Montag, 20. August 2018

Zittrige Börsen Warum Sie jetzt Ihr Aktien-Risiko abbauen sollten

2. Teil: Kurzfrist-Zinsen signalisieren Stress

Das Kernübel ist die weltweit ungebremst steigende Verschuldung. Allem Gerede vom "Deleveraging" zum Trotz erleben wir eine immer weitergehende Verschuldung von Staaten, Unternehmen und Privaten. Die Realwirtschaft verschuldet sich immer mehr, und die Spekulanten arbeiten mit immer mehr Kredit, um auch in einem Umfeld von Tiefst- und Nullzinsen einen guten Ertrag zu erwirtschaften.

Überall passiert dasselbe: Wir ersetzen Eigen- durch Fremdkapital, um so die Renditen zu steigern. Voraussetzung sind nicht nur tiefe Zinsen, sondern vielmehr Zinsen, die im Trend weiter sinken! Vor jeder Krise an den Finanzmärkten in den letzten 30 Jahren - Crash 1987, Sparkassenkrise in den USA, Blase in Japan, Krise in Südamerika, Asienkrise, Dotcom-Blase, Finanzkrise - kam es vor dem Einbruch zu einem Anstieg der Zinsen.

Allerdings kam der Einbruch immer früher. Das kann nicht verwundern, ist doch die immer höhere Verschuldung nur mit immer tieferen Zinsen tragbar. Schon vor Jahren warnte die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, dass wir Gefangene der Verschuldung sind. Tiefe Zinsen heute regen die Verschuldung weiter an, weshalb wir morgen noch tiefere Zinsen brauchen, um die Last überhaupt tragen zu können. Präziser: um weiterhin die Illusion aufrechtzuerhalten, die Schulden zu bedienen.

Nun könnte es wieder so weit kommen: Der drei Monats-US-Dollar-LIBOR, also die Rate zu dem sich Banken gegenseitig US-Dollar für drei Monate leihen, ist in den letzten zwölf Monaten dramatisch gestiegen: von 0,4 Prozent auf über 2,3 Prozent in der letzten Woche. Dieser Satz betrifft nach Daten der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich immerhin fünf Billionen US-Dollar Kredite weltweit, die einen variablen Zins vereinbart haben. Indirekt dürfte es noch mehr Kredite betreffen.

Damit kommen Schuldner auf allen Ebenen unter Druck. Die verschuldeten Unternehmen haben höhere Finanzierungskosten, Studentendarlehen und Autokredite werden teurer und entziehen den Konsumenten Kaufkraft, die Spekulation auf Kredit wird unattraktiv. Es ist das Szenario, wo es sich lohnt, am schnellsten zu laufen. Hochgeleveragte Märkte fallen nicht graduell und geordnet, sondern brutal und schnell.

Das passt auch zu der sich andeutenden Inversion der Zinskurve in den USA. Die kurzfristigen Zinsen steigen - auch mit Blick auf die Politik der US-Notenbank Fed -, während die langfristigen Zinsen sogar rückläufig sind. Die Märkte glauben nicht an Inflation und Boom, sondern bereiten sich eher auf eine Rezession vor. Konsistent wäre dann allerdings, dass die Anleihen der hoch verschuldeten Unternehmen unter Druck kommen. Das ist bisher nur vereinzelt der Fall.

Technologiewerte weisen den Weg

Die Performance der US-Börse in den letzten zwölf Monaten wurde von den Technologiewerten bestimmt. Der NYSE FANG+ Index, der neben den bekannten amerikanischen Namen Facebook, Amazon, Apple, Netflix, Google, Tesla, Twitter und Nvidia auch die chinesischen Internetgiganten Alibaba und Baidu beinhaltet, hat alleine seit Jahresanfang beeindruckende 25 Prozent zugelegt. Dahinter steht die nicht unberechtigte Erwartung, dass es diese Unternehmen sind, die mit Wachstum und Ertragskraft herausragen und ganze Industrien erobern. Neue Märkte entstehen, in denen gilt "The Winner takes it all" und diese Gewinner scheinen festzustehen.

Dabei kamen die Geschäftsmodelle der Unternehmen schon vor dem Datenskandal bei Facebook zunehmend unter Druck. Die Kritik fokussiert sich auf die Behinderung von Wettbewerb : Die Unternehmen haben eine sehr starke Marktposition, die es Wettbewerbern faktisch unmöglich macht, gegen die etablierten Spieler zu bestehen. Dies liegt an den Größeneffekten (die zu entsprechenden Kostenvorteilen führen), den Netzwerkeffekten (je mehr Leute dabei sind, desto größer ist der Nutzen, weshalb sich alles bei einem Anbieter konzentriert) und der schieren Menge an Daten, die die Unternehmen sammeln.

Dies macht "big tech a huge economic problem", meint sogar die durch und durch wirtschaftsfreundliche Financial Times! Die Unternehmen erwirtschaften Überrenditen, von denen die Märkte glaubten, sie hätten ewig Bestand. Preise und Service wären - wie bei derartigen Monopolen üblich - schlecht und die Unternehmen würden überhöhte Preise für Werbung nehmen, während sie gleichzeitig für die Daten, die sie nutzen, nichts bezahlen müssen.

Die Steuerpraxis der Konzerne wird im Zuge der weiteren Verschärfung des Handelskonfliktes zwischen den USA und dem Rest der Welt (zu Recht) mehr in den Fokus der Regierungen geraten. Damit wächst das Risiko einer deutlich höheren Besteuerung künftiger Gewinne. So sehr das aus Sicht der Steuergerechtigkeit freut, so bedauerlich ist es für die Aktionäre. Höhere Steuern verkleinern den Kuchen.

So verwundert es nicht, dass die Stimmung kippt. Da einige der Unternehmen zudem mit erheblichen Vorschusslorbeeren gehandelt werden (ich denke vor allem an Tesla, Netflix und Twitter), ist die Gefahr eines deutlichen Einbruchs nicht von der Hand zu weisen.

Hinzu kommt, dass der NASDAQ-Index am Ende von Börsenaufschwüngen als letzter dreht. Das war schon im Jahr 2000 so, als der NASDAQ neue Höchststände erreichte, nachdem DOW und S&P 500 schon in die Baisse gedreht hatten. Ähnlich war es 2008. Auch heute suchen die Investoren Sicherheit in der guten Ertragskraft des Sektors und dem anhaltenden Momentum der Aktien. Deshalb ist die relative Stärke des NASDAQ in den letzten Monaten eher ein Warnsignal als ein Grund zur Erleichterung.

Aktien können auch trotz guter Gewinne fallen, besonders wenn sie zuvor, getragen von überbordender Zentralbankliquidität, weit über das fundamental gerechtfertigte Niveau gestiegen sind. Wenn man zu hoch fliegt, ist der Grund für den Absturz irrelevant. Die Börse sucht nur einen Anlass, um einzubrechen, so nichtig dieser auch sein mag. Ist Schluss mit den FANGs, ist Schluss mit dem Bullenmarkt.

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