Private Equity Eine Billion Dollar wartet auf Anlage

Konjunktur und Finanzmarktdebakel haben in der Private-Equity-Branche tiefe Spuren hinterlassen. Doch auch in der Krise sind Finanzinvestoren gefragte Ansprechpartner im Mittelstand, die attraktiven Unternehmen zusätzliche Chancen eröffnen können.
Von Peter Hammermann

Mehr als eine Million Arbeitsplätze und die Finanzierung von rund 6.200 Unternehmen sind in Deutschland auf das Engagement von Private Equity zurückzuführen. Die daraus resultierenden Umsätze wiederum stehen für gut zehn Prozent des Bruttoinlandsprodukts. Ein solcher Wirtschaftsfaktor sollte eigentlich Anerkennung finden.

Dennoch, die Beteiligungsbranche sieht sich immer wieder mit Kritik konfrontiert. Aktuell zum Beispiel, weil im Sog des weltweiten Konjunktureinbruchs auch mit Private Equity finanzierte Unternehmen in Schwierigkeiten geraten sind. Doch obwohl sie damit wahrlich nicht allein dastehen, wird der Finanzierungshintergrund dieser Firmen häufig zur entscheidenden Krisenursache erklärt.

Warum aber scheint das negative Image der Finanzinvestoren in Teilen der Öffentlichkeit so fest verankert, wenn doch Marktanalysen immer wieder auf die überdurchschnittlich hohe Produktivität und Wachstumskraft der mit Private Equity finanzierten Unternehmen hinweisen?

Ein grundlegender Vorwurf ist sicherlich berechtigt - man hätte schon früher, als sich Private Equity in Deutschland zu etablieren begann, umfassender und transparenter über das Geschäftsmodell informieren sollen. Es ist zudem nicht von der Hand zu weisen, dass - ermutigt durch das in den vergangenen Jahren günstige Umfeld an den Kreditmärkten - einige Transaktionen mit einem extrem hohen Fremdkapitalhebel gestaltet wurden.

Mitunter wurden liquiditätsgetrieben möglicherweise sogar Unternehmen finanziert, für deren Businesspläne es in früheren Zeiten niemals Geld gegeben hätte. Für manche der mit Fremdkapitalanteil von bis zu 80 Prozent aggressiv finanzierten Unternehmen wird es angesichts der drastischen Umsatzeinbrüche in vielen Branchen jetzt schwer, Zinsen und Tilgungen ihrer Schulden zu bedienen. Das Problem wiegt umso schwerer, wenn Sonderkündigungsrechte einzelner Kapitalgeber nun die gesamte Finanzierungsarchitektur ins Wanken bringen. Höhere Hebel, das zeigt sich nun, führen in der Krise auch zu deutlich höheren Risiken - und sie zwingen manche der betroffenen Portfoliounternehmen zu zusätzlichen Kosteneinsparungen und schmerzhaftem Personalabbau.

Finanzierungsspielräume schrumpfen

Mancherorts rächt sich zudem, dass in das jeweilige Geschäftspotenzial zu hohe Erwartungen gesetzt wurden. Denn gerade heute erweisen sich viele der in der Vergangenheit getroffenen Annahmen als nicht mehr haltbar, und in nicht wenigen Branchen - von der Autoindustrie bis zum Porzellanhersteller - treten die über Jahre aufgebauten Überkapazitäten offen zu Tage.

Die genannten Marktumbrüche, zum Teil auch die früheren Übertreibungen bei den Finanzierungsstrukturen und vor allem das nun stark veränderte Umfeld an den Kredit- und Kapitalmärkten führen unbestreitbar auch zu Konsequenzen für die Investitionstätigkeit von Private Equity. Bereits im Jahr 2008 war das Volumen der Neuengagements deutlich rückläufig.

Das ist zum einen darauf zurückzuführen, dass das von den Banken für die Finanzierung von Buy-out-Transaktionen bereitgestellte Fremdkapital knapper und teurer geworden ist - einige namhafte Kreditinstitute haben sich sogar ganz aus diesem Marktsegment zurückgezogen. Gleichzeitig ist ein Gutteil der eigenen Mittel der Finanzinvestoren gebunden, weil sie derzeit immer wieder größere Summen in bestehende Engagements nachschießen müssen. Sie beweisen damit zwar, dass sie auch in Krisenzeiten zu ihren Portfoliounternehmen stehen.

Doch Nachschüsse in bestehende Engagements oder im schlimmsten Fall die Insolvenz eines Portfoliounternehmens gehen auch zu Lasten der Rendite. Die damit verbundenen Enttäuschungen könnten bei manchen Investoren der Fonds nun zu Skepsis hinsichtlich zukünftiger Engagements führen. Weil sich zudem nicht wenige potenzielle Anleger heute selbst mit Finanzierungsproblemen konfrontiert sehen, konnten deutsche Beteiligungsgesellschaften bereits in 2008 nur noch zwei Drittel weniger an neuen Mitteln einwerben als noch im Vorjahr.

Ein ähnliches Bild bietet sich beim Blick über die deutschen Grenzen hinaus. So verzeichneten die vom Datenanbieter Preqin weltweit analysierten Fonds im ersten Quartal 2009 einen Rückgang der Mittelzuflüsse um 71,5 Prozent gegenüber dem Vorjahr auf nun 45,9 Milliarden Dollar - das niedrigste Volumen seit 2003.

Nicht zuletzt beschränken darüber hinaus die zu einem großen Teil verschlossenen Exit-Fenster die für Neuinvestitionen verfügbare Liquidität. Verkäufe gestalten sich in einem von Unsicherheit geprägten Marktumfeld schwierig und der Zugang zur Börse ist derzeit ohnehin nahezu vollständig verriegelt.

Herausforderungen in Krisenzeiten

All dies ändert jedoch nichts daran, dass die Vorzüge dieses Beteiligungsmodells auch vor dem Hintergrund der aktuellen Wirtschafts- und Finanzkrise zum Tragen kommen können. Einer Preqin-Analyse zufolge halten Private-Equity-Fonds weltweit mehr als eine Billion Dollar für Investitionen bereit. Das Volumen bewegt sich damit noch immer im Bereich historischer Höchststände.

Vor schweren Zeiten allerdings dürften jetzt jene Beteiligungsfonds stehen, die mit dem Management der Portfoliofirmen nicht auf einer Linie liegen und die zudem ihre Risiken nicht breit gestreut oder zu teuer eingekauft haben. Viele andere Finanzinvestoren aber haben in der Krise bewiesen, dass sie auch zu Nachschussleistungen in der Lage sind.

Allerdings: Mitunter hilft die zusätzliche Bereitstellung von Beteiligungskapital allein nicht weiter. In besonders stark gefährdeten Bereichen wie etwa dem Segment der Automobilzulieferer führt ohne ein Entgegenkommen der Banken, sei es durch Forderungsverzichte oder durch veränderte Konditionen, kein Weg aus der Krise.

Grundsätzlich aber hält der Vorwurf der zu kurzfristigen Ausrichtung von Private Equity einer kritischen Überprüfung meistens nicht stand. Es ist zwar ein unverzichtbarer Bestandteil dieses Beteiligungsmodells, dass sich der Finanzinvestor nach einigen Jahren von seinem Engagement trennt. Er kann für seine Anteile aber nur dann einen attraktiven Preis erzielen, wenn das Unternehmen auch gut im Markt positioniert ist, ein funktionierendes Geschäftskonzept vorweist und damit über langfristig aussichtsreiche Perspektiven verfügt.

Ein Eigentümerwechsel ist zudem nicht per se negativ, sondern kann vielmehr mit Blick auf die betriebliche Effizienz für zusätzliche Impulse sorgen. "Neue Besen kehren gut", heißt es bekanntlich. Bei eingefahrenen Strukturen dagegen droht aus mangelnder Beweglichkeit die Gefahr, unproduktiven Speck anzusetzen.

Private Equity eröffnet Marktchancen

Aus gutem Grund zeigt sich die heutige Unternehmergeneration, die mit dem Patriarchen früherer Zeiten nicht mehr viel gemein hat, zunehmend offener für Private Equity.

Und dass der Mittelstand in Deutschland gerade jetzt steigendes Interesse an Private Equity bekundet, ist allein schon angesichts der Engpässe im Kreditbereich nicht verwunderlich. Nachhaltig erfolgreichen Unternehmen mit glaubwürdigem Geschäftsmodell bieten sich nun sogar besondere Chancen, wenn sie ihre Kapitalkraft mit Private Equity stärken.

So werden sie beispielsweise in die Lage versetzt, durch Erweiterung der Produktpalette oder regionale Expansion zusätzliche Marktchancen zu nutzen. Ebenso dürften sich gerade in den kommenden Monaten und Jahren viele günstige Gelegenheiten bieten, die eigene Marktposition durch Zukäufe auszubauen.

Ihr volles Potenzial allerdings können diese Strategien nur dann entfalten, wenn Management und Finanzinvestor die Basis für eine echte Partnerschaft finden. Das betrifft die Chemie zwischen den Akteuren ebenso wie die Einbindung der Führungskräfte in die Beteiligungsstruktur. Beides führt im Management nicht nur in hohem Maß zu unternehmerischer Freiheit und Verantwortung. Die direkte Partizipation am Erfolg sorgt auch für zusätzliche Motivation und setzt Kräfte frei, die häufig sogar zur Übererfüllung der gemeinsam verabschiedeten Ziele führen.

Ausleseprozess unter den Akteuren

Auch wenn die für neue Engagements verfügbaren Finanzierungsvolumina abgenommen haben, bleiben Transaktionen mittlerer Größe weiterhin machbar. Sie kommen zwar nahezu ausschließlich auf Basis von Club Deals unter Beteiligung mehrerer Banken zustande, und das Eigenkapital stellt heute einen größeren Teil der Gesamtfinanzierung als noch vor einigen Jahren.

Die konkrete Ausgestaltung einer Transaktion aber wird weiterhin von den individuellen Voraussetzungen und dem jeweiligen Risikoprofil der Beteiligten abhängig sein. Dass es auch dabei zu Verschiebungen kommen wird, ist jedoch absehbar: Laut einer Studie der Beratungsgesellschaft PricewaterhouseCoopers (PwC) überdenken derzeit sogar 80 Prozent der Beteiligungsgesellschaften ihr Geschäftsmodell.

Möglicherweise sieht sich die Branche zudem bald mit neuen Regulierungen konfrontiert. So denkt der US-Finanzminister Timothy Geithner für die Vereinigten Staaten an eine zentrale Aufsichtsbehörde, die neue Meldepflichten ebenso kontrollieren soll wie bestimmte Pflichten zur Offenlegung von Bilanzen und Büchern.

Die EU stellte bereits Ende April den Richtlinienentwurf für "Alternative Investment Fund Manager" zur Regulierung unter anderem von Private Equity vor, der schon 2011 in Kraft treten könnte. Zu welchen Ergebnissen dies konkret führen wird, ist derzeit noch offen.

Unabhängig davon dürfte ein gewisser Ausleseprozess unter den Akteuren der Branche unvermeidbar sein. Gesellschaften jedoch, die sich auf starke Investoren stützen können, stehen weiterhin für Transaktionen zur Verfügung. Denn gerade jene Investoren, die selbst nicht fremdfinanziert sind, lassen sich auch durch einen Rückgang der kurzfristigen Ertragsaussichten nicht irritieren.

Schließlich erweisen sich nach einer aktuellen, im Auftrag der European Private Equity & Venture Capital Association (EVCA) durchgeführten Erhebung die Langfristrenditen von Private Equity weiterhin robust und insgesamt besser als etwa europäische Aktien- und Anleiheindizes - selbst unter Einbeziehung des vergangenen Jahrs. Sobald der wirtschaftliche Abschwung und die Unternehmenspreise einen Boden finden, könnten antizyklische Investitionen auch in Zukunft wieder zu einem überproportionalen Kapitalertrag führen.

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