Sonntag, 24. März 2019

Börsenprofi Carsten Klude erklärt So knapp steht Deutschland vor der Rezession

Vorzeigeindustrie: Die Automobilbranche schwächelt

Die konjunkturelle Talfahrt der deutschen Wirtschaft setzt sich fort. Die in dieser Woche veröffentlichten Konjunkturdaten signalisieren, dass es sich bei der negativen Wachstumsrate des dritten Quartals keineswegs nur um einen Ausrutscher gehandelt hat. Vor allem der deutliche Rückgang der Industrieproduktion im November um 1,9 Prozent - das dritte Minus in Folge - könnte dazu führen, dass das reale BIP im vierten Quartal erneut leicht gesunken ist. Bei zwei Quartalen in Folge mit einer negativen Wachstumsrate würde das vor Kurzem noch Undenkbare eintreten: das technische Kriterium für eine Rezession wäre erfüllt. Auch wenn es sich in diesem Fall nur um eine sehr milde Rezession handelt, wäre dies nur ein schwacher Trost.

Vor allem im verarbeitenden Gewerbe, das für die deutsche Wirtschaft immer noch eine wesentlich wichtigere Rolle spielt als dies in anderen Ländern der Fall ist, sind die Unternehmen in atemberaubendem Tempo von der Überhol- auf die Kriechspur gewechselt. Dies wird besonders deutlich an unserer Vorzeigeindustrie, der Automobilbranche. Dieselskandal, Fahrverbote und vor allem die großen Problem bei der Umstellung auf den neuen Emissionsstandard WLTP haben nachhaltige Spuren hinterlassen.

Die Hoffnung, dass die Produktionsausfälle aus dem dritten Quartal schnell wieder aufgeholt werden, hat sich nicht erfüllt. Zwar fuhren von September bis November wieder mehr Fahrzeuge vom Band der Fahrzeughersteller als in den sehr schwachen Sommermonaten, doch kam es im Dezember erneut zu einem starken Rückgang, sodass die Autoproduktion zum Jahresende hin ein prozentual deutlich zweistelliges Minus aufweist.

Carsten Klude
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    Carsten Klude ist Chefvolkswirt der Privatbank M. M. Warburg in Hamburg.

Nicht viel besser sieht es in der Chemieindustrie aus, in der die Produktion fast 10 Prozent unter dem Vorjahresniveau liegt. Man kann zwar darauf verweisen, dass zu dieser schwachen Entwicklung einige Sonderfaktoren beigetragen haben. Das Niedrigwasser auf dem Rhein spielt hier ebenso eine Rolle wie die vielen Brücken- und dementsprechend geringeren Produktionstage, die sich auf die Chemie- und auf alle anderen Branchen negativ ausgewirkt haben. Auch die im Zuge des Politchaos des Jahres 2018 zu beobachtende Zunahme der Unsicherheit könnte sich als temporäres Phänomen herausstellen. Dennoch kann man den konjunkturellen Absturz der vergangenen zwölf Monate nicht allein mit Sonderfaktoren erklären. Schließlich wissen wir weder, ob das Wetter 2019 nicht ähnliche Kapriolen wie im vergangenen Jahr schlägt, noch ob die Politik einen anderen, vernünftigeren Kurs einschlägt, der die Unsicherheit der Unternehmen und Konsumenten bald wieder vertreibt.

Am kommenden Dienstag um 10 Uhr wird das Statistische Bundesamt die Zahlen zur volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung und dem Bruttoinlandsprodukt 2018 veröffentlichen. Um unsere prognostizierte Wachstumsrate von 1,5 Prozent zu erreichen, muss das Wachstum im Schlussquartal um mindestens 0,1 Prozent gegenüber den vorherigen drei Monaten zugenommen haben. Ein etwas besserer privater Konsum und ein höherer Staatsverbrauch könnten dazu führen, dass dieser Wert erreicht und damit eine technische Rezession doch noch gerade eben vermieden werden kann. Doch viel mehr als das ist wohl nicht zu erwarten. Da wir für unsere Konjunkturprognose für 2019 von 1,1 Prozent bislang von einem stärkeren Wachstum ausgegangen sind, müssten wir in diesem Fall unsere Prognose weiter nach unten anpassen - in Richtung 0,5 Prozent.

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Wie für Deutschland (der Mittelwert der Wachstumserwartungen betrug lt. Consensus Economics zuletzt noch 1,5 Prozent) dürften auch für viele andere Länder die Wachstumsprognosen für 2019 noch zu optimistisch sein, wenn es nicht sehr schnell zu einer Stabilisierung bzw. Erholung bei den globalen Frühindikatoren kommt. Doch diese lässt nach wie vor auf sich warten. Die Weltbank hat deswegen soeben ihre globale Wachstumsprognose für die Jahre 2019 und 2020 leicht reduziert, weil alle wichtigen Wachstumsmotoren - die USA, China und die Eurozone - gleichzeitig ins Stottern geraten. Zwar haben sich die USA der konjunkturellen Abschwächung bislang weitgehend entziehen können, doch ließ im Dezember der stärkste monatliche Rückgang des Einkaufsmanagerindex im verarbeitenden Gewerbe seit der Finanzkrise aufhorchen.

Was bedeutet dies für die Aktienmärkte? Da die meisten wichtigen Indizes von ihren Höchstständen zwischenzeitlich bis zu 25 Prozent verloren haben, ist eine ordentliche Portion Wachstumsabschwächung mittlerweile in den Kursen enthalten. Die Unternehmensanalysten haben ihre Gewinnprognosen zurückgeschraubt und die Aktienmarktbewertungen sind mittlerweile deutlich günstiger geworden. Das KGV auf Basis der derzeitigen Gewinnerwartungen für die kommenden 12 Monate beträgt für den Dax rund elf, das für den S&P 500 14,5.

Rezessionsangst: Was die Frühwarnsysteme der Wirtschaft taugen

Das ist deutlich günstiger als vor einem Jahr, als die Bewertungen bei gut 13 bzw. 18 lagen. US-Aktien sind damit ungefähr so teuer wie im Durchschnitt der vergangenen drei Jahrzehnte, wenn man die Techblase ausklammert, der Dax ist sogar etwa 10 Prozent günstiger bewertet. Dies ist auch der Grund für die Kurserholung seit Jahresbeginn, die trotz schlechter Konjunkturdaten und einiger gravierender Molltöne von Unternehmensseite (u.a. Apple, FedEx, Samsung, LG) stattgefunden hat. Damit sich diese Aufwärtstendenz als nachhaltig erweist, muss die Weltwirtschaft wieder Fuß fassen. Andernfalls wird die bislang erfolgte Anpassung der Gewinnerwartungen nach unten noch nicht ausreichen. Obwohl die Analysten ihre Prognosen für die Jahre 2019 und 2020 schon korrigiert haben, werden bei vielen Indizes immer noch Gewinnsteigerungsraten von rund 10 Prozent für die kommenden beiden Jahre erwartet.

Für den Dax wird beispielsweise nach einem Minus von rund 5 Prozent im vergangenen Jahr wieder mit einem Gewinnzuwachs von rund 10 Prozent in diesem und etwa 9 Prozent im nächsten Jahr gerechnet. Solange wichtige Frühindikatoren wie der Ifo-Geschäftsklimaindex oder die Einkaufsmanagerindizes ihre Talfahrt nicht stoppen, dürfte dies zu optimistisch sein, sodass die Ertragserwartungen weiter reduziert werden müssen. Denn hellt sich das Konjunkturbild nicht auf, könnten die Dax-Gewinne 2019 erneut sinken. Allerdings muss es dazu nicht kommen.

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So gibt es bei dem Versuch, den Handelskonflikt zwischen den USA und China beizulegen, erste Fortschritte. Auch wenn Donald Trump nicht gerade für seine Kompromissfreude bekannt ist, sollten der Kursrutsch am US-Aktienmarkt und die zum Teil schwächeren Konjunkturdaten auch in den USA den Druck erhöhen, den Konflikt beizulegen. Zudem wird in der kommenden Woche in Großbritannien über den Brexit-Deal abgestimmt, den Theresa May mit der EU ausgehandelt hat. Sollte die Zustimmung des Parlamentes ausbleiben, wovon auszugehen ist, könnten die Karten neu gemischt werden. Neben einem harten Brexit, der sowohl der Konjunktur als auch dem Aktienmarkt schaden würde, besteht auch die Möglichkeit von Neuwahlen und/oder einem neuen Referendum. Auch wenn die Wahrscheinlichkeit, dass der Brexit abgesagt wird, immer noch sehr gering ist, würde es in einem solchen Fall wohl zu einem Kursfeuerwerk kommen, da sich eine gewichtige Unsicherheit relativ schnell auflöst.

Solange die politischen Themen nicht gelöst sind und wir den Eindruck haben, dass sich die Verschlechterung der makroökonomischen Indikatoren fortsetzt, raten wir aber noch zu einer vorsichtigen Haltung gegenüber Aktien. Unseres Erachtens wird es noch etwas dauern, bis sich das Börsenumfeld auch für längere Zeit wieder freundlicher gestaltet.

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