Dax-Geflüster Aus dem Gerümpel gerettet

Die Aktien von Mischkonzernen schienen schon auf der Hutablage der Börsenprofis zu verstauben. Zu unbeweglich seien die Unternehmen, ertragsschwach und irgendwie aus der Mode gekommen, glaubten sie. Das hat sich geändert: Titel moderner Konglomerate sind plötzlich gefragt - und zählen im Dax zu den besten Papieren.
Von Karsten Stumm

Die Revolution kam still und leise. Deshalb wurde sie lange Zeit nicht bemerkt. Doch mittlerweile erschüttert sie unüberhörbar die gängige Empfehlung, Anleger sollten Mischkonzernaktien meiden und dafür lieber auf die Titel jener Konzerne setzen, die sich auf Kerngeschäftsfelder konzentrieren. Weil das einfach ertragreicher sei und irgendwie auch moderner. Darüber allerdings sollten Investoren noch einmal nachdenken. Denn die lange verschmähten Mischkonzerne haben sich verändert. Und mit ihnen auch die Lage der Dinge.

An der Börse erreichen die Anteilscheine vieler Konglomerate weltweit bereits höhere Kurse als die Aktien jener Unternehmen, die sich auf ein einzelnes Geschäftsgebiet spezialisiert haben. So zogen die Konglomeratekurse seit 1995 im Schnitt um 16 Prozent kräftiger an als die Kurse des Börsenrests, zeigt der Vergleich des MSCI-Konglomerateaktienindex mit dem MSCI-World-Börsenbarometer.

Das gilt zudem nicht nur für das weltweite Börsenmittel, sondern auch für Mischkonzernaktien, die im deutschen Paradeindex Dax  geführt sind: die Kurse der MAN-  und ThyssenKrupp-Papiere  beispielsweise, die den Dax-Anstieg allein in den vergangenen beiden Jahren um gewaltige 170 sowie 140 Prozent übertrumpft haben. Und auf Sicht der vergangenen zehn Jahre machen auch die Anteilscheine von Siemens  eine vergleichsweise gute Figur, Deutschlands bedeutendstes Konglomerat hat in dieser Woche den größten Kurszuwachs im Dax verbucht.

"Die Modewelle, fast nur auf die Titel fokussierter Aktiengesellschaften zu schielen, schwillt ab", sagt dann auch der Analyseleiter eines großen britischen Fondshauses.

Die Mode hat sich allerdings verdammt lange gehalten. Seit Anfang der 90er Jahre forderten Analysten und Anleger immer wieder große Unternehmen auf, sich von weniger rentablen oder angeblich nicht so aussichtsreichen Geschäftsfeldern zu trennen.

Das Dax-Unternehmen Linde  beispielsweise gab seinen Kampf gegen solche Forderungen irgendwann auf und verkaufte sein profitables Gabelstaplergeschäft, um mit dem Erlös den großen britischen Konkurrenten BOC  zu übernehmen - und künftig nur noch als Industriegasefirma von sich reden zu machen, dafür aber als das weltgrößte. Vielen anderen Unternehmen ging es ähnlich, dabei machten die Manager mit ihrer Nachgiebigkeit nicht selten auch Fehler. Die Tui-Vorstände beispielsweise können davon berichten.

Sie beugten sich vor Jahren dem Druck der Kapitalmärkte und krempelten ihren einst breit aufgestellten Industriekonzern zum mehr oder weniger stromlinienförmigen Touristik- und Schifffahrtsunternehmen um. Allerdings wirft die runderneuerte Firma im Vergleich zu ähnlich konstruierten Gesellschaften nicht eben viel Geld ab. Der Aktienkurs der hannoverschen Tui  dümpelt entsprechend vor sich hin.

Radikale Strategie, hohes Risiko

Radikale Strategie, hohes Risiko

"Dass Mischkonzerne durch Fokussierung mehr Wert für die Aktionäre schaffen können, hält sich hartnäckig als Mythos. Tatsächlich gelingt dies in weniger als der Hälfte der Fälle", sagt Boston-Consulting-Geschäftsführer Dieter Heuskel; die Unternehmensberatung hat kürzlich die Kursentwicklung der jeweils hundert umsatzstärksten, fokussierten und diversifizierten Unternehmen aus Asien, Europa und den USA verglichen.

Das Ergebnis: Mehr als die Hälfte der Multi-Industrieunternehmen mit drei und mehr Geschäftsfeldern entwickeln sich besser als der Marktdurchschnitt und erzielen Aktienrenditen, die mit denen der meisten fokussierten Unternehmen vergleichbar, ja mitunter sogar besser sind.

Anleger in Amerika und Asien bedenken Mischkonzerne denn auch bereits mit einem kleinen Vertrauensvorschuss, der sich in höheren Kursen niederschlägt. In Europa und speziell in Deutschland dagegen werden so manche Konglomerate noch mit einem Abschlag bestraft.

Der amerikanische Strategieforscher Michael Raynor kann das nicht so recht verstehen. "Es stimmt zwar, dass radikale Unternehmensstrategien häufig zu überdurchschnittlichen Erfolgen führen." Im Gegenzug führt die Fokussierung auf wenige Geschäftsgebiete aber auch dazu, dass die Konzerne krisenanfällig werden, wenn das neue Kerngeschäftsfeld ins Trudeln gerät. "Das strategische Profil der Firmen, die heute nicht mehr existieren, ähnelt auf geradezu schockierende Weise dem Profil der besonders erfolgreichen Unternehmen", hat Raynor ermittelt.

Die erfolgreichen Mischkonzerne mauserten sich in den vergangenen Jahren allerdings nur zu Gewinnern, weil sie mit vielen alten Konglomeraten aus der Nachkriegszeit nicht mehr viel gemein haben wollten. Statt an einer Reihe unverbundener Geschäftsgebiete mit teils schwachen Margen über Jahre festzuhalten und bestenfalls zu sanieren, verscherbeln erfolgreiche Mischkonzerne ihre weniger ertragreichen Gebiete mittlerweile schnell.

Nicht zuletzt mit dem Erlös daraus kaufen sie dann andere Firmen zu, die sich im besten Fall mit den übrig gebliebenen Unternehmen ergänzen. Damit aber ahmen sie immer mehr das Geschäftsmodell der derzeit oftmals renditestärksten Finanzgesellschaften überhaupt nach: den Private-Equity-Gesellschaften, wie beispielsweise CVC Capital Partners.

Das Unternehmen hat über Jahre so viele Firmen zugekauft und immer wieder auch verkauft, dass es mittlerweile in weltweit 44 Betrieben mehr als 309.000 Mitarbeiter beschäftigt, und das in den unterschiedlichsten Branchen - vom deutschen Wursthüllenfabrikanten Kalle über den französischen Sportmodeproduzenten Oxbow bis zum koreanischen Chiphersteller Magna.

Mit einigem Recht könnte man deshalb sagen, die vermeintliche Heuschrecke CVC Capital Partners hat sich zu einem riesigen und globalen Konglomerat gewandelt. Und die Renditen aus diesem Mischgeschäft sind in den vergangenen Jahren oft zweistellig gewesen. Keine schlechten Zukunftsaussichten also vielleicht auch für Deutschlands Dax-Mischkonzerne. Zumindest, bis zum nächsten Modewechsel.

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