Versicherer Im Teufelskreis

Die Lage für die Münchener Rück und die Allianz wird immer prekärer. Das Eigenkapital schmilzt, die Ergebnisse brechen weg. Die Aktienkurse markieren historische Tiefstände. Folgerichtig stufen die Ratingagenturen die Bonität der einstigen Blue Chips herunter.

Hamburg - Den deutschen Versicherungsriesen Münchener Rück  und Allianz  steht das Wasser bis zum Hals. Ein Ende der milliardenhohen Abschreibungen auf Aktienbestände ist angesichts fallender Märkte nicht in Sicht. Das Eigenkapital schmilzt. Die Ergebnisse brechen weg. Ratingagenturen und Analysten reagieren gnadenlos: Sie setzen die Bonitätsbewertung empfindlich zurück, halbieren nahezu das Kursziel oder stutzen ihre Gewinnerwartung für das laufende Jahr auf rund ein Drittel zusammen – wie etwa bei der Münchener Rück.

Die vergangenen Tage dürften zu den schwärzesten in die Geschichte der beiden Finanzkonzerne gehören. Die Aktien der Münchener Rück verloren allein am Donnerstag und Freitag weitere 20 Prozent ihres Wertes. Am Montag fielen die Anteilsscheine auf 53,21 Euro, der tiefste Stand seit zehn Jahren. Die Papiere der Allianz notierten mit 47,75 Euro so tief wie seit 15 Jahren nicht mehr.

Analyst Arne Jockusch von Merck Finck hält die Reaktion der Märkte für übertrieben. "Die operative Performance von Münchener Rück und Allianz rechtfertigen die Kursabschläge nicht."

Die Skepsis will nicht weichen

Wo liegt derzeit das größte Risiko für die Konzerne? "Die Kapitalisierung der Münchener Rück und der Allianz ist geschwächt. Jeder weitere Verlust am Aktienmarkt kann Gerüchte beflügeln, dass die geplante Kapitalerhöhung bei der Allianz nicht ausreicht oder bei der Münchener Rück doch eine richtige Kapitalerhöhung erfolgen muss", sagt Jockusch im Gespräch mit mm.de. Derlei Befürchtungen haben unlängst Experten von Merrill Lynch und Credit Suisse First Boston geäußert.

Die Allianz hat angekündigt, dass sie durch eine Kapitalerhöhung und eine neue Anleihen insgesamt fünf Milliarden Euro einsammeln will. Der Münchener Rückversicherer hingegen will den Markt offenbar nur mit einer nachrangigen Anleihe anzapfen. Details nennt die Münchener Rück bislang nicht und trägt damit zur weiteren Verunsicherung der Investoren bei.

Versicherer im Teufelskreis

Die Versicherer bewegen sich derzeit in einem Teufelskreis. Je mehr sie unter Druck geraten, ihre Aktienquote weiter zu senken, um Verluste in ihren Portfolios zu mindern, desto stärker fällt auch der Markt. "Zugleich können die Konzerne eine gewisse Aktienquote aber nur tragen, wenn sie auch über das Kapital verfügen, um das zu unterlegen", sagt Analyst Jockusch von Merck Finck weiter.

Als ein ernsthaftes Problem stellt sich aus Sicht der Experten zusehends die Überkreuzbeteiligung der bayerischen Finanzkonzerne HypoVereinsbank, Münchener Rück und Allianz dar. Bei guten Börsenzeiten und guter Ertragslage mochte sie vielleicht für Stabilität sorgen.

"Je länger aber die Baisse andauert, desto mehr rächt sich das", sagt ein weiterer Analyst eines namhaften Frankfurter Bankhauses im Gespräch mit mm-online. Die Erklärung ist einfach: Fällt eine Aktie, zieht sie die jeweils andere mit in den Keller, weil sich automatisch damit der Wert der eigenen Beteiligungen verringert. "Das bleibt nicht ohne Wirkung auf die Solvabilität", sagt der Analyst. Stark vereinfacht ausgedrückt versteht man unter Solvabilität die Ausstattung eines Unternehmens mit Eigenmitteln.

Analyst fordert noch mehr Entflechtung

Um das Risiko einer solchen Kettenreaktion zu mindern, sollten die Konzerne ihre bereits begonnene Entflechtung langfristig weiter vorantreiben, sagt Jockusch. Gleichwohl stelle sich allerdings die Frage, ob der Markt überhaupt noch für weitere Aktien aus dem Verkauf von Anteilen aufnahmebereit sei.

Versicherer-Krise: Eine ernste Gefahr für das deutsche Finanzsystem?

Probleme sind zum Teil auch hausgemacht

Neben der andauernden Aktienbaisse sieht der Analyst der Frankfurter Bank allerdings die Krise der Konzerne zu einem Teil auch als hausgemacht. Die so genannte Combined-Ratio, also das Verhältnis von Schadenaufwendungen und Kosten zu den verdienten Beiträgen, sei bei den beiden Versicherern zu hoch, beklagt der Experte. "Wer eine Combined-Ratio von weit über 100 ausweist, preist entweder seine Risiken nicht ordentlich oder hat seine Kosten nicht unter Kontrolle."

In der Vergangenheit hätten sich die Versicherer eine Combined-Ratio von über 100 Punkten leisten können, weil die Vermögensverwalter der Konzerne in der Lage waren, Renditen von bis zu acht Prozent zu erwirtschaften und damit Verluste in anderen Bereichen ausgleichen konnten. Diese Gesamtrechnung gehe nun aber nicht mehr auf.

Sollte sich die Talfahrt an der Börse fortsetzen, könnten die damit wachsenden Probleme von Münchener Rück und Allianz durchaus zu einer ernsten Gefahr für das deutsche Finanzsystem werden. "Setzt sich der beschriebene Teufelskreis fort, ist das nicht auszuschließen", sagt Jockusch von Merck Finck. Schließlich seien die beiden Versicherer zwei tragende Säulen im deutschen Finanzgeflecht.

Experten warnen vor Panik

"Im Extremfall würde es dann vermutlich auf eine staatliche Intervention hinaus laufen", beschreibt der Analyst der Frankfurter Bank das Worst-Case-Szenario. Vor diesem Hintergrund interpretiert er die geplante milliardenschwere Kapitalerhöhung der Allianz  auch als bewussten Akt der Systemstabilisierung. Natürlich wollten die Konsortialbanken an der Transaktion verdienen. "Die systemsichernde Dimension dieses Deals kann man allerdings gar nicht hoch genug einschätzen", sagt der Analyst.

Gleichwohl warnen beide Experten vor Panik. Derzeit sei man von Worst-Case-Szenarien noch weit entfernt. "Wir gehen davon aus, dass die Unternehmen die Krise meistern werden", sagt Jockusch von Merck Finck. Unter der Prämisse, dass sich der Kapitalmarkt stabilisiert, dürfte sich auch die Kapitallage der Versicherer deutlich entspannen. "Das ist derzeit aber mit hoher Unsicherheit behaftet", schränkt der Analyst nachdenklich ein.

Allianz: "Keine fundamentale Krise"

Die Allianz sieht sich hingegen nicht als Gefahr für das deutsche Finanzsystem. Auf Nachfrage von mm.de wies ein Unternehmenssprecher darauf hin, dass die angekündigte Kapitalerhöhung zur Sicherung des Kreditratings durchgeführt werde. Das Mindest-Ziel einer Doppel-A-Bewertung habe der Konzern erreicht: So stufe Standard & Poor's die langfristige Bonität aktuell mit "AA-" ein. Das Rating von Moody's stehe bei "Aa2".

Die Solvabilitätsquote steht nach Angaben des Unternehmenssprechers bei 150 Prozent. "Wir haben also eine deutliche Überdeckung des Eigenkapitals zu den Mindestanforderungen." Die derzeitige Situation sei damit "keine fundamentale Krise".

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