Bulthaupt-Kolumne Die Zahnpasta muss nicht in die Tube

Die Inflationssorgen nehmen kein Ende. Selbst Finanzminister Peer Steinbrück gab jüngst seine Ängste vor der Geldentwertung zu Protokoll. Schließlich seien die Märkte mit Geld überflutet. Daher stellt er sich die Frage, wie die Zahnpasta nach der Rezession wieder zurück in die Tube kommt. Welch ein Missverständnis!
Von Frank Bulthaupt

Wurden die Märkte wirklich mit Geld überflutet? Die Antwort ist Nein; geflutet wurde lediglich der Bankensektor. Dieser befand sich in den vergangenen Quartalen in einer noch nie dagewesenen kritischen Lage.

Während noch beim Platzen der Aktienmarktblase im Jahr 2000 die Verluste im Privatsektor vorherrschten, waren jetzt vor allem die Banken betroffen. Der Interbankenmarkt, auf dem sich früher Kreditinstitute gegenseitig überschüssige Liquidität liehen, brach zusammen.

Die vertraute Gewissheit der Kreditinstitute, sich im Bedarfsfall jederzeit Liquidität beschaffen zu können, war plötzlich zerstört. Massive Liquiditätsengpässe und Unsicherheiten waren die Folge.

In dieser Situation hat die EZB beherzt reagiert, um den Finanzsektor zu stabilisieren. Gegen notenbankfähige Sicherheiten kann sich nunmehr jedes Kreditinstitut unbegrenzt Liquidität von der Zentralbank leihen. Besonders drastisch wurde die Situation in den vergangenen Wintermonaten. Das Ausleihevolumen des Bankensektors explodierte um mehr als 50 Prozent gegenüber dem Vorjahr.

Anfangs wurde diese von der EZB geliehene Liquidität größtenteils gleich wieder als Vorsorgepuffer bei der Zentralbank verzinslich angelegt. Mittlerweile sind diese Puffer weitgehend wieder abgeschmolzen. Die Gründe: Erstes konnte die EZB den Banken die Furcht vor weiteren Liquiditätsengpässen nehmen, und zweitens wurde der Einlagenzins auf unattraktive 0,25 Prozent reduziert.

Unter dem Strich hat sich die Liquiditätsflut in den Bankensektor auf einem sehr hohen Niveau stabilisiert. Solange diese Zahnpasta bei den Banken bleibt, können keine Inflationsgefahren aufflammen. Warum sollen die Preise für Güter und Dienstleistungen hochschnellen, nur weil in den Büchern der Kreditinstitute Wertpapiere gegen Zentralbankgeld getauscht wurde?

Aus akademischer Sicht ist diese Banken-Zahnpasta kein Geld. Zur Geldmenge zählt lediglich jene Liquidität, die außerhalb des Bankensektors kursiert.

Zahnpasta ist kein Geld

Die Geschäftsbanken haben aber die Möglichkeit, durch Kreditvergabe die Liquidität an den privaten Sektor weiterzuleiten. Diese weitergeleitete Liquidität ist Geld. Mit ihrem neuen Sichtguthaben können die Privaten die Güternachfrage beflügeln, was als Nebenwirkung im Laufe der Jahre Preisreaktionen zur Folge hat. Zahnpasta in Händen der Banken ist also kein Träger von Inflationsgefahren, sondern lediglich ein Rohstoff für die Vergabe von Krediten zur Schaffung von Liquidität.

Wie haben sich Rohstoff- und Kreditvolumina entwickelt? Obwohl sich der Bankensektor bis über die Ohren mit Zahnpasta eingeschwemmt hat, ist die Geldmengenwachstumsrate weiterhin rückläufig. Zuletzt ist sie auf 3,5 Prozent gefallen, den niedrigsten Wert seit Bestehen der Währungsunion.

Hinter diesen 3,5 Prozent verbirgt sich größtenteils eine Kreditvergabe an den Staat, der seine Konjunkturprogramme finanzieren muss. Demgegenüber stagniert die Kreditvergabe an die privaten Haushalte, und die Kreditvergabe an den Unternehmenssektor ist in der Währungsunion insgesamt sogar rückläufig. Anders ausgedrückt: Die Liquidität im Privaten Sektor geht zurück. Diese Entwicklung wird uns noch eine Weile begleiten. Hierauf deuten beispielsweise die Untersuchungen des Ifo-Instituts zur Kreditklemme hin.

Einige Frühindikatoren lassen uns inzwischen hoffen, dass die wirtschaftliche Talfahrt allmählich zum Stillstand kommt. Lauert schon das Inflationsgespenst?

Bei aller Erleichterung über einige Frühindikatoren ist zu bedenken, dass beispielsweise die Industrieproduktion im weiteren Verlauf dieses Jahres um rund 10 Prozent unter ihrem Vorjahresniveau bleiben wird, und das Bruttoinlandsprodukt bewegt sich im selben Zeitraum auf einem um etwa 5 Prozent niedrigerem Level.

Dies ist kein fruchtbarer Boden für einen Preisauftrieb, den man klassisch in wirtschaftlichen Erholungsphasen beobachtet. Üblicherweise können Unternehmer nach einer Durststrecke endlich wieder im Aufschwung ihre Margen erhöhen, und die nachlassende Jobunsicherheit der Konsumenten hebt deren Stimmung und Ausgabenfreudigkeit trotz Preissteigerungen. Es wäre zu wünschen, dass sich die Inflationsrate im späten Verlauf des nächsten Jahres wieder in Richtung 2 Prozent bewegt.

Ernstzunehmende Inflationsgefahren werden aber erst dann aufkeimen, wenn die Kreditinstitute nach überstandener Krise zu einer lockeren und aggressiven Kreditvergabe an die Privaten übergehen und dadurch deren Liquidität und die Geldmenge erhöhen. Auf eine solche Entwicklung wird die Notenbank reagieren. Dann muss die zeitlich befristet geliehene Zahnpasta aber nicht zurück in die Tube. Die EZB wird sie in großen Eimern von den Banken zurückfordern und ihnen damit den Rohstoff für die Kreditvergabe entziehen.

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