Goldman-Sachs-Kolumne EZB kann getrost abwarten

Eine ganze Reihe von Faktoren spricht derzeit gegen eine Zinserhöhung in Euroland. Bislang gibt es auch keinen Grund zu der Annahme, dass die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank "zu lange zu locker" war.
Von David Walton

An den Konjunkturdaten für Euroland hat sich im Laufe des Sommers wenig geändert. Das Gesamtbild steht in Einklang mit einem dem Trend entsprechenden beziehungsweise leicht darüber liegenden Wachstum des Bruttoinlandproduktes (BIP). Einer Vorabmeldung zufolge betrug die Wachstumsrate im zweiten Quartal gegenüber dem Vorquartal 0,5 Prozent, wobei wir mit einer späteren Revision auf 0,6 Prozent rechnen. In den einzelnen EWU-Mitgliedsländern entsprachen die Zahlen für das zweite Quartal weitgehend denen für das Vorquartal. Zwar sorgte Frankreich dank einer boomenden Binnennachfrage erneut für eine positive Überraschung, die aber durch die Entwicklung in den wirtschaftlich schwächsten EWU-Ländern neutralisiert wurde.

Die deutsche Wirtschaft ist nach wie vor in hohem Maße vom Export abhängig; denn bei den drastisch gesunkenen Investitionsausgaben hat sich noch keine Erholung eingestellt. Insgesamt gab es im zweiten Quartal also kaum Überraschungen.

Was die Inflation angeht, liegt die allgemeine Teuerungsrate gegenüber dem Vorjahr wegen des hohen Ölpreises nach wie vor bei über 2 Prozent. Die vorläufige Inflationsrate auf der Verbraucherstufe für Deutschland steht in Einklang mit einer im August unveränderten Euroland-Inflationsrate von 2,3 Prozent, verglichen mit dem letzten Höchststand von 2,5 Prozent im Mai. Nach unserer aktuellen monatlichen Prognose wird die Inflationsrate bis Anfang nächsten Jahres bei etwa 2,25 Prozent verharren, vorausgesetzt, der Ölpreis fällt rasch auf rund 35 Dollar pro Barrel. Bleibt der Ölpreis auf seinem jetzigen Niveau, wird die Inflationsrate wieder über 2,5 Prozent steigen.

Die Finanzmärkte sind in Bezug auf die Dauerhaftigkeit der in den vergangenen drei Monaten beobachteten weltweiten Konjunkturerholung inzwischen etwas weniger optimistisch. Die Realzinsen sind insbesondere am langen Ende etwas gesunken. Der reale, gewichtete Außenwert des Euros hat sich kaum verändert und entspricht im Wesentlichen dem Niveau von Ende 2003. An den Aktienmärkten haben die Kurse gegenüber dem durchschnittlichen Niveau vom Juni um etwa 3 Prozent nachgegeben.

Alles in allem hat sich aufgrund dieser Faktoren an unserem Index der finanziellen Rahmenbedingungen in den letzten drei Monaten nichts geändert, so dass für die Europäische Zentralbank (EZB) diesbezüglich gegenwärtig wenig Handlungsbedarf besteht.

Anhebung der Wachstumsprognose möglich

Inflationsrate weitgehend unverändert erwartet

Auf der Pressekonferenz im Anschluss an die Sitzung des EZB-Rats am 2. September werden die aktuellen internen Prognosen zur Inflation und zum Wirtschaftswachstum veröffentlicht. Größere Veränderungen dieser Prognosen gegenüber Juni sind dabei kaum zu erwarten. Lediglich der stetige Ölpreisanstieg und die anhaltende BIP-Wachstumsdynamik im 2. Quartal - verbunden mit erfreulichen Anzeichen für eine Belebung der Binnennachfrage - könnten zu einer Revision der EZB-Prognosen führen. So wird die EZB ihre BIP-Wachstumsprognose für 2004 voraussichtlich von 1,7 Prozent auf 1,9 Prozent anheben, für 2005 aber bis auf weiteres bei 2,2 Prozent belassen.

Was die Inflationsrate betrifft, werden die Währungshüter für den Durchschnitt dieses Jahres eine weitgehend unveränderte Rate von 2,1 Prozent und für 2005 eine von 1,7 Prozent auf 1,8 Prozent revidierte Rate prognostizieren. Vor diesem Hintergrund gibt es eigentlich keinen Grund, einen baldigen Kurswechsel der EZB zu erwarten.

Zinserhöhung nicht vor 2005 in Sicht

Wir halten an unserer Auffassung fest, dass die EZB die Zinsen bis Ende dieses Jahres unverändert lassen wird. Wir erwarten, dass die Wirtschaft in den nächsten Quartalen weiterhin über dem Trend wachsen wird und sehen kaum Spielraum für einen Inflationsrückgang auf unter 2 Prozent. Falls sich die EZB allmählich unserer Auffassung anschließt, würde dies den Weg für allmähliche Zinserhöhungen ab dem ersten Quartal 2005 frei machen.

Bis jetzt aber besteht für die EZB noch kein Grund, zu der Schlussfolgerung zu gelangen, dass die Geldpolitik "zu lange zu locker" war. Sie kann geduldig bis Ende des Jahres abwarten, bis es deutlichere Indizien dafür gibt, dass sich eine von der Binnennachfrage getragene Erholung fest etabliert hat. Vermutlich erst dann wird die EZB mit einer Normalisierung des Zinsniveaus beginnen.

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