Fondsmanager-Kolumne Geht die Rally bei Finanzwerten weiter?

Die jüngste Erholung an den Aktienmärkten hat selbst Optimisten überrascht. Ausgerechnet die gebeutelten Bankenwerte waren dabei die Zugpferde. Ist es Zeit, wieder verstärkt in Bankaktien zu investieren? Fondsmanager Andre Köttner von Union Investment hat die Chancen für den Sektor ausgelotet.
Von Andre Köttner

Die Erfahrung langer Börsenjahre zeigt, dass gerade die Turnaround-Werte hohe Gewinne bringen können. Aktien, die in einer Baisse einen Großteil ihres Wertes verloren haben, sind in Erholungsphasen manchmal für Gewinne von mehreren hundert Prozent gut.

Entscheidende Voraussetzung für einen klassischen Turnaround ist jedoch, dass sich die zugrunde liegenden Gegebenheiten tatsächlich zum Besseren gewendet haben. Ansonsten handelt es sich nur um eine Bärenmarktrally, die ebenso schnell wieder in sich zusammenbricht wie sie entstanden ist.

Für mich als Fondsmanager ist also entscheidend, ob der Bankensenktor das Schlimmste hinter sich hat und vor einem nachhaltigen Aufschwung steht, oder ob es sich nur um eine Zwischenerholung im Abwärtstrend handelt. Nachdem wir vor den großen Turbulenzen an den internationalen Märkten Finanzwerte reduziert haben, ergibt sich deshalb nun die Frage, ob die Zeit zum Wiedereinstieg gekommen ist.

Eine wichtige Rolle bei meinen Überlegungen spielte der Belastungstest der US-Regierung für den Bankensektor. Über zwei Monate hinweg hatten Experten des Finanzministeriums und der US-Notenbank die Bücher der 19 größten Banken des Landes durchleuchtet. Hierbei wurden verschiedene makroökonomische Szenarien wie etwa die Entwicklung der Arbeitslosigkeit und der Hauspreise durchgespielt, um festzustellen, ob die Institute bei weiteren wirtschaftlichen Verwerfungen ausreichend mit Kapital ausgestattet sind.

Stresstest auf den ersten Blick erfreulich - doch Skepsis bleibt

Vordergründig fiel das Ergebnis erfreulich aus: Der ermittelte Kapitalbedarf liegt bei 75 Milliarden US-Dollar und damit niedriger als befürchtet, was an den Finanzmärkten gut ankam. Doch ist damit das Gröbste überstanden und die Zeit zum Aufstocken von Bankaktien gekommen?

Ein genauer Blick auf den Test stimmte mich nachdenklich, denn wie so oft bei Studien gilt auch hier, dass die vorab definierten Kriterien das Ergebnis maßgeblich bestimmen. Hauptmanko ist, das die Annahmen für den Worst Case keineswegs den schlimmsten anzunehmenden Fall widerspiegeln. So wurde zwar durchgespielt, was geschieht, wenn die Arbeitslosenquote 2010 auf 10,3 Prozent steigt, doch stellt das bei einer Rate von derzeit schon 8,5 Prozent und anhaltendem Stellenabbau keineswegs ein außergewöhnlich pessimistisches Szenario dar. Experten schließen eine Quote von 12 Prozent im Verlauf der Krise keineswegs aus.

Auch die Annahme der Regierung, dass die Wirtschaftsleistung der USA 2009 um 3,3 Prozent abnimmt, mutet eher zurückhaltend an. Zum Vergleich: In den Jahren der großen Depression ab 1930 betrug der Rückgang zwischen 6 und 13 Prozent jährlich. Unbehagen bereiten mir zudem bilanzielle Details. Beispielsweise wird Hybridkapital, das durch Genussscheine und nachrangige Anleihen gebildet wird, formal dem Eigenkapital der Finanzinstitute zugeschlagen.

Hybridkapital haftet allerdings nur im Falle einer Insolvenz, während das originäre Eigenkapital beispielsweise im Rahmen einer Kapitalerhöhung auch für Verluste herangezogen werden kann. Der Weltwährungsfonds fordert aber die schrittweise Umwandlung von Hybridkapital in Eigenkapital. Dann könnten notwendige Kapitalerhöhungen zu einer Verwässerung der Bankanteile führen.

Einen weiteren Unsicherheitsfaktor stellt die Kapitalisierungshürde dar, die von der Regierung künftig vorgegeben werden könnte. Das notwendige Eigenkapital für risikobehaftete Vermögensgegenstände könnte in Zukunft zwischen 3 und 8 Prozent schwanken. Auf jeden Fall wird es für Banken erheblich teurer werden, größere Risiken einzugehen. Die offenen Fragen, die der Stresstest hinterlässt, und die makroökonomischen Risiken haben mich in meiner Zurückhaltung gegenüber dem Bankensektor bestärkt.

Zeit zum Aufstocken ist noch nicht gekommen

Zeit zum Aufstocken ist noch nicht gekommen

Die guten Zahlen für das erste Quartal und die Ergebnisse des Stresstests haben zweifellos zu einer Stimmungsaufhellung geführt, doch die kräftige Kurserholung steht auf tönernen Füßen. Sollten die regulatorischen Rahmenbedingungen strikter festgelegt werden und die Wirtschaftsentwicklung der USA schlechter als in den Szenarien der Regierung skizziert verlaufen, kann die Lage rasch wieder kippen.

Damit ist die Zeit zum Aufstocken der Finanzwerte noch nicht gekommen. Besonders vorsichtig bin ich derzeit bei amerikanischen und europäischen Titeln, die im Vergleich zu asiatischen Bankaktien besonders stark von Abschreibungen auf risikobehaftete Vermögensgegenstände betroffen sind. Von den 700 Milliarden US-Dollar, die ursprünglich für die Bankenrettung vorgesehen waren, sind noch 100 Milliarden übrig.

Der Internationale Währungsfonds schätzt, dass die US-Banken noch mindestens 275 Milliarden Dollar benötigen, um so mit Kapital ausgestattet zu sein wie vor der Krise. Die Zahlen geben eine Ahnung von dem, was der Regierung noch bevorsteht. Es wäre fatal, wenn sich herausstellen sollte, dass Geithner und Bernanke zu optimistisch waren. Fürs Erste aber sind die USA auf dem Weg zur Lösung einen wichtigen Schritt weiter.

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