebot aufzustocken - auch wenn Ackermann gerade wortreich beteuert, wie wichtig ihm der Kauf ist, und sogar die "Treue zum Heimatmarkt" bemüht. "Das Ziel ist, dass wir die Postbank konsolidieren und führen", erklärt ein Banksprecher. Möglichst noch in diesem Jahr soll das Institut in die Konzernbilanz aufgenommen werden. Dazu müssten die freien Aktionäre, die 30,5 Prozent der Postbank-Aktien halten, mindestens 21 Prozent der Deutschen Bank anbieten, die so auf eine Mehrheit käme. Genau mit dieser Annahmequote rechnet Ackermann.

Was eine hohe oder niedrige Annahmequote bedeuten würde

Doch was, wenn sich die Postbank-Aktionäre anders verhalten als erwartet? "Wir haben drei Szenarien zur Annahmequote", erklärt der Sprecher: "low takeup, mid takeup und high takeup". Was nach diesen Szenarien passieren würde, will er nicht sagen.

Eine hohe Annahmequote hätte zumindest bis 2012 keine praktischen Vorteile, weil ein Gewinnabführungs- und Beherrschungsvertrag eine noch größere Mehrheit von 75 Prozent voraussetzt. Sie würde aber bedeuten, dass die Deutsche Bank mehr bezahlen muss. Statt insgesamt 5,8 Milliarden Euro für 90 Prozent der Postbank müsste sie 6,3 Milliarden für 100 Prozent aufbringen.

Eine niedrige Annahmequote dagegen würde bedeuten, dass die Deutsche Bank die 50-Prozent-Schwelle zunächst verfehlt. Sie könnte darauf reagieren, indem sie ihr Angebot erhöht - oder indem sie einfach abwartet. Früher oder später kommt die Mehrheit ja ohnehin, und nach dem erstmaligen Überschreiten der 30-Prozent-Schwelle müsste die Bank nie wieder ein Pflichtangebot machen.

Drehbuch für eine kapitalschonende Übernahme

Damit würde Ackermann einem Drehbuch folgen, das die Analysten der Citigroup schon im Mai für eine möglichst kapitalschonende Übernahme geschrieben haben: Die Deutsche Bank solle möglichst lange ihren Anteil an der Postbank unter 30 Prozent halten, dann aber rechtzeitig vor Februar 2011 (also etwa jetzt) ein Pflichtangebot zum Mindestpreis machen.

So würde die Deutsche Bank vermeiden, dass sie wegen der ein Jahr später fälligen Wandelanleihe den darin mit der Post vereinbarten höheren Preis auch den freien Aktionären zahlen müsste. Außerdem sollte sie laut der Citigroup darauf hoffen, dass möglichst wenige ihr karges Angebot annehmen. Denn je länger die Postbank außerhalb der Bilanz bleibt, desto billiger wird es für die Deutsche Bank.

Die Deutsche Bank rechnet mit einem zusätzlichen Kapitalbedarf aus der Postbank-Übernahme von 7,7 Milliarden Euro. Die schwach kapitalisierte Bonner Bank soll die Kernkapitalquote des Konzerns von 11 Prozent nicht verderben, außerdem müssen einige riskante Finanzanlagen wie zum Beispiel in strukturierte Kreditpapiere abgeschrieben werden. Damit wären die Aufräumarbeiten in der Bilanz noch teurer als der Kaufpreis für die Postbank - und beides zusammen würde die Mega-Kapitalerhöhung von knapp zehn Milliarden Euro, die größte in der Geschichte der deutschen Banken, praktisch aufzehren.

Die Kosten lassen sich halbieren

Mit einem Kapitalbedarf in dieser Größenordnung rechnete auch die Citigroup in ihrer Analyse. Würde die Deutsche Bank die Konsolidierung der Postbank aber bis Februar 2012 verschieben, könnte sie bis dahin das Kapital mit einbehaltenen Gewinnen aufstocken und den zusätzlichen Kapitalbedarf auf 3,8 Milliarden Euro halbieren. "Diese Strategie ist aber nicht ohne Risiken", warnten die Analysten. Schließlich könnten die Postbank-Aktionäre sich doch auf das vermeintlich unattraktive Angebot einlassen und Ackermann bräuchte eine riesige Kapitalerhöhung.

Doch dieses Risiko besteht jetzt nicht mehr. Die Ausgabe neuer Aktien soll vor dem Übernahmeangebot für die Postbank über die Bühne gehen. Liegt die Annahmequote dann über 21 Prozent, hat Ackermann das Geld verwendet wie angekündigt: für ein stabileres Geschäftsmodell, für eine "unumstrittene Führungsposition auf dem Heimatmarkt", für den Angriff auf Sparkassen und Raiffeisenbanken, für den Vorstoß in die "Champions League" der großen europäischen Privatkundenbanken, die bisher alle aus Mailand oder Madrid kommen. Das ist die "Equity Story", mit der Ackermann wirbt - Kapitalerhöhung und Postbank-Übernahme sind miteinander verknüpft.

Falls die Annahmequote geringer ausfällt, kann er einen unerwarteten Gewinn einstreichen: Die Deutsche Bank hat dann ein komfortables Kapitalpolster, mit dem sie schon jetzt statt erst Ende 2013 wie offiziell angepeilt die neuen Basel-III-Regeln erfüllt. Und die Postbank kann sie dann immer noch in Ruhe übernehmen - für weniger Geld, versteht sich.

Der Weg der Deutschen Bank zur Postbank-Übernahme

Datum Instrument Anteil Verkäufer Aktienpreis Gesamtpreis
Februar 2009 Aktienkauf 22,9 Prozent Deutsche Post 19,20 Euro 960 Millionen Euro
September 2008 bis September 2010 Aktienkauf 7,1 Prozent freie Aktionäre 14,90 Euro 230 Millionen Euro
Oktober 2010 Aktienkauf 0 bis 30,5 Prozent freie Aktionäre 24 bis 25 Euro 0 bis 1,67 Milliarden Euro
Februar 2012 Wandelanleihe 27,4 Prozent Deutsche Post 39,20 Euro 2,35 Milliarden Euro
Februar 2012 bis Februar 2013 Call-/Put-Option 12,1 Prozent Deutsche Post 43,90 Euro 1,16 Milliarden Euro
Quelle: Deutsche Bank, Stand: September 2010
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