Refinanzierung Staatsgarantie schlägt Pfandbrief

Derzeit ist der Pfandbrief als Refinanzierungsinstrument deutlich abgeschlagen. Denn die Ausgabe staatsgarantierter Anleihen ist um Klassen günstiger. Doch ein Kollaps des Pfandbriefmarkts hätte gravierende Folgen.
Von Grit Beecken

Hamburg - Für Ferdinand Mager ist die Sache eindeutig: "Das ist auch ein Crowding-out, das da stattfindet - ganz klar", sagt der Professor für Finanzmanagement. Ein "Crowding-out" liegt im Finanzsprech immer dann vor, wenn eine Anlageklasse die andere verdrängt - wenn Investoren beispielsweise lieber Staats- als Unternehmensanleihen kaufen.

Momentan verdrängen staatsgarantierte Anleihen sehr viele Anlageklassen. Denn die Risikoscheu ist groß, Investoren verzichten lieber auf Rendite, als dass sie einen möglichen Kapitalverlust in Kauf nehmen. Pfandbriefe galten bis zum Ausbruch der Finanzkrise als eine der sichersten Anlageklassen. Deswegen sind die Portfolios der Versicherungen voll davon.

Doch in der Finanzkrise offenbart sich der prekäre Zustand einiger Pfandbriefbanken, die ihre Aktivitäten über ihr klassisches Geschäftsfeld hinaus ausgedehnt haben. Das wohl bekannteste Beispiel hierfür ist die zur Hypo Real Estate gehörige Depfa Bank. Ihr Wanken weckte im September vergangenen Jahres die Angst vor der Pleite eines Pfandbriefemittenten.

Diese Angst ist auch ein halbes Jahr später noch nicht verschwunden. "Was passiert praktisch, wenn es wirklich zu einer Insolvenz käme?" fragt Experte Mager, der an der European Business School (EBS) lehrt. Magers Antwort: "Dann brauchen Sie einen Verwalter, der diesen Pfandbrief bis zur Endfälligkeit betreut." Das können jedoch mehr als zehn Jahre sein. Mager ergänzt: "Der Verwalter muss die Zinszahlungen organisieren, Sicherheiten verwerten. Wenn drei Wochen nach der Insolvenz ein Zinszahlungstermin ansteht - wie soll das so schnell bewerkstelligt werden?"

Momentan gibt es Jumbopfandbriefe mit einem Volumen von mehr als einer Milliarde Euro. Die Volumina der Papiere sind selbst in einer Zeit, in der sich viele an gigantische Beträge gewöhnt haben, hoch. "Da können Sie sich vorstellen, welche Sicherheiten zugrunde liegen", sagt Mager. Wenn ein solcher Pfandbrief abgewickelt werden müsste, dann würde das alle anderen Pfandbriefe mit nach unter reißen.

Für die ausstehenden Volumina wäre das nicht entscheidend, weil diese ihre Refinanzierungsfunktion bereits erfüllen. Doch für neue Emissionen müssten die Ausgebenden enorme Risikoaufschläge zahlen. Das hätte gravierende Folgen. Denn: "Man kann den Pfandbriefmarkt im Volumen nicht einfach eins zu eins durch staatsgarantierte Anleihen ersetzen", sagt Mager. Die Folge wäre eine Verschärfung der Kreditklemme, erneut steigendes Misstrauen der Marktteilnehmer untereinander.

"Eine solche Abwicklung belastet den Markt auf Jahre", sagt Mager. Deswegen sei die Politik auch darauf bedacht, das Refinanzierungsinstrument nicht zu schwächen. "Gleichzeitig verdrängt sie ihn mit den staatsgarantierten Anleihen", moniert der Professor und schränkt ein: "Was sollen sie aber momentan auch sonst tun?" Es sei eben eine Zwickmühle.

Großes Interesse der Allgemeinheit

Im Moment bezeichnen auch die deutschen Pfandbriefemittenten den Markt als "kompliziert". Sie beziehen sich auf die Verlängerung staatlicher Garantien für Bankanleihen auf fünf von drei Jahren. Der Verband deutscher Pfandbriefbanken (VdP) kritisiert diesen Schritt. Er könne den Pfandbrief aus den kürzeren Laufzeiten herausdrängen oder dazu führen, dass Pfandbriefemittenten den Investoren höhere Renditen bieten müssten.

"Banken empfehlen ihren Kunden vielfach, keine Pfandbriefe zu emittieren und stattdessen auf die Ausgabe staatlich garantierter Anleihen auszuweichen", sagt auch Mager. Mit der Ausweitung des Garantiezeitraums auf fünf Jahre seien Pfandbriefe nur noch im Bereich von fünf bis sieben Jahren interessant. Für die gibt es zwar einen Markt, aber der ist nicht sehr groß.

"Es wird teurer für uns, wenn die Verlängerung der Staatsgarantie kommt", sagte VdP-Geschäftsführer Louis Hagen. Noch sei eine Kreditrefinanzierung für Banken über einen Pfandbrief günstiger als diejenige über eine staatlich garantierte Anleihe. In den vergangenen Wochen konnten Postbank und Landesbank Baden-Württemberg erstmals seit dem Zusammenbruch von Lehman Brothers großvolumig Pfandbriefe mit fünf Jahren Laufzeit platzieren. "Es ist fraglich, ob es etwa die Postbank-Emission unter den geplanten neuen Rahmenbedingungen gegeben hätte", moniert Hagen.

Gleichwohl geht der Verband davon aus, dass die Verlängerung der Staatsgarantie für Bankanleihen - die auf diese Weise eine ernstzunehmende Konkurrenz für den Pfandbrief auch bei längeren Laufzeiten werden - nicht mehr zu verhindern sein wird. Das Interesse der Allgemeinheit daran sei sehr groß, weil es um das Jahr 2012 zu einer "Ballung der Fälligkeiten" komme, sagte der VdP-Präsident.

Das gesamte Emissionsvolumen am deutschen Pfandbriefmarkt hat im Januar acht Milliarden Euro betragen, verglichen mit sieben Milliarden Euro im Dezember. In der ersten Februarwoche wurde bereits ein Volumen von 3,6 Milliarden Euro erreicht.

Dauerhaft sei der Verdrängungswettebewerb vermutlich nicht, vermutet Mager. "Die kostenpflichtigen Staatsgarantien werden nicht ewig bestehen bleiben." Der Pfandbrief habe schon viele Höhen und Tiefen hinter sich gelassen. "Das ist weltweit eines der sichersten privatwirtschaftlichen Refinanzierungsinstrumente." Dieses Gut solle man nicht aufgeben, meint der Finanzexperte.

Zudem erfreut sich der Pfandbrief seinerseits einer Staatsgarantie, denn die Bundesregierung hat erklärt, dass es zu keinem Ausfall von Pfandbriefen kommen werde.

Mit Material von Nachrichtenagenturen

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